敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 全品类多品牌建设进展良好，归母净利高增30.4%符合预期 ——珀莱雅（603605）2019年一季报业绩点评 2019年04月19日 强烈推荐/维持 珀莱雅 财报点评 投资要点： 事件：4/19公司发布2019年一季度财报。报告期内，公司实现营业收入6.42亿元，较上年同期增长27.59%，实现归母净润0.91亿元，同比增30.36%。  彩妆增长势头强劲，全品类矩阵布局显现。公司不断发力产品矩阵的构建，从单品牌单品类向多品牌全品类发展。 （1）护肤品：收入持续高增（26.83% yoy），低价位的面膜产品打开销售空间致使平均售价实现23.99元/支（-19.71% yoy）。整体护肤类产品仍保持较高速增长，收入占比小幅下降0.73pct至89.99%。 （2）美妆类：收入0.18亿元（295.72% yoy）,平均售价24.76%（1.52% yoy）。消费者对于彩妆的尝鲜意愿较强，公司推出的新锐美妆品牌均收获良好的市场反响，潜在空间巨大。作为打造品类矩阵的重要一环，彩妆已经成为公司高增长品类中的主力，今年在营收的占比有望由目前的1.2%发展到5%，形成多品类布局的雏形。 （3）洁肤类：收入0.4亿元（10.7%yoy），平均售价17.96元/支（5.15%yoy）。  平台化支持生态化发展，品牌孵化机制初步形成。多品牌战略下，公司搭建生态平台实现研发、生产、营销等内部资源共享，并参股一批内容策略、内容推广、网红运营等外部服务公司。平台化方式可在支持各成熟品牌运营的同时，低成本高效率的孵化新品牌和新品类，形成良性的运营模式。公司在品牌建设方面进展顺利，主品牌珀莱雅的海洋生物科技形象不断稳固，印彩巴哈、YNM等二线品牌在年轻化的大方向下实现差异互补，国际品牌韩妆YNM、日本洗护IKAM的本土化运营良好，多品牌布局有望顺利推进。  销售成本率下降带动毛利率小幅提升，期间费用管控有效利好净利率。高毛利的电商渠道发展迅猛，推动公司综合毛利率提升0.73pct至63.83%，始终维持高位。费用方面，销售费用率下降0.51pct至35.61%，管理费用率上升0.39pct至9.03%，摊销股权激励和加大研发费用形成管理费用率的小幅良性上升。销售净利率小幅提升0.2pct至14.10%，盈利能力长期向好趋势不改。  盈利预测与投资评级：预计公司2019-2021年实现营业收入分别为29.45亿元、37.16亿元和47.56亿元；净利润分别为3.85亿元、4.80亿元和5.94亿元；EPS分别为1.91元、2.38元和2.95元，对应当前股价的PE分别为32.86x、26.37x和21.30x。给与公司“强烈推荐”评级。  风险提示：品牌孵化不及预期、单品牌店拓店情况不及预期等 财务指标预测 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 1,783.03 2,361.25 2,945.97 3,716.31 4,756.19 增长率（%） 9.83% 32.43% 24.76% 26.15% 27.98% 净利润（百万元） 200.79 287.19 385.33 480.23 594.32 增长率（%） 30.70% 42.75% 34.24% 24.66% 23.78% 净资产收益率（%） 13.76% 16.95% 19.24% 20.39% 21.29% 每股收益(元) 1.00 1.43 1.91 2.38 2.95 PE 62.63 44.09 32.86 26.37 21.30 PB 8.62 7.47 6.32 5.38 4.53 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 首席分析师：刘畅 010-66554017 liuchang_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480517120001 研究助理：魏鹤翀 010-66554044 weihch@dxzq.net.cn 交易数据 52周股价区间（元） 63.91-35.94 总市值（亿元） 128.69 流通市值（亿元） 39.68 总股本/流通A股（万股） 20136/6209 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 3.88 52周股价走势图 资料来源：Wind，东兴证券研究所 相关研究报告 1、《珀莱雅（603605）：三季度业绩亮眼，单品牌店及线上渠道拓展加速》2018-10-30 2、《珀莱雅（603605）调研简报：卡位大众化妆品赛道 ，乘市场东 风而起》2018-09-18 3、《珀莱雅（603605）： 线上渠道发力，国货美妆符合消费趋势》2018-08-20 -21.2%28.8%78.8%128 .8%4/206/208/2010/2012/202/20沪深300 珀莱雅 P2 东兴证券财报点评 珀莱雅（603605）：全品类多品牌建设进展良好，归母净利高增30.4%符合预期 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 表 1:营业收入按产品划分（百万） 2017 2018 2019Q1 护肤类 1583 2130 578 yoy 12% 35% 27% 毛利率 61% 64% - 洁肤类 178 201 47 yoy -4% 13% 11% 毛利率 65% 67% - 美容类 20 28 18 yoy 12% 43% 296% 毛利率 61% 61% - 合计 1783 2362 642 yoy 10% 33% 28% 毛利率 62% 64% 64% 资料来源：公司公告、东兴证券研究所 表 2: 营业收入按渠道划分（百万） 2016 2017 2018 线上（天猫/京东/唯品会） 514 653 1028 yoy 27% 32% 60% 毛利率 70% 66% 线下（商超/专营/单品牌店） 1135 1139 1331 yoy -10% 0% 17% 毛利率 57% 63% 资料来源：公司公告、东兴证券研究所 表 3: 营收及盈利能力变化情况 2019Q1 2018Q4 2018Q3 2018Q2 2018Q1 销售净利率 14.10% 12.14% 11.63% 12.34% 13.90% 销售毛利率 63.83% 64.03% 63.14% 62.18% 63.10% 销售成本率 36.17% 35.97% 36.86% 37.82% 36.90% 销售费用率 35.61% 37.52% 38.85% 37.63% 36.12% 管理费用率 9.03% 9.43% 8.79% 7.98% 8.64% 资料来源：公司公告、东兴证券研究所 东兴证券财报点评 珀莱雅（603605）：全品类多品牌建设进展良好，归母净利高增30.4%符合预期 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产合计 1466 1823 2733 3153 3703 营业收入 1783 2361 2946 3716 4756 货币资金 1094 1464 2411 2855 3451 营业成本 682 849 998 1285 1621 应收账款 42 89 111 140 179 营业税金及附加 24 26 32 40 51 其他应收款 9 5 7 8 11 营业费用 636 886 1150 1450 1880 预付款项 11 17 25 34 47 管理费用 194 172 238 297 418 存货 188 233 274 352 444 财务费用 16 -13 -4 -18 -30 其他流动资产 117 8 -102 -248 -443 资产减值损失 9 12 12 12 12 非流动资产合计 838 1037 395 353 407 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 7 7 7 7 投资净收益 0 0 0 0 0 固定资产 257 491 0 0 0 营业利润 239 388 521 649 804 无形资产 339 328 319 309 300 营业外收入 5 3 3 3 3 其他非流动资产 0 13 13 13 13 营业外支出 3 3 3 3 3 资产总计 2304 2860 3129 3507 4110 利润总额 242 388 521 650 804 流动负债合计 763 1035 996 1022 1189 所得税 41 101 136 170 210 短期借款 284 225 117 0 0 净利润 201 287 385 480 594 应付账款 225 370 428 552 696 少数股东损益 0 -1 -1 -1 -1 预收款项 77 80 83 87 92 归属母公司净利润 201 287 385 480 594 一年内到期的非流动负债 0 35 35 35 35 EBITDA 619 728 517 632 774 非流动负债合计 82 127 127 127 127 EPS（元） 1.00 1.43 1.91 2.38 2.95 长期借款 35 85 85 85 85 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 负债合计 845 1162 1123 1149 1316 成长能力 少数股东权益 0 4 3 3 2 营业收入增长 9.83% 32.43% 24.76% 26.15% 27.98% 实收资本（或股本） 200 201 201 201 201 营业利润增长 56.43% 62.05% 34.25% 24.67% 23.79% 资本公积 781 815 815 815 815 归属于母公司净利润增长 34.17% 24.63% 34.17% 24.63% 23.76% 未分配利润 429 634 826 1064 1359 获利能力 归属母公司股东权益合计 1459 1694 2002 2355 2792 毛利率(%) 61.73% 64.03% 66.12% 65.41% 65.92% 负债和所有者权益 2304 2860 3129 3507 4110 净利率(%) 11.26% 12.14% 13.06% 12.91% 12.48% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 8.72% 10.04% 12.32% 13.70% 14.46% 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE(%) 13.76% 16.95% 19.24% 20.39% 21.29% 经营活动现金流 334 513 556 631 807 偿债能力 净利润 201 287 385 480 594 资产负债率(%) 37% 41% 36% 33% 32% 折旧摊销 24 24 0 0 0 流动比率 1.92 1.76 2.74 3.09 3.11 财务费用 16 -13 -4 -18 -30 速动比率 1.67 1.54 2.47 2.74 2.74 应收账款减少 0 0 -22 -29 -39 营运能力 预收帐款增加 0 0 3 4 5 总资产周转率 0.94 0.91 0.98 1.12 1.25 投资活动现金流 -91 -451 -12 -12