- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 边泉水 分析师 SAC执业编号：S1130516060001 bianquanshui＠gjzq.com.cn 段小乐 联系人 (8621)61038260 duanxiaole＠gjzq.com.cn 林玲 联系人 linling1＠gjzq.com.cn 投资和生产走弱，经济依然处于下行通道中 数据：5月规模以上工业增加值当月同比5.0%（前值5.4%），累计同比6.0%（前值6.2%）；5月社会消费品零售总额当月同比8.6%（前值7.2%），累计同比8.1%（前值8.0%）；5月固定资产投资当月同比4.3%（前值5.7%），累计同比5.6%（前值6.1%）。 投资：制造业投资和基建投资拖累固定资产投资增速下滑。固定资产投资当月同比为今年以来的最低水平。其中，地产投资虽然下行但增速高于整体固定资产投资增速；基建投资增速下行拖累明显；制造业投资虽然回升但增速依然低于整体固定资产投资增速，也形成拖累。具体来看，5月财政支出增速明显下行，新增地方政府专项债发行较1季度明显收缩，财政支撑力度减弱，基建投资当月同比走低。在化学原料行业带动下，制造业投资当月同比有所回升。但是从绝对值来看，制造业投资累计同比依然偏低，制造业企业利润下行依然制约着制造业投资增速。房地产投资当月同比下行至今年以来的最低水平，建安投资增速稳定的背景下，土地购置费的下拉效应开始显现。 消费：节假日因素带动5月社零增速明显上行，结合4月和5月均值来看，社零增速依然偏低。“五一”4天假期全部集中于5月份，对社零带来明显的提振作用。与此相印证的是，食品烟酒、纺织服装、化妆品等与节假日相关的消费增速明显上升。此外，家具家电和升级型消费也出现一定程度的上升。 工业增加值：工业生产当月同比继续走低，部分原因在于工作日比去年同期少一天。从绝对来看，工业增加值当月同比和累计同比都处于非常低的水平，表明工业生产是比较弱的。5月工作日比去年同期少一天，可能是工业增加值当月同比走低的一个重要原因。从结构来看，采矿业增速上行，制造业和公用事业增速下行。 5月工业和服务业生产走弱，经济增速依然处于下行通道中。5月工业增加值和服务业生产指数当月同比不仅下行，而且均达到历史较低水平。从数值来看，4-5月工业增加值当月同比均值为5.2%，服务业生产指数当月同比为7.2%，分别比1季度低1.3和0.2个百分点。我国GDP以生产法进行核算，工业增加值和服务业生产指数当月同比均值下行，意味着经济增速依然处在下行通道中。在积极政策支撑下，经济不会失速。面对经济下行压力，我国也在采取政策积极地加以应对。专项债新规出台，允许专项债资金用作铁路、公路、供电、供气等重大项目资本金，就是较好的例证。专项债新规不仅可以对基建投资带来提振作用，而且释放出一个信号，即如果经济继续下滑，仍将采取较为宽松政策加以应对，达到稳定预期的作用。此外，6月中旬各省份全年新增专项债额度将会逐渐下放，意味着此后新增专项债的发行将会提速，对基建投资形成支撑。其实，本周新增专项债的发行量已经开始增加。我们判断，在积极政策支撑下，经济不会失速。 风险提示：财政宽松力度不足、货币政策过紧、信用进一步收缩、房地产行业出现风险、中美贸易摩擦升温。 2019年06月14日 5月经济数据评论 宏观经济点评 证券研究报告 总量研究中心 5月经济数据评论 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表1：国金宏观5月经济数据点评 来源：国家统计局，财政部，中国人民银行，中国货币网，Wind，国金证券研究所 4月5月1-4月1-5月社零7.28.68.08.1节假日因素带动5月社零增速明显上行，结合4月和5月均值来看，社零增速依然偏低。“五一”4天假期全部集中亍5月份，对社零带来明显的提振作用。与此相印证的是，食品烟酒、纺织服装、化妆品等与节假日相关的消费增速明显上升。此外，家具家电和升级型消费也出现一定程度的上升。投资5.74.36.15.6制造业投资和基建投资依然拖累固定资产投资增速下滑。固定资产投资当月同比为今年以来的最低水平。其中，地产投资虽然下行但增速高亍整体FAI；基建投资增速下行拖累明显；制造业投资虽然回升但增速依然低亍整体FAI，也形成拖累。民间投资3.84.85.55.3民间投资意愿依然偏弱。制造业投资增速回升，带劢民间投资当月同比有所上行。但是，增速依然偏低，累计同比继续下行。基建投资3.01.63.02.6财政支撑力度减弱，基建投资增速走低。5月财政支出增速明显下行，地方政府专项债发行也明显收缩，财政支撑力度明显减弱，基建投资当月同比明显走低。制造业投资(1.2)3.22.52.7制造业投资增速依然偏低。在化学原料行业带劢下，制造业投资当月同比有所回升。但是从绝对值来看，制造业投资累计同比依然偏低，制造业企业利润下行依然制约着制造业投资增速。房地产投资12.19.211.911.2房地产投资当月同比明显下行，可能与土地购置费下行较多有关。房地产投资当月同比下行至今年以来的最低水平，建安投资增速稳定的背景下，土地购置费的下拉效应开始显现。新开工面积15.54.013.110.5受商品房销售面积下滑影响，新开工面积当月同比回落。资金来源18.43.08.97.6商品房销售下滑，定金和按揭贷款增速下行，房地产资金来源趋紧。商品房销售面积1.3(5.5)(0.3)(1.6)商品房销售额13.90.68.16.1出口(2.7)1.10.20.4进口4.0(8.5)(2.4)(3.7)工业增加值5.45.06.26.0工业生产当月同比继续走低，部分原因在于工作日比去年同期少一天。从绝对来看，工业增加值当月同比和累计同比都处亍非常低的水平，表明工业生产是比较弱的。5月工作日比去年同期少一天，可能是工业增加值当月同比走低的一个重要原因。从结构来看，采矿业增速上行，制造业和公用事业增速下行。出口交货值7.60.75.64.4出口交货值当月同比明显下行，可能预示着6月出口将会走低。发电量3.80.24.13.3发电量累计同比下行，与工业增加值增速下行相印证。粗钢产量12.710.010.110.2粗钢生产依然较好，原因在亍需求和利润相对稳定。人民币汇率（贬值为-）(0.2)(2.5)1.9(0.5)5月人民币兑美元贬值较多。5月中美贸易摩擦升级，市场风险偏好降低，人民币兑美元贬值。M1--2.93.4M2--8.58.5信贷（万亿）1.01.26.88.0社融（万亿）1.41.49.611.0CPI2.52.72.02.2PPI0.90.60.30.4制造业PMI50.149.4--非制造业PMI54.354.3--综合PMI53.453.3--经济指标单月增速（%）累计增速（%）数据描述与趋势判断商品房销售面积增速下滑带动销售额增速明显下行。5月30大中城市商品房销售面积增速下滑，表明部分城市房地产政策再度收紧以后，一线、部分二三线城市销售走弱，叠加棚改货币化安置力度减弱，商品房销售面积增速下滑，幵带劢销售额增速明显下行。进出口分化，“衰退型”顺差再现。5月出口同比小幅转正，主要原因在亍中美贸易摩擦导致“抢出口”以及欧日整体需求较为稳定。5月进口当月同比转负，主要原因在亍国内需求走弱以及大宗商品价格下跌。社融增速回升，但融资需求走弱。信贷：信贷总量平稳，结构上企业中长期贷款偏弱。社融：信贷相对稳定，非标降幅延续收窄，企业债融资减少，地方专项债稳定。M2：信用派生稳，居民存款、企业存款多增，财政存款多增，M1回升、M2持平。通胀分化格局显现，货币宽松空间仍存。5月CPI当月同比继续回升，主要原因在亍猪价维持高位，水果价格涨超季节性，且去年基数较低。5月PPI当月同比开始下滑，主要原因在亍煤炭、原油、钢铁、有色等大部分工业品价格均由涨转跌，且去年基数较高。制造业PMI反季节性下行。5月制造业PMI下滑，重回收缩区间，生产和需求均明显下行，价格涨势趋缓，制造业景气度继续减弱。5月非制造业商务活劢稳定，服务业景气度有所上升，但建筑业下行幅度超过季节性，表明投资有所走弱。 5月经济数据评论 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 1、制造业投资和基建投资拖累固定资产投资增速下滑。固定资产投资当月同比为今年以来的最低水平。其中，地产投资虽然下行但增速高于整体FAI；基建投资增速下行拖累明显；制造业投资虽然回升但增速依然低于整体FAI，也形成拖累。 （1）财政支撑力度减弱，基建投资增速走低。5月财政支出增速明显下行，地方政府专项债发行也明显收缩，财政支撑力度明显减弱，基建投资当月同比明显走低。具体来看，1）交运行业累计同比下行至5.0%（前值6.5%），其中铁路运输业上升至15.1%（前值12.3%），而道路运输业增速下降为6.2%（前值7.0%）；2）水利大环保行业累计同比涨幅扩大至1.4%（前值1.1%），其中权重最大的公共设施管理业增速跌幅扩大至-0.8%（前值-0.4%），水利管理业跌幅收窄至-1.8%（前值-4.9%）。 （2）制造业投资增速依然偏低。在化学原料行业带动下，制造业投资当月同比有所回升。但是从绝对值来看，制造业投资累计同比依然偏低，制造业企业利润下行依然制约着制造业投资增速。具体来看，1）新兴行业中，医药制造业累计同比下行至8.1%（前值10.4%），计算机通信行业累计同比涨幅收窄至6.2%（前值6.7%）；2）装备制造业中政策支持的汽车制造业累计同比跌幅收窄至-0.1%（前值-1.4%），铁路船舶行业累计同比跌幅扩大至-8.6%（前值-8.2%）；3）轻工行业中，农副食品加工业累计同比跌幅扩大至-7.4%（前值-6.3%），食品制造累计同比转跌至-1.0%（前值0.2%）；4）传统行业中，有色金属冶炼及压延加工业累计同比跌幅收窄至-9.7%（前值-11.7%）。 （3）房地产投资当月同比明显下行，可能与土地购置费下行较多有关。房地产投资当月同比下行至今年以来的最低水平，建安投资增速稳定的背景下，土地购置费的下拉效应开始显现。 图表2： 固定资产投资累计同比下降 来源：国家统计局，Wind，国金证券研究所 2、工业生产当月同比继续走低，部分原因在于工作日比去年同期少一天。从绝对来看，工业增加值当月同比和累计同比都处于非常低的水平，表明工业生产是比较弱的。5月工作日比去年同期少一天，可能是工业增加值当月同比走低的一个重要原因。 （1）从结构上看，采矿业增速上行，制造业和公用事业增速下行。采矿业当月同比涨幅扩大至3.9%（前值2.9%），制造业当月同比下降至5.0%（前值5.3%），公用事业部门当月同比上升至5.9%（前值9.5%）。 （2）从制造业内部结构上看，受益于建安投资回升，传统制造业生产依然维持高位。 1）新兴产业整体下行。其中医药制造业当月同比下行至5.6%（前值9.1%），01020302014-052014-112015-052015-112016-052016-112017-052017-112018-052018-112019-05固定资产投资：累计同比(%)房地产开发投资：累计同比(%)制造业投资：累计同比(%)基建投资：累计同比(%) 5月经济数据评论 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 计算机、通信和电子行业当月同比下行至10.6%（前值12.4%）。 2）装备制造业涨跌互现。其中汽车当月同比跌幅扩大至-4.7%（前值-1.1%），金属制品业当月同比上升至6.5%（前值3.3%），运输设备业当月同比上升至8.3%（前值5.8%）。 3）通用专用设备制造整体上行。其中通用设备制造业当月同比上升至2.5%（前值2.0%），专用设备制造业当月同比上升至4.9%（前值2.8%）。 4）轻工业分化。其中农副食品加工业当月同比上升至4.4%（前值3.4%），食品制造当月同比下行至4.6%（前值5.6%），纺织业工业当月同比上升至0.7%（前值-1.8%）。 5）传统制造业上行。黑