收购力思特制药97.83%股权，强力补充产品管线

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 2,563 流通股本(百万股) 1,911 市价(元) 24.98 市值(百万元) 64023.74 流通市值(百万元) 47736.78 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 -40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%17-0617-0717-0817-0917-1017-1117-1218-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-05复星医药沪深300 [Table_Title] 评级：买入(维持) 市场价格：24.98 分析师：江琦 执业证书编号：S0740517010002 电话：021-20315150 Email：jiangqi@r.qlzq.com.cn 分析师：赵磊 执业证书编号：S0740518070007 Email：zhaolei@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 复星医药(600196)-2019Q1点评：持续加大研发投入，归母净利润企稳小幅增长0.92%-买入-(中泰证券_江琦_赵磊)-20190429 2 复星医药(600196)-公司点评：创新研发平台接连发力，报产国内首个曲妥珠单抗生物类似药-买入-(中泰证券_江琦_赵磊)-20190426 3 复星医药(600196)-公司点评：创新药再布局，复宏汉霖产业化进一步推进-买入-(中泰证券_江琦_赵磊)-20190410 备注： [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 18,534 24,918 29,113 35,953 42,916 增长率yoy% 26.69% 34.45% 16.83% 23.50% 19.37% 净利润 3,124 2,708 3,480 4,324 5,460 增长率yoy% 11.36% -13.33% 28.50% 24.27% 26.27% 每股收益（元） 1.22 1.06 1.36 1.69 2.13 每股现金流量 1.01 1.15 1.95 1.53 2.25 净资产收益率 12.34% 9.68% 11.02% 12.18% 13.39% P/E 20.49 23.64 18.40 14.81 11.73 PEG 1.80 -1.77 0.65 0.61 0.45 P/B 2.53 2.29 2.03 1.80 1.57 投资要点  事件：2019年6月25日，公司公告控股子公司锦州奥鸿药业有限责任公司（1）以不超过5.9亿元参与中国国投高新产业投资有限公司出让力思特制药5475.2825万股股份的公开挂牌竞购、（2）以1.57亿元通过协议受让成都力思特投资（集团）有限公司以及黄绍渊先生等7名自然人合计持有的力思特制药1580.84万股股份。完成后奥鸿药业将共计持有力思特制药97.8251%股权。此项交易完成后，锦州奥鸿将拟受让霍尔果斯邀月咨询有限公司拥有的在研品种“甲氧依托咪酯盐酸盐及注射用甲氧依托咪酯盐酸盐”（“ET-26”）及“盐酸喷他佐辛酯”的知识产权及其他相关权利。  收购力思特制药，取得独家化学1类新药盐酸戊乙奎醚注射液（长托宁），构建新领域的产品管线：力思特制药主要产品为独家化学1类新药盐酸戊乙奎醚注射液（长托宁），2018年该产品实现销售收入约2.1亿元、约占公司总收入的88%；2019Q1实现收入5,367万元。本次收购对价便宜，以力思特制药2018年净利润计算收购总估值约为18倍左右。并拟以8,499万元受让霍尔果斯邀月拥有的在研品种“甲氧依托咪酯盐酸盐及注射用甲氧依托咪酯盐酸盐”（“ET-26”）及“盐酸喷他佐辛酯”的知识产权及其他相关权利。ET-26用于全身麻醉的诱导、短小外科手术及诊断性检查时的镇静或用于重症监护患者的镇静申报临床已获受理，盐酸喷他佐辛酯尚未开展临床前研究。本次收购是公司产品管线的强力补充，是公司又一大治疗类产品管线布局。  公司产品升级迭代正在发生：复星医药目前医药工业板块由抗感染、代谢及消化、心血管、肿瘤等6大领域构成。第一步产品升级迭代由非布司他片、匹伐他汀、富马酸喹硫平片、万古霉素等产品迭代过去的奥德金等产品；第二步产品升级单抗、小分子靶向药物等产品为主力；第三步由在研中的细胞治疗药物、干细胞药物、first in class全新靶点分子实体药物等创新药物。此次收购有利于公司快速补强现有产品管线，布局细分麻醉药领域带来新的增长点。公司第一步和第二步产品升级同时进行中，未来的利润结构转换，2019年主业重回快速增长可期。  盈利预测与投资建议：我们预计2019-2021年营业收入分别为291.13亿元、359.53亿元、429.16亿元，同比增长16.83%、23.50%、19.37%；归母净利润分别为34.81亿元、43.27亿元和54.64亿元，同比增长28.55%、24.29%、26.28%；对应EPS分别为1.36、1.69和2.13元。公司是国内创新药龙头企业之一，主业增长较为稳健、估值便宜，2019年起创新药逐步进入收获期，维持2019年合理估值区间1044-1218亿元（PE 30-35倍），维持“买入”评级。  风险提示：外延并购不达预期；新药研发失败的风险；化学仿制药带量采购降幅和范围超预期的风险。 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2019年06月25日 复星医药(600196)/ 收购力思特制药97.83%股权，强力补充产品管线 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评  力思特制药概况：公司主要从事化学药物的研究开发、生产经营，包括化学药物原料药和制剂，产品的范围以抗胆碱药物为主，覆盖抗感染性药物、呼吸系统用药、消化系统用药、心血管系统用药、多肽类药物等。公司主要产品包括盐酸戊乙奎醚注射液（“长托宁”）、克林霉素磷酸酯注射液、谷氨酰胺颗粒（“新麦林”）、细辛脑注射液、醋酸奥曲肽注射液、环磷腺苷葡胺等。公司曾于2015年在全国中小企业股份转让系统挂牌。  盐酸戊乙奎醚注射液（“长托宁”）：1类新药、新型抗胆碱药物，主要用于麻醉前给药和有机磷中毒解救。1999年获得了CFDA颁发的第一类新药证书，2002年获国家技术发明奖二等奖。它对胆碱能受体M受体亚型具有选择性，对N受体作用强大。和国内外常用的抗胆碱药阿托品相比，阿托品对M 受体亚型无选择性，对N受体作用微弱。盐酸戊乙奎醚在多方面具有优越性，表现在比阿托品毒副作用小或轻，有效剂量小，持续作用时间长，抗胆碱作用强而全。2002年首次获批适应症为解救有机磷中毒；2005年获批用于麻醉前给药（药品批准文号：国药准字H20051948）。2009年列入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录》（2009年版）。目前已被列入《国家医保目录（2017版）》、《国家基本药物目录（2018版）》及《中国上市药品目录集》。  收购方案: 此次收购主要分为两步：（1）以不超过5.9亿元参与中国国投高新产业投资有限公司出让力思特制药75.9085%股权的公开挂牌竞购；（2）以1.57亿元通过协议受让成都力思特投资（集团）有限公司以及黄绍渊先生等合计持有的力思特制药21.9166%股份。完成后奥鸿药业将共计持有力思特制药97.8251%股权，合计出资不超过7.47亿元。并在此前提下拟以8,499万元受让霍尔果斯邀月拥有的在研品种“甲氧依托咪酯盐酸盐及注射用甲氧依托咪酯盐酸盐”（“ET-26”）及“盐酸喷他佐辛酯”的知识产权及其他相关权利。ET-26用于全身麻醉的诱导、短小外科手术及诊断性检查时的镇静或用于重症监护患者的镇静申报临床已获受理，盐酸喷他佐辛酯尚未开展临床前研究。力思特制药是2002年成立的高新技术制药企业，2018年实现营收约2.41亿元，实现净利润约4,206万元；2019年第一季度实现营收约6,388万元，实现净利润约1,062万元。核心产品为独家化学1类新药盐酸戊乙奎醚注射液（长托宁），2018年该产品实现销售收入约2.1亿元、约占公司总收入的88%；2019Q1实现收入5,367万元。以力思特制药2018年净利润计算收购总估值约为18倍左右。 图表1：力思特制药经营情况 图表2：长托宁与其他抗胆碱类药物药理特点对比 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：CNKI，中泰证券研究所 38.24 30.42 22.02 26.30 30.28 36.78 42.06 -40%-20%0%20%40%60%80%100%0501001502002503002012201320142015201620172018营业收入净利润营收YOY受体类型阿托品东莨菪碱山莨菪碱长托宁M2强中-强中弱外周M强中-强中强中枢M强最强弱强中枢N弱弱弱中外周N弱弱中中 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表3：复星医药财务模型预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20182019E2020E2021E会计年度20182019E2020E2021E流动资产18002275513526144595营业收入24918291133595342916 现金8547173772307331588营业成本10365115711441317307 应收账款0214920091470营业税金及附加256325385469 其他应收款447561699821营业费用8488104811294315021 预付账款472480604733管理费用2239291135954292 存货3287345544355561财务费用72410911059990 其他流动资产5248353044424421资产减值损失97868988非流动资产52550486814990550113公允价值变动收益204119135141 长期投资21428195601999820090投资净收益1815193222072408 固定资产7083726668516139营业利润3536469958107298 无形资产71518240925210027营业外收入83838383 其他非流动资产16888136141380413857营业外支出39393939资产总计70551762328516694708利润总额3580474358547342流动负债17923168391814218828所得税5607429151148 短期借款5607668068286575净利润3020400149396194 应付账款2333250032013818少数股东损益312522615734 其他流动负债9983765981138435归属母公司净利润2708348043245460非流动负债19035216782476427612EBITDA5607697381669637 长期借款8631113731432717227EPS（元）1.061.361.692.13 其他非流动负债10405103061043710385负债合计36959385174290646440主要财务比率 少数股东权益5615613767517486会计年度20182019E2020E2021E 股本2563256325632563成长能力 资本公积10545105451054510545营业收入34.4%16.8%23.5%19.4% 留存收益15147183512214827280营业利润-13.2%32.9%23.6%25