宏观经济半年报：2019年下半年全球宏观经济展望，全球经济临重重考验，政策转折正步步临近

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 宏观组： 研究员 尹丹 0755-23991697 yindan@citcisf.com 从业资格号F0276368 投资咨询号Z0011352 研究员 蔡劭立 0755-82537903 caishaoli@citicsf.com 从业资格号F3010006 投资咨询号Z0012616 联系人 罗奂劼 021-60812979 luohuanjie@citicsf.com 从业资格号F3016675 中信期货研究|宏观经济半年报 2019 06-17 2019年下半年全球宏观经济展望—— 全球经济临重重考验 政策转折正步步临近 本期摘要： 区域 经济展望 政策展望 风险因子 中国：稳增长政策延续，消费投资或有新亮点 基建和汽车消费或成下半年亮点，对冲下行风险，经济整体呈现Q3高Q4低的走势。购置税减免透支汽车消费的影响开始减弱，预计下半年汽车消费将有所回升。房地产施工回补将支撑地产投资，而政策对基建及投资存在二次支撑。 宽松政策将延续。持续上升的通胀和承压的经济令货币政策进退维谷，下半年看到加息或者降息这类“大招”的概率较低，预计政府会继续运用定向宽松工具投放流动性。而减税降费政策仍需传导时间。 1. 上行因子：更大力度的减税降费政策出台，包括但不限于个税、企业税及关税的调降；贸易关系出现显著缓和。 2. 下行因子：专项债额度提前耗尽，且无后续政策补充，制约基建的投放；贸易摩擦加剧；农产品价格快速上升，通胀破三，倒逼加息。 美国：经济不确定性增加，美联储首次降息概率上升 下半年经济增速放缓概率加大。对部分产油国的制裁恐会进一步干扰油价，对美国国内经济产生更多负面效应。而与中国等国家的贸易摩擦恐更是弊大于利的做法。不过，因上半年基本面情况尚可，下半年爆发全面的危机可能性不大。 多信号表明美联储在下半年进行首次降息的概率在上升。一旦确认，是开启新一轮的降息周期还是对经济的适度调节有待进一步考证。目前来看，美国经济并不至于急速恶化，因此下半年多次降息的可能性相对较小。 1. 上行因子：贸易问题偃旗息鼓，全球需求回升；美国基建计划快速落地。 2. 下行因子：贸易摩擦加剧，经济制裁更甚，对全球范围内的需求造成更大的打击；通胀急速上升，为抑制通胀美联储再度加息，令信贷及流动性进一步承压。 欧元区：政治局势波澜不断仍是经济复苏掣肘因素 下半年经济大概率延续疲软之势。制造业景气指数已连续长时间位于萎缩区间内，并在短时间内看不到实质上升的可能。下半年欧洲多国的大选拉开大幕，对于经济及金融市场又会制造更多的风险。 上半年两度调整预期指引，将低利率保持到至少明年上半年。但TLTRO-III的利率将比主要再融资利率高10个基点，令政策不至太过鸽派。下半年行动将取决于经济数据表现，技术上有可能重启量化宽松或定向宽松。 1. 上行因子：和美国之间的贸易谈判进展顺利，外需回升。 2. 下行因子：英国新首相主导硬脱欧，欧盟制裁令意大利经济停滞或衰退。 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 中信期货研究|宏观经济半年报 2 / 31 目 录 一、综述：基于信贷周期对主要经济体的展望 ....................................................................................... 4 二、中国：稳增长政策延续，消费投资或有新亮点 ................................................................................ 5 2.1 经济展望：稳增长政策发力，对冲下行风险 ............................................................................ 5 2.1.1 专项债转资本金将对基建形成二次提振 ......................................................................... 6 2.1.2 施工回补稳定地产投资 ................................................................................................... 8 2.1.3 制造业受贸易摩擦拖累 ................................................................................................. 10 2.1.4 多因素助力消费企稳 .................................................................................................... 11 2.2 政策展望：通胀可控，宽松政策延续 ..................................................................................... 12 2.2.1 通胀：猪瘟疫情加剧供需不平衡 .................................................................................. 12 2.2.2 货币政策：宽松倾向下半年将延续 ............................................................................... 13 2.2.3 财政政策：减税降费需要观察期 .................................................................................. 15 三、海外经济：下半年下行风险恐加大，美联储政策正酝酿转折 ........................................................ 16 3.1 上半年回顾：美国经济一枝独秀，欧洲经济步履蹒跚 ............................................................ 16 3.1.1 美国经济一枝独秀 ........................................................................................................ 16 3.1.2 欧洲经济步履蹒跚 ........................................................................................................ 19 3.2 下半年危机四伏 ...................................................................................................................... 20 3.2.1 美国：福兮祸之所依 .................................................................................................... 20 3.2.2 欧洲：家家有本难念的经 ............................................................................................. 28 图表目录 图1: 全球主要经济体当前在信贷周期中所处的位置 ............................................................................. 4 图2: 上半年地方专项债的发行结构占比 ............................................................................................... 6 图3: 预计2019年基建投入资金增长13.7% ......................................................................................... 7 图4: 国家预算内资金相对稳定 .............................................................................................................. 7 图5: 国内贷款近几年相对稳定 .............................................................................................................. 7 图6: 基建投资累计同比的季节性 .......................................................................................................... 8 图7: 地方债+专项债发行的季节性 ........................................................................................................ 8 图8: 近期各线城市房价指数有所回升 ................................................................................................... 8 图9: 土地购置费在整体投资占比仍高 ................................................................................................... 8 图10: 因城制宜：以苏州的房价调控措施为例 ........................................................................................ 9 图11: 近期各线城市房价指数有所回升 ................................................................................................... 9 图12: 近年竣工面积持续低于期房销售面积 ..................................................