证券研究报告 行业深度报告 燃料电池系列深度报告之三： 庖丁解牛，氢能导入加速，降本空间几何？ 2019.06.14 潘永乐(分析师) 李子豪（研究助理） 电话： 020-88832354 020-88836134 邮箱： pan.yongle@gzgzhs.com.cn li.zihao1@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310518070002 A1310119010001 核心观点：  燃料电池产业政策驱动效应显著 燃料电池具有效率高、持久性好、无污染、环境适应性强的特质，从全球来看，燃料电池主要运用于固定式电源、交通运输和便携式电源三大类领域。全球燃料电池需求快速增长，且交通领域商业化进程正在加速，除商用车外，燃料乘用车开始逐步推广，日本丰田技术领先。中国政策也在积极推动燃料电池行业发展，随着氢燃料电池相关利好政策不断，预计中国燃料电池汽车将进入快速发展阶段。  燃料电池在商用车领域替代空间广阔 作为基础配套设施的加氢站建设是促进燃料电池大规模应用的关键，目前全球加氢站建设量较少，全球主要国家将加快加氢站建设，并制定了对应的规划路线。中国燃料电池产业目前处于萌芽时期，商用车是规模化应用的先锋。2018年中国燃料电池汽车产销均完成1527辆，包括1418 辆燃料电池客车以及109 辆燃料电池货车，而国内商用车销量为437.1万辆，燃料电池汽车渗透率仅 0.03%，未来发展空间可观。  短期看规模化推动燃料电池成本下降 燃料电池成本高企是目前大规模推广的主要障碍。燃料电池主要由燃料电池堆、空气供给系统、冷却系统、及氢气检测供给系统等成分构成。其中电堆成本占比最大。随着燃料电池产量的扩大，规模化效应将有助于降低成本。其中膜组件和压缩机将成为规模化效应降本的核心部件。  早期补贴给予加氢站建设动力，全周期成本有赖氢气成本降低 制氢端来看，目前氯碱制氢产能最大，且具备较好的经济性和环保性；加氢站建设来看，目前造成加氢站数量少的最大阻碍是加氢站建设的高昂成本，但是地方政府财政补贴很好的降低了建设成本。此外，我们通过对电车、燃料车和油车三者成本测算，预计氢气价格40元/kg时，将有望媲美油车，20元/kg时，将有望媲美电车。 投资建议： 我们建议关注潍柴动力（巴拉德大股东并获得国内新一代技术授权）、雄韬股份（催化剂、双极板等全产业链布局）。 风险提示: 能源补贴政策出现调整，新能源车销量不达预期；上游原材料价格出现波动，燃料电池汽车推广不及预期。 强烈推荐(维持) 电力设备，新能源行业 股价走势 指数表现： 涨跌(%) 1M 3M 6M 电气设备 3.69 -0.02 -17.15 沪深300 -1.25 -2.93 -16.95 行业估值 当期估值 43.03 平均估值 38.12 历史最高 74.37 历史最低 18.80 相关报告 燃料电池系列深度报告之一：政策循序渐 进，燃料电池产业有待腾飞-20190408 燃料电池系列深度报告之二：燃料电池之 芯，市场空间广阔-20190524 -40%-30%-20%-10%0%10%2018/032018/042018/052018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/03电气设备(申万)沪深300 21134989/36139/20190616 08:45 证券研究报告 行业深度报告 目录 1 燃料电池产业政策驱动效应显著 ........................................................................................................................................... 5 1.1 交通领域氢能成长性最强 ........................................................................................................................ 5 1.2燃料乘用车开始逐步推广，丰田技术领先 .............................................................................................. 5 1.3补贴政策推进燃料电池行业发展 ............................................................................................................. 6 1.4燃料电池汽车进入快速发展时期 ............................................................................................................. 6 2 我国燃料电池产业发展潜力巨大 ........................................................................................................................................... 7 2.1加氢站建设是促进燃料电池大规模应用的关键 ...................................................................................... 7 2.2当前保有量相对较少，未来发展中国最具成长空间 .............................................................................. 8 3 短期看规模化推动燃料电池成本下降 ............................................................................................................................... 10 3.1电堆成本占比较高，核心部件有待突破................................................................................................ 10 3.2 规模化效应将有助于显著降低成本 ...................................................................................................... 10 3.3催化剂和双极板规模化降本难 ................................................................................................................11 3.4压缩机等部件降本空间比较大 ................................................................................................................11 3.5氢气环节具有较大降幅空间 ................................................................................................................... 12 4 各个环节成本测算和横向对比 ............................................................................................................................................. 13 4.1 铂用量仍有下降空间 .............................................................................................................................. 13 4.2氯碱制氢产能最大，成本较低 ............................................................................................................... 13 4.3 加氢站投资额相对较高 .......................................................................................................................... 15 4.4运营环节尚无成本优势 ........................................................................................................................... 17 4.5全生命周期成本对比测算 ....................................................................................................................... 18 5 投资建议 ....................................................................................................................................................................................... 19 6 风险提示 ....................................................................................................................................................................................... 19 21134989/36139/20190616 08:45 请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 3 页 共 20 页 行业深度报告 图表目录 图表1. 燃料电池在各应用领域容量（单位：MW） ................................................................................ 5 图表2. 全球燃料电池需求增速（%） ...............................................................................