计算机行业：企业级服务系列报告二-国内发展路径探讨与SaaS公司盈利评估方法

HeaderTable_User 1012811992 1147880290 HeaderTable_Industry 13021300 看好 investRatingChange.same 173833703 深度报告 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 【行业·证券研究报告】 报告起因 上一篇报告《企业级服务系列报告一：美国SaaS行业十年发展之路回顾》，我们着重介绍了美国SaaS行业以及典型代表企业Salesforce的发展路径。在本报告中，我们将进一步探讨国内SaaS行业的现况及未来前景展望。同时，鉴于SaaS业务收入与费用支出不同步的模式，本报告也详细探讨了该如何选择合适的财务指标分析SaaS企业的盈利能力。 核心观点 国内SaaS行业发展空间更大且临近爆发点。在美国，SaaS业态出现之前，企业管理软件已发展20年，并孕育了Oracle、SAP等巨头公司。海外SaaS发展过程是传统软件替代的过程。相比之下，我国企业管理软件渗透率低，到2013年，美国企业级软件支出占GDP的1.7%，而中国企业级软件支出占GDP的0.18%。中国SaaS行业的发展，实质上是完成美国两个阶段的任务，即“信息化+云化”，发展空间更大。同时，中国企业利润率下滑和人力成本提升、移动互联网服务环境的成熟，推进国内SaaS快速发展。 如何分析SaaS公司的盈利能力。费用和收入确认节奏不统一是SaaS模式区别于传统软件的重要特点。在该模式下，合理预期客户未来收入贡献与该客户的获客成本对于公司盈利至关重要。SaaS公司盈利指标可拆分为四个维度：用户数，ARPU值，流失率和获客成本。由于多数SaaS公司采用预收款制度，客户往往预先支付一年及以上的服务费，其现金流会先于利润表转正。SaaS公司的健康状况很大程度上取决于其现金流的健康状况而不是利润 国内SaaS有三大参与方：互联网巨头、创业公司、传统软件转型。其中，创业公司、传统软件公司更多参与细分市场以获取壁垒。互联网公司更多从IM入手打造平台化的生态，发展第三方应用培育移动办公应用生态圈。我们认为，BAT的参与将挤占平台型公司的空间，但对于专业性较高的细分领域公司影响有限，这些公司甚至可以与BAT合作，实现较低的获客成本。创业企业具备互联网基因，善于借助资本力量，但客户基础相对薄弱，面临较大的开拓成本；传统企业具备客户基础与成熟的渠道网络，但如果企业机制不完善，则容易出现“左右手互博”的问题。国内外传统软件巨头纷纷采用收购或者成立独立分支机构进行SaaS业务转型。 投资建议与投资标的 A股的投资机会主要集中在传统软件转型。建议关注三类公司： 1>具备客户基础与客户黏性，渠道网络成熟，有效降低获客与推广成本，如丰东股份(002530，未评级)、*ST明胶(000606，未评级)； 2>细分领域具备业务基础，且该领域标准化与SaaS化程度不断提升，卡位价值突出，如荣信股份(002123，未评级)、华宇软件(300271，未评级)； 3>战略定位明确，采用业务新设或外延方式进行企业级服务转型，具备协同与整合能力的公司，如北信源(300352，未评级)、麦达数字(002137，未评级)。 风险提示 企业对于云计算模式的接受度不及预期，行业增速不及预期，出现同质化竞争。 行业报告首页推荐含有标的推荐列表 国内发展路径探讨与SaaS公司盈利评估方法—企业级服务系列报告二 —— 计算机行业 行业评级 看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国/A股 行业 计算机 报告发布日期 2016年05月23日 行业表现 资料来源：WIND 证券分析师 张颖 021-63325888*6085 zhangying1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514090001 游涓洋 021-63325888*3209 youjuanyang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515080001 相关报告 2015年年报及2016年一季报分析 2016-05-03 计算机板块5年牛熊回顾：以史为鉴，面向未来 2016-03-28 收单费率下调，加快行业整合，增值服务成未来重要利润来源 2016-03-21 -68%-45%-23%0%23%15/0515/0615/0715/0815/0915/1015/1115/1216/0116/0216/0316/04计算机沪深300 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 计算机深度报告 —— 国内发展路径探讨与SaaS公司盈利评估方法—企业级服务系列报告二 2 目 录 国内SaaS行业发展路径—是否会重复美国模式？ ........................................ 4 海外SaaS发展的过程是传统软件替代的过程 ................................................................... 4 国内SaaS路径：发展空间更大 ......................................................................................... 4 国内SaaS路径：临近爆发点 ............................................................................................ 6 大而全 VS小而美：各有发展路径 ..................................................................................... 6 如何分析SaaS的盈利能力？ ........................................................................ 8 费用和收入的确认节奏不统一 ............................................................................................ 8 SaaS企业盈利的关键指标 ................................................................................................. 8 现金流更适用于考量中期财务状况 ..................................................................................... 9 国内SaaS的三大参与方 ............................................................................. 11 大型互联网公司 ................................................................................................................ 11 创业企业 .......................................................................................................................... 13 传统软件公司转型 ............................................................................................................ 13 投资建议 ...................................................................................................... 15 丰东股份：着力打造互联网财税服务龙头 ........................................................................ 15 ST明胶：财税为切入点，打造企业级服务平台 ............................................................... 16 荣信股份：云通讯战略落地可期 ....................................................................................... 17 华宇软件：法检领域龙头，转型“软件+云服务商” ............................................................. 17 北信源：打造大型移动办公平台 ....................................................................................... 19 麦达数字：构建“数字营销+企业级服务”版图 .................................................................... 20 风险提示 ...................................................................................................... 21 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 计算机深度报告 —— 国内发展路径探讨与SaaS公司盈利评估方法—企业级服务系列报告二 3 图表目录 图 1：传统软件增速为负，SaaS软件逐渐替代传统软件 ............................................................. 4 图 2：美国企业级IT支出是中国的12倍，企业级软件支出是中国的18倍 ................................ 5 图3：2009年中国中小企业信息化渗透率 .................................................................................... 5 图 4：中国未来需要完成美国两个阶段的任务“信息化+云化“，SaaS市场空间将更大 ............ 6 图5：全国工业企业利润率下滑 ....................................................................................