年报点评：扣非净利润同比增长75.31%，定增过会保障项目落地

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2019年04月26日 国祯环保（300388.SZ） 公用事业/水务 扣非净利润同比增长75.31%，定增过会保障项目落地 ——国祯环保年报点评 年报点评报告 邱懿峰（分析师） 赵腾辉（联系人） 010-69004648 qiuyifeng@xsdzq.cn 证书编号：S0280517080002 010-83561349 zhaotenghui@xsdzq.cn 证书编号：S0280118020015  小城镇环境治理业务增速迅猛，2018年扣非净利润同比增长75.31% 公司发布2018年年报，实现营收40.06亿元（+52.44%），归母净利润2.81亿元（+44.61%），扣非净利润2.77亿元（+75.31%）。其中，公司水环境、小城镇环境、工业水业务分别实现营收23.76亿元、12.47亿元、3.79亿元，分别同比增长41.14%、171.50%、-21.70%，小城镇环境治理业务增速亮眼。公司费用管控良好，期间费用率（含研发）为12.65%（-4.21pct），其中销售费用率为2.85%（-1.08pct）、财务费用率为4.78%（-0.84pct）、管理费用率（含研发）为5.02%（-2.29pct）。  在手订单储备充沛，接连中标大单彰显实力 2018年，公司新增投资类合同10个（48.82亿元），签署经营类合同51个（27.81亿元）。截至2019年一季报，公司在手工程类订单尚未确认收入52.73亿元，在手特许经营权类订单待完成投资55.81亿元，两者合计为108.54亿元，是公司2018年营收的2.7倍，在手订单储备充沛。2018年12月，公司签署了《界首市城区黑臭水体治理PPP项目合同》，项目总投资7.8亿元，公司在项目公司中占比84.99%，彰显实力。2018年12月，麦王环境收到《中标意向函》，TEDA TPCO美国公司有意与麦王环境在TEDA TPCO ICP-1 Remaining & CTP 工程项目上合作，合同价格约1.12亿元人民币。  10亿元定增过会，维持“推荐”评级 2019年4月，公司非公开发行股票获得证监会审核通过，拟非公开发行股票募资不超过10亿元，用于合肥市小仓房污水处理厂PPP项目。截至2019年一季报，公司资产负债率为75.33%，仍处在高位，此次定增若顺利实施或将有效解决公司快速发展所产生的资金缺口，优化公司资产负债结构，保障项目加速落地。目前公司在手订单充沛，工业水业务有望走出困境，未来业绩的成长性较高。我们根据公司最新情况调整盈利预测，预计公司2019-2021年EPS分别为0.74（-0.01）、1.03（-0.05）和1.42元，当前股价对应PE分别为14.5、10.5和7.6倍，维持“推荐”评级。  风险提示：项目推进不及预期，融资环境恶化，资产负债率持续走高。 财务摘要和估值指标 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 2628 4,006 5,959 8,098 10,526 增长率(%) 79.7 52.4 48.7 35.9 30.0 净利润(百万元) 194.2 281 406 565 782 增长率(%) 49.6 44.6 44.7 39.0 38.4 毛利率(%) 24.9 22.0 18.8 18.8 18.8 净利率(%) 7.4 7.0 6.8 7.0 7.4 ROE(%) 9.4 12.1 15.1 17.7 20.0 EPS(摊薄/元) 0.35 0.51 0.74 1.03 1.42 P/E(倍) 30.44 21.0 14.5 10.5 7.6 P/B(倍) 3.29 2.8 2.4 2.0 1.6 推荐（维持评级） 市场数据 时间 2019.04.25 收盘价(元)： 10.73 一年最低/最高(元)： 7.06/25.38 总股本(亿股)： 5.51 总市值(亿元)： 59.1 流通股本(亿股)： 5.39 流通市值(亿元)： 57.85 近3月换手率： 72.65% 股价一年走势 收益涨幅（%） 类型 一个月 三个月 十二个月 相对 -6.24 0.98 -16.31 绝对 -0.92 24.77 -13.36 相关报告 《业绩符合预期，工业水业务有望触底反弹》2019-01-24 《三季报业绩增速亮眼，充沛订单是未来业绩有力支撑》2018-10-25 《三季报业绩预增翻倍，拟定增10亿元用于污水处理厂PPP项目》2018-10-11 《项目推进顺利，在手订单充沛》2018-08-14 《业绩增长进入快车道，水环境综合服务商高歌猛进》2018-07-24 -42%-35%-28%-21%-14%-7%0%7%2018/04 2018/07 2018/10 2019/01 2019/04 国祯环保 沪深300 2019-04-26 国祯环保 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 2781 2929 4168 7353 6396 营业收入 2628 4006 5959 8098 10526 现金 1091 772 278 3669 314 营业成本 1974 3124 4841 6574 8544 应收账款 781 943 2036 1837 3177 营业税金及附加 25 29 43 58 76 其他应收款 317 0 667 182 885 营业费用 103 114 170 231 300 预付账款 74 204 113 311 267 管理费用 192 139 207 282 366 存货 372 582 815 1103 1400 财务费用 148 191 213 260 264 其他流动资产 145 427 259 251 352 资产减值损失 53 65 0 0 0 非流动资产 5318 7216 7441 8458 9389 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 长期投资 134 145 169 193 217 投资净收益 8 19 19 19 19 固定资产 222 225 1107 1789 2388 营业利润 209 368 505 712 995 无形资产 694 737 1007 1279 1567 营业外收入 34 0 23 23 21 其他非流动资产 4269 6109 5157 5198 5217 营业外支出 2 1 1 1 1 资产总计 8099 10145 11609 15811 15785 利润总额 241 368 526 734 1015 流动负债 2830 4084 4827 8431 7738 所得税 33 57 82 114 157 短期借款 837 1074 826 3000 1000 净利润 208 311 445 620 858 应付账款 1088 1850 2377 3375 4184 少数股东损益 14 30 38 56 76 其他流动负债 904 1161 1623 2056 2554 归属母公司净利润 194 281 406 565 782 非流动负债 3050 3495 3835 3883 3763 EBITDA 462 664 900 1279 1685 长期借款 2481 2975 3295 3345 3227 EPS（元） 0.35 0.51 0.74 1.03 1.42 其他非流动负债 569 520 541 538 536 负债合计 5880 7579 8662 12314 11501 主要财务比率 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 少数股东权益 302 343 382 437 513 成长能力 股本 306 549 551 551 551 营业收入(%) 79.7 52.4 48.7 35.9 30.0 资本公积 809 571 571 571 571 营业利润(%) 59.6 76.6 37.0 41.2 39.6 留存收益 754 989 1329 1803 2459 归属于母公司净利润(%) 49.6 44.6 44.7 39.0 38.4 归属母公司股东权益 1917 2222 2565 3060 3771 获利能力 负债和股东权益 8099 10145 11609 15811 15785 毛利率(%) 24.9 22.0 18.8 18.8 18.8 净利率(%) 7.4 7.0 6.8 7.0 7.4 现金流量表(百万元) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE(%) 9.4 12.1 15.1 17.7 20.0 经营活动现金流 -418 -61 -379 2564 187 ROIC(%) 5.7 7.0 8.0 7.8 11.3 净利润 208 311 445 620 858 偿债能力 折旧摊销 61 87 161 284 406 资产负债率(%) 72.6 74.7 74.6 77.9 72.9 财务费用 148 191 213 260 264 净负债比率(%) 121.4 142.8 158.4 106.3 121.1 投资损失 -8 -19 -19 -19 -19 流动比率 1.0 0.7 0.9 0.9 0.8 营运资金变动 -909 -716 -1179 1418 -1322 速动比率 0.9 0.6 0.7 0.7 0.6 其他经营现金流 83 84 0 -0 0 营运能力 投资活动现金流 -440 -751 -369 -1282 -1318 总资产周转率 0.4 0.4 0.5 0.6 0.7 资本支出 348 633 866 839 873 应收账款周转率 3.8 4.6 4.0 4.2 4.2 长期投资 -104 -69 -24 -24 -24 应付账款周转率 2.6 2.1 2.3 2.3 2.3 其他投资现金流 -196 -186 473 -467 -468 每股指标（元） 筹资活动现金流 1267 314 228 2135 -2224 每股收益(最新摊薄) 0.35 0.51 0.74 1.03 1.42 短期借款 274 236 -274 2200 -2000 每股经营现金流(最新摊薄) 0.88 2.18 -0.69 4.65 0.34 长期借款 1007 494 320 50 (118) 每股净资产(最新摊薄) 3.26 3.82 4.44 5.34 6.63 普通股增加 -0 243 2 0 0 估值比率 资本公积增加 42 -238 0 0 0 P/E 30.44 21.05 14.54 10.47 7.56 其他筹资现金流 -56 -422 180 -115 -106 P/B 3.29 2.81 2.42 2.01 1.62 现金净增加额 402 -504 -520 3417 -3355 EV/EBITDA 20.09 15.4 12.6 8.1 7.1 资料来源：公司公告、新时代证券研究所 2019-04-26 国祯环保 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，新时代证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通