2019年一季报点评：业绩触底，产能相继达产，纸价企稳，自给浆线价值凸显，未来业绩可期

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 晨鸣纸业（000488）2019年一季报点评 推荐（维持） 业绩触底，产能相继达产，纸价企稳，自给浆线价值凸显，未来业绩可期 目标价：7.74元 当前价：5.95元 事项：  2019Q1实现营业收入61.6亿元，同比下降14.94%；实现归母净利润0.38亿元，同比下降95.12%；实现扣非后归母净利润-0.24亿元，同比下降103.23%。 评论：  受纸价下行影响，收入下滑。2019Q1实现营业收入61.6亿元，同比下降14.94%。主要系机制纸价格自去年三季度以来持续回落，尤其一季度降至近一年来最低点。  毛利率、净利率触底，费用率总体稳定，同比提升。2019Q1净利率水平0.63%,同比下降10.14pct；环比下降0.27pct。2019Q1毛利率23.03%，同比下降12.17pct，环比下降1.18pct。2019Q1期间费用率24.15%,同比提升2.95pct，环比提升6.93pct；销售费用率4.67%,同比提升0.92pct，环比下降0.17pct；管理费用率7.55%,同比提升0.71pct，环比提升2.58pct；财务费用率11.93%,同比提升1.32pct，环比提升4.53pct。资产减值损失及信用减值损失较去年同期由正转负，减少342.32%，主要原因是致使存货跌价的条件改变，存货跌价准备冲回。营业外收入8564万元，较去年同期增加3182.50%，主要原因是公司报告期内收到的政府补助增加。经营活动产生的现金净流量14.25亿元，较去年同期增加12.39%，主要是因为融资租赁业务净回收同比增加。存货较去年底减少1亿元。  受益纸价企稳，产能相继达产，预计公司二、三、四季度将大幅改善：木浆方面，截至2018年12月底，公司拥有自制木浆产能328万吨。2018年11月黄冈晨鸣建设年产30万吨化学木浆项目投产，寿光美伦40万吨化学木浆项目进入生产调试阶段，能够进一步提升木浆自给率，在供需紧平衡、原料持续紧俏、木浆价格持续高位的背景下，公司自建浆线价值凸显。机制纸产能方面，寿光美伦51万吨高档文化纸项目，寿光本部新闻纸改文化纸项目均于2018年四季度投产，预计将在2019年四月份实现满产。公司目前在山东、广东、湖北、江西、吉林、武汉等地均建有生产基地，年浆纸产能1100多万吨。我们调整19-21年净利润分别为19.6、21.5、21.8亿元，对应当前股价PE分别为8.8、8、7.9倍，维持“推荐”评级。看好公司2019年二季度以后业绩转好，PB修复至1.16，给予2019年目标价7.74元。  风险因素：宏观经济下行导致消费需求不振，渠道下沉不达预期。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 28,876 27,898 29,189 30,482 同比增速(%) -2.02% -3.39% 4.6% 4.4% 归母净利润(百万) 2,510 1,957 2,161 2,198 同比增速(%) -33.4% -22.0% 10.4% 1.7% 每股盈利(元) 0.86 0.67 0.74 0.76 市盈率(倍) 6.89 8.83 8.00 7.87 市净率(倍) 0.69 0.89 0.82 0.77 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年4月29日收盘价 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 证券分析师：陈梦 电话：010-66500831 邮箱：chenmeng1@hcyjs.com 执业编号：S0360518110002 联系人：葛文欣 电话：010-63215669 邮箱：gewenxin@hcyjs.com 总股本(万股) 290,461 已上市流通股(万股) 289,263 总市值(亿元) 172.82 流通市值(亿元) 98.65 资产负债率(%) 75.4 每股净资产(元) 8.6 12个月内最高/最低价 9.87/5.36 《晨鸣纸业（000488）2018年中报点评：林浆纸一体化稳步推进，自给浆线价值凸显，H1白卡降价，融资成本抬升致增速放缓》 2018-08-29 -42%-24%-7%10%18/0518/0718/0918/1119/0119/032018-05-02～2019-04-29 沪深300 晨鸣纸业 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 造纸 2019年04月30日 晨鸣纸业（000488）2019年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 19,293 12,444 14,534 16,621 营业收入 28,876 27,898 29,189 30,482 应收票据 1,213 1,172 1,226 1,281 营业成本 19,846 19,780 20,606 21,679 应收账款 3,404 2,960 3,097 3,234 税金及附加 250 242 253 264 预付账款 864 861 897 944 销售费用 1,190 1,255 1,314 1,372 存货 6,771 6,749 7,031 7,397 管理费用 968 976 1,022 1,067 其他流动资产 16,423 15,801 16,549 17,296 财务费用 2,741 2,539 2,589 2,594 流动资产合计 47,968 39,987 43,334 46,773 资产减值损失 292 12 12 12 其他长期投资 12,772 12,503 12,858 13,213 公允价值变动收益 -115 0 0 -5 长期股权投资 485 485 485 485 投资收益 249 3 3 0 固定资产 27,914 26,586 25,337 24,163 其他收益 98 5 5 2 在建工程 11,861 11,911 11,961 12,011 营业利润 2,906 2,203 2,462 2,509 无形资产 1,939 1,745 1,571 1,414 营业外收入 319 319 319 319 其他非流动资产 2,380 2,251 2,229 2,212 营业外支出 19 20 20 20 非流动资产合计 57,351 55,481 54,441 53,498 利润总额 3,206 2,502 2,761 2,808 资产合计 105,319 95,468 97,775 100,271 所得税 641 501 552 561 短期借款 40,228 40,298 40,368 40,438 净利润 2,565 2,001 2,209 2,247 应付票据 4,219 4,205 4,381 4,609 少数股东损益 55 44 48 49 应付账款 4,150 4,136 4,309 4,534 归属母公司净利润 2,510 1,957 2,161 2,198 预收款项 0 0 0 0 NOPLAT 4,758 4,032 4,279 4,322 其他应付款 1,551 1,551 1,551 1,551 EPS(摊薄)（元） 0.86 0.67 0.74 0.76 一年内到期的非流动负债 7,216 7,216 7,216 7,216 其他流动负债 4,051 3,722 3,947 4,205 主要财务比率 流动负债合计 61,415 61,128 61,772 62,553 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 7,799.00 7,952.00 8,105.00 8,257.00 成长能力 应付债券 2,098.00 2,098.00 2,098.00 2,098.00 营业收入增长率 -2.02% -3.39% 4.6% 4.4% 其他非流动负债 8,135 3,910 3,909 3,910 EBIT增长率 -10.6% -15.2% 6.1% 1.0% 非流动负债合计 18,032 13,960 14,112 14,265 归母净利润增长率 -33.4% -22.0% 10.4% 1.7% 负债合计 79,447 75,088 75,884 76,818 获利能力 归属母公司所有者权益 25,049 19,513 20,976 22,489 毛利率 31.3% 29.1% 29.4% 28.9% 少数股东权益 823 867 915 964 净利率 8.9% 7.2% 7.6% 7.4% 所有者权益合计 25,872 20,380 21,891 23,453 ROE 9.7% 9.6% 9.9% 9.4% 负债和股东权益 105,319 95,468 97,775 100,271 ROIC 7.6% 7.3% 7.6% 7.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 75.4% 78.7% 77.6% 76.6% 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 债务权益比 253.1% 301.6% 281.8% 264.0% 经营活动现金流 19,481 7,429 5,994 5,994 流动比率 78.1% 65.4% 70.2% 74.8% 现金收益 7,050 6,438 6,591 6,537 速动比率 67.1% 54.4% 58.8% 62.9% 存货影响 -749 23 -282 -366 营运能力 经营性应收影响 4,075 477 -239 -250 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.3 经营性应付影响 2,958 -28 349 452 应收帐款周转天数 44 41 37 37 其他影响 6,147 519 -424 -380 应付帐款周转天数 74 75 74 73 投资活动现金流 -1,779 -390 -390 -390 存货周转天数 116 123 120 120 资本支出 -5,503 -426 -420 -416 每股指标(元) 股权投资 376 0 0 0 每股收益 0.86 0.67 0.74 0.76 其他长期资产变化 3,348 36 30 26 每股经营现金流 6.71 2.56 2.06 2.06 融资活动现金流 -12,853 -13,888 -3,514 -3,517 每股净资产 8.62 6.72 7.22 7.74 借款增加 8,776 223 223 223 估值比率 股利及利息支付 -3,750 -3,348 -700 -712 P/E 6.89 8.83 8.00 7.87 股东融资 500 500 500 500 P/B 0.69 0.89 0.82 0.77 其他影响 -18,379 -11,263 -3,537 -3,528 EV/EBITDA 11.84 13.12 12.74 12.82 资料来源：公司公告，华创证券预测 晨鸣纸业（000488）2019年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工组团队介绍 组长、首席分析师：郭庆龙 英国伦敦大学管理学硕士。曾任职于兴业基金、招商证券。2018年加入华创证券研究所。 分析师：陈梦 北京大学工学硕士。曾任职于民生证券。2018年加入华创证券研究所。