一季报点评：一季报业绩高增长，看好光伏+半导体双轮驱动

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2019年04月22日 中环股份（002129.SZ） 电气设备/电源设备 一季报业绩高增长，看好光伏+半导体双轮驱动 ——中环股份一季报点评 季报点评 开文明（分析师） 孟可（联系人） 021-68865582 kaiwenming@xsdzq.cn 证书编号：S0280517100002 mengke@xsdzq.cn 证书编号：S0280118090006  2019年一季度公司业绩表现靓丽，归母净利润为1.88亿元 公司发布2019年一季报：2019一季度实现营业收入38.23亿元（YOY+36.45%），归母净利润1.88亿元（YOY+50.15%），扣非后归母净利润1.35亿元（YOY+34.98%），经营活动现金流量净额3.69亿元，（YOY+40.53%），毛利率15.93%，环比提升2.17pct。我们看好公司光伏硅片龙头稳固，半导体业务开始放量，业绩弹性大。公司硅片价格上涨，产能持续扩张，我们预计2019-2021年净利润分别为12.51、18.09和23.70亿元，对应EPS分别为0.45、0.65和0.85元，维持“强烈推荐”评级。  盈利能力不断提升，硅片产能扩张加强规模效应： 随着光伏政策调整，行业单晶化进程加速，在新的供需格局下，公司发挥单晶产品议价优势，通过严格成本控制、有效实施精益化管理，有效降低了经营成本，持续保持盈利能力。公司重点在内蒙古地区扩张光伏材料产能，四期及四期改造项目已全部达产，2018年末整体太阳能级单晶硅材料年产能合计达到25GW以上，后续将持续推进内蒙古地区晶体制造基地超越设计产能到30GW。2019年3月，公司与呼和浩特市人民政府就共同投资建设“中环五期25GW单晶硅项目”达成合作事宜，总投资约90亿元，建成达产后年产能将达到25GW，届时“中环产业园”单晶硅年产能将超过50GW。此外，江苏10GW钻石线切割超薄硅片项目已建设完成，全面进入提产达量运营期。  半导体硅片产能陆续释放，扩大半导体器件销售规模： 公司是国内半导体硅片的龙头，2018年天津中环已经形成30万片/月的8寸抛光片产能。公司2017年携手晶盛机电、无锡市政府投资200亿元建设8英寸、12英寸的抛光片，无锡新建设产线预计2019年中逐步释放产能。在半导体器件方面，公司自主研发设计印刷法GPP玻璃钝化芯片新工艺已实现量产。公司与扬杰科技合作，打造中环扬杰分立器件封装基地，以更节能环保、综合成本更低的优势推动半导体分立器件制造和封装制造的完善。  风险提示：光伏需求不及预期；半导体扩产进度不及预期；原材料价格上涨；产品价格下降。 财务摘要和估值指标 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 9,644 13,756 17,300 21,448 24,788 增长率(%) 42.2 42.6 25.8 24.0 15.6 净利润(百万元) 585 632 1,251 1,809 2,370 增长率(%) 45.4 8.2 97.8 44.7 31.0 毛利率(%) 19.9 17.4 23.8 25.1 27.8 净利率(%) 6.1 4.6 7.2 8.4 9.6 ROE(%) 4.5 5.0 9.1 11.7 13.3 EPS(摊薄/元) 0.21 0.23 0.45 0.65 0.85 P/E(倍) 53.4 49.3 24.9 17.2 13.2 P/B(倍) 2.8 2.5 2.3 2.0 1.8 强烈推荐（维持评级） 市场数据 时间 2019.04.22 收盘价(元)： 11.2 一年最低/最高(元)： 5.2/11.85 总股本(亿股)： 27.85 总市值(亿元)： 311.94 流通股本(亿股)： 26.44 流通市值(亿元)： 296.15 近3月换手率： 172.5% 股价一年走势 收益涨幅（%） 类型 一个月 三个月 十二个月 相对 5.1 24.32 -7.46 绝对 12.58 54.38 0.64 相关报告 《业绩符合预期，硅片龙头地位不断巩固》2019-03-29 《光伏半导体双轮驱动，硅片龙头初长成》2019-01-30 -52%-43%-34%-25%-16%-7%2%2018/04 2018/07 2018/10 2019/01 2019/04 中环股份 沪深300 2019-04-22 中环股份 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 11290 13893 16970 14615 15667 营业收入 9644 13756 17300 21448 24788 现金 6001 6740 8650 4290 4958 营业成本 7726 11369 13177 16060 17888 应收账款 1354 2721 2404 3950 3394 营业税金及附加 40 62 73 86 99 其他应收款 89 0 111 27 133 营业费用 109 171 225 236 273 预付账款 670 726 1030 1147 1369 管理费用 726 577 1317 1501 1859 存货 1649 1709 2684 2670 3293 财务费用 439 618 545 781 1019 其他流动资产 1527 1998 2090 2532 2520 资产减值损失 41 190 246 236 372 非流动资产 19717 28804 37089 46003 55852 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 长期投资 1240 2204 3258 4321 5385 投资净收益 76 65 97 102 104 固定资产 11444 17226 23881 30992 39370 营业利润 649 491 1815 2650 3382 无形资产 1078 1871 2137 2447 2759 营业外收入 37 390 50 47 50 其他非流动资产 5955 7504 7814 8243 8338 营业外支出 3 8 4 5 5 资产总计 31007 42697 54059 60619 71519 利润总额 683 873 1861 2692 3427 流动负债 10228 17214 26869 31293 39594 所得税 93 84 298 431 464 短期借款 4065 3954 4964 8404 9520 净利润 591 789 1563 2261 2963 应付账款 2032 4488 8689 12725 13776 少数股东损益 6 157 313 452 593 其他流动负债 4131 8773 13216 10164 16297 归属母公司净利润 585 632 1251 1809 2370 非流动负债 7779 9759 9986 9935 9643 EBITDA 2104 2876 3816 5487 7187 长期借款 5818 7337 7565 7514 7221 EPS（元） 0.21 0.23 0.45 0.65 0.85 其他非流动负债 1962 2421 2421 2421 2421 负债合计 18008 26973 36855 41228 49236 主要财务比率 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 少数股东权益 1196 2399 2712 3164 3757 成长能力 股本 2644 2785 2785 2785 2785 营业收入(%) 42.2 42.6 25.8 24.0 15.6 资本公积 6865 7717 7717 7717 7717 营业利润(%) 72.6 -24.4 270.1 46.0 27.6 留存收益 1523 2048 3393 5381 7956 归属于母公司净利润(%) 45.4 8.2 97.8 44.7 31.0 归属母公司股东权益 11803 13325 14492 16227 18526 获利能力 负债和股东权益 31007 42697 54059 60619 71519 毛利率(%) 19.9 17.4 23.8 25.1 27.8 净利率(%) 6.1 4.6 7.2 8.4 9.6 现金流量表(百万元) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE(%) 4.5 5.0 9.1 11.7 13.3 经营活动现金流 1052 1708 13841 3793 13276 ROIC(%) 3.8 4.0 5.8 7.2 8.7 净利润 591 789 1563 2261 2963 偿债能力 折旧摊销 970 1482 1670 2335 3112 资产负债率(%) 58.1 63.2 68.2 68.0 68.8 财务费用 439 618 545 781 1019 净负债比率(%) 46.4 58.0 33.5 72.1 65.7 投资损失 -76 -65 -97 -102 -104 流动比率 1.1 0.8 0.6 0.5 0.4 营运资金变动 -893 -977 10160 -1482 6286 速动比率 0.9 0.7 0.5 0.4 0.3 其他经营现金流 20 -139 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -4788 -5759 -9858 -11146 -12855 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 资本支出 3884 5418 7231 7850 8784 应收账款周转率 8.3 6.8 6.8 6.8 6.8 长期投资 -422 -544 -1054 -1038 -1064 应付账款周转率 4.5 3.5 2.0 1.5 1.4 其他投资现金流 -1326 -884 -3681 -4334 -5135 每股指标（元） 筹资活动现金流 5281 3081 -3083 -447 -868 每股收益(最新摊薄) 0.21 0.23 0.45 0.65 0.85 短期借款 -180 -112 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.34 2.08 4.97 1.36 4.77 长期借款 2401 1520 227 -51 -292 每股净资产(最新摊薄) 3.96 4.51 4.93 5.55 6.38 普通股增加 0 141 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -19 852 0 0 0 P/E 53.4 49.3 24.9 17.2 13.2 其他筹资现金流 3079 681 -3310 -396 -576 P/B 2.8 2.5 2.3 2.0 1.8 现金净增加额 1424 -920 900 -7801 -448 EV/EBITDA 19.2 15.6 11.0 9.2 7.2 资料来源：公司公告、新时代证券研究所 2019-04-22 中环股份 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，新时代证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者