商贸零售行业深度报告：供应链服务系列报告之五-资本切入塑料B2B，行业风头正劲

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Ta1le_Main] [Table_Title] 资本切入塑料B2B，行业风头正劲 供应链服务系列报告之五 [Table_InvestRank] 评级： 增持 前次： 增持 分析师 分析师 彭毅 胡彦超 互联网零售团队 S0740512070001 021-20315310 021-2031 70 pengyi@r.qlzq.com.cn huyc@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 64 行业总市值(百万元) 604950.06 行业流通市值(百万元) 552961.51 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 [Table_Finance] 重点公司基本状况 重点公司 指标 2015 2016E 2017E 冠福股份 股价(元) 13.68 11.00 11.00 摊薄每股收益(元) 0.26 0.40 0.95 总股本(亿股) 7.29 8.44 8.44 总市值(亿元) 99.72 92.84 92.84 股价(元) 摊薄每股收益(元) 总股本(亿股) 总市值(亿元) 股价(元) 摊薄每股收益(元) 总股本(亿股) 总市值(亿元) 备注：重点公司排列顺序为：本公司推荐一、本公司推荐二、本公司推荐三 [Table_Summary] 投资要点  核心观点：当前流量转向垂直，行业垂直类电商异军突起，拥有产业链优势的电商平台有望脱颖而出，塑米城模式优越有望突围。钢铁电商B2B发展的经验显示，以“自营+供应链服务”的B2B模式能够增强用户粘性，打造一站式服务平台，增强电商盈利能力，并弱化前端流量消失风险。与钢铁行业类似，塑料拥有B2B电商改造的基因，且对供应链的要求不亚于其他大宗商品行业，“自营+供应链”服务是未来发展趋势。第一阶段的发展，塑米城已经验证自营入口的大宗商品平台能够取得盈利；而第二阶段，公司将深入线下供应链服务，深层次多维度为上下游提供一站式服务，潜力巨大。冠福股份收购塑米城，在当前市场对能特科技以及塑米城认识不充分的大背景下，其投资价值凸显，且持续盈利能力能够验证，“高安全边际”+“塑米城及能特科技”弹性十足，目标价16.88元，“买入”评级。  行业垂直类B2B前景广阔，差异化竞争各领风骚。电商前端流量红利已经消失，电商发展进入后电商时代，而过去电商以网民渗透为主要的驱动力，逐步切换至消费升级，广告引流逐步切换至供应链服务，增强用户粘性，模式优越的细分领域垂直类B2B平台拔地而起。2015年，一端以阿里巴巴和慧聪网为代表的综合类平台日渐式微，市场份额节节败退；另一端垂直类电商如我的钢铁网、塑米城电商平台百花齐放，模式优越快速发展，改造传统供应链、提升效率。依靠“资讯+会员服务+竞价排名”盈利模式的综合类平台转舵较慢，而垂直类B2B切入中后端服务率先发力，剑拔弩张；国内B2B电商由前端盈利的1.0模式转换到供应链服务的2.0时代。行业垂直类平台中以大宗商品B2B电商平台发展最具吸引力，依托差异化模式，搭建中后端服务链，建立平台的交易闭环，小荷才露尖尖角。  “寄售+自营”交叉突围，改革机会在中后端供应链服务。钢铁电商是大宗商品交易平台的鼻祖，其成功的发展路径和发展模式值得其他行业借鉴，分析钢铁电商发展成功经验来看，主因有以下三点：行业需求变化、行业以及商品属性以及渠道层次，行业景气度下滑催生买方市场，服务要求提升；钢铁SKU品类多，线上可实现全品类覆盖，优于线下；另外钢铁贸易层级较多，渠道改善空间较大。当前“自营或 [Table_Industry] 商贸零售 证券研究报告 行业深度报告 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度报告 寄售”的发展模式较为优越，相较于撮合交易等其他模式来说，自营能够掌控货源，赚取中间差价，较易导入中后端供应链服务，在深度服务的买方市场趋势下，类京东版的自营或寄售模式更具潜力。以找钢网、我的钢铁网为代表的钢铁电商自营或寄售平台正茁壮成长。  大宗商品机会在中后端供应链服务，以找钢网为例。不同于市场观点，我们认为大宗商品的主要机会在于中后端供应链。以找钢网为例，公司起步于撮合，在积累大量客户以后，公司发展逐步切入中后端，先是发展“自营+撮合”，导入中后端供应链服务，与第三方物流结构建立合作，预计今年将覆盖20多家重点城市。找钢网实现了帮助用户“一站式购买货”的需求，大大提升了用户体验，目前已建立找钢网城、仓储加工，第四方物流和金融服务四大业务板块，且已实现全部盈利。同时加码跨境电商和云电商领域，其自营+供应链服务模式受到资本市场认可。  塑料电商B2B孕育条件已成熟，“自营+供应链服务”模式优越。类似于钢铁电商，塑料行业具备大宗商品改造的基因，空间足够大（2万亿以上规模）、行业产能过剩（开工率不足）、SKU数量众多（万种品类）以及产业链较长（贸易商层级较多），在当前经济增速下滑的大背景下，塑料行业改造条件已充足，当前一批拥有产业经验、资本优势的企业和人才正在涌入塑料B2B行业。但不同的发展模式决定发展的天花板，以“自营+供应链”模式优越，正异军突起。以我的塑料网和塑米城为代表的自营类平台，借鉴找钢网成功经验，依托大数据中心和后台支持，搭建中后台供应链服务，凭借上游资源优势，以及供应链服务如物流、供应链金融等，在资本的庇佑下建立交易闭环。从盈利能力、营业规模以及市占率方面，后起之秀完胜撮合类平台模式，显示自营类平台优势。  推荐冠福股份，建议关注鸿达兴业、中晨电商。冠福股份拥有两大增长引擎：能特科技与塑米城，而当前市场对冠福股份存在两大预期差，一是市场对塑米城认识不足；二是公司突围维生素增厚业绩认识不足。塑米城，第一阶段以自营为突破口，利用产业经验优势，对上游拥有强有力的话语权，赚取下游采购差价；第二阶段供应链服务，塑米城规划建立全产业链专业电子商务平台，为客户构建免费找货、跨境交易、物流找车、金融业务等一站式交易服务体系；目前第一阶段已实现盈利、第二阶段布局尚处于启动中，潜力空间巨大。能特科技拥有强有力的研发技术，在医药中间体上不断突破垄断围栏，已建立科研支撑下的产业成本优势，下游拓展维生素具有较大的想象空间，预计今年10月份开始试生产，明年大幅增厚公司业绩可期。同时我们建议关注鸿达兴业（广东塑料交易所）、中晨电商（我的塑料网）。  目标价16.88元，“高安全边际+中间体延伸品及塑米城存预期差”，首次覆盖给予“买入”评级。中性预测来看，公司对应2017年PE仅为11.60倍，具有较强的安全边际。10月份投产的中间体延伸产品有望超预期，存在较大的市场预期差；另外，当前市场对塑米城自营模式认识不够清晰，仍处于观望状态，而“自营模式+中后端供应链服务”给予公司未来较强的想象空间。参考医药中间体行业整体估值水平，我们给予2017年中间体延伸品和医药中间体业务15xPE，中性预测对应市值为15X6.5=97.5亿元；塑米城给予30XPE，对应市值30X1.5=45.0亿元，预估总市值97.5+45.0=142.5亿元。考虑增发后股本，目标价为16.88元，相对于当前股价具有53%的空间。  风险提示：业绩不及预期；市场竞争加剧。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业深度报告 内容目录 行业垂直类B2B 前景广阔，差异化竞争各领风骚 ............................................. - 6 - 流量转向垂直，互联网零售增速结构逐步切换至B2B垂直类电商，潜力十足- 6 - 行业垂直类电商百花齐放，细分领域独角兽正逐步孕育 ............................. - 7 - 行业垂直类电商差异化突围，各领风骚 ..................................................... - 10 - “寄售+自营”交叉突围，改革机会在中后端供应链服务 .................................. - 11 - 钢铁垂直类平台风卷云涌，“需求变化+行业及商品属性+渠道”是主驱动力- 11 - “寄售+自营”交叉突围，中后端供应链服务增强用户粘性 ..................... - 13 - 大宗商品电商机会在中后端供应链服务，以“京东版”找钢网为例 ......... - 15 - 塑料电商B2B孕育条件已成熟，“自营+供应链服务”模式优越 ....................... - 18 - 塑料天生具有B2B改造的基因，塑料行业料将孕育千亿级线上市场 ....... - 18 - 塑料电商平台“自营+供应链服务”模式优越，成长潜力十足 .................. - 20 - 推荐冠福股份，同时建议关注鸿达兴业、中晨电商 .......................................... - 23 - 收购塑料B2B龙头塑米城，增强协同效应，存在市场预期差 .................. - 23 - 全面解读塑米城，聚焦中后端供应链服务，增长空间巨大 ....................... - 25 - “高安全边际+强市场预期差”，目标价16.88元，“买入”评级 .............. - 27 - 图表目录 图表1：各地区人均电商交易额与网民渗透率呈线性关系 .................................. - 6 - 图表2：预测未来两年B2B企业营业收入的复合增长率高达23.8% ................. - 6 - 图表3：电商整体市场规模市场增速出现下行趋势 ............................................. - 7 - 图表4：阿里巴巴市场服务收入/平台GMV呈现上升趋势 ................................. - 7 - 图表5：国内营收/市场规模整体水平较低 .......................................................... - 7 - 图表6：2015年国内行业垂直类B2B电商受到资本市场青睐 .......................... - 8 - 图表7：国内电商发展阶段进入2.0时代 ............................................................ - 9 - 图表8：B2B2.0时代业务由“信息+广告”延伸至“交易服务+金融” ............ - 9 - 图表9：综合类电商平台市场份额呈现萎缩趋势 ................................................ - 9 - 图表10：2015年中国B2B电子商务产业生态图谱 ......................................... - 10 - 图表11：相较于综合类B2B电商平台，行业垂直类电商盈利手段更加多样化- 11 - 图表12：上海钢联主要收入来自于交易服务.................................................... - 11 - 图表13：钢铁年表观消费量同比呈现下滑态势 ................................................ - 12 - 图表14：2014-2015年钢铁价格指数处于下行通道中 ..................................... - 12 - 图表15：钢铁上游固定资产投资完整额呈下降趋势 ..........................