轻工制造行业研究周报：一季报超预期标的大涨，家居回调是布局良机，关注3月家居数据报告

行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 轻工制造 证券研究报告 2019年04月21日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 范张翔 分析师 SAC执业证书编号：S1110518080004 fanzhangxiang@tfzq.com 李杨 分析师 SAC执业证书编号：S1110518110004 liyang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《轻工制造-行业专题研究:新房回暖二手加快，行业宏微观变化继续有利家居板块基本面改善——家居数据报告201904期》 2019-04-18 2 《轻工制造-行业研究周报:推荐布局家居和新型烟草双主线，关注欧派整装大家居峰会及好莱客齐家网合作》 2019-04-14 3 《轻工制造-行业研究周报:持续看好家居和新型烟草双主线，渠道调研不断验证交房回暖》 2019-04-07 行业走势图 一季报超预期标的大涨，家居回调是布局良机，关注3月家居数据报告 一季报超预期标的已有不错涨幅，家居回调是布局良机：我们今年3月翻多家居板块，家居板块3月涨幅领先，4月短期出现回调是布局良机，预计基本面仍在改善通道。本周我们发布《家居数据报告201904期——新房回暖二手加快，行业宏微观变化继续有利家居板块基本面改善》，3月数据来看，新房和二手房成交都有明显改善，大中城市改善更为明显。当前继续推荐布局家居和新型烟草双主线。 家居板块：19年预计将经历业绩逐季改善和估值切换再次出现的投资机会，关注我们持续渠道调研。历史上家居估值水平和地产政策正相关，当前对19年地产因城施策、一二线交易回暖等预期乐观，家居股18年双杀后估值处于历史低位，具有修复弹性。根据基于销售面积的交房模型预测，19/20年交房面积同比增长33%/17%，带来订单恢复，收入=客单价*订单数，18年行业下行时依托配套品和套餐促销，客单价依旧同比增长5-10%，19趋势延续。投资建议：一季度筑业绩底，订单有望在2季度回暖，收入端伴随基数下降在3-4季度提速明显，同时18年因行业下行并无估值切换行情，19年在行业趋势上行和2020年增速更高预期下估值切换行情或将再次出现。推荐【欧派家居】、【索菲亚】、【志邦家居】、【尚品宅配】、【好莱客】、【敏华控股】、【顾家家居】。 1） 成品家居 成品家居企业成长主要有三大驱动力：1）渗透率提升，国内功能沙发、床垫、软床的渗透率还有较大提升空间；2）品类拓展，龙头已经开始从“客厅”向“卧室”甚至全屋大家居进军；3）市占率提升，小品牌经销商盈利变差，消费者品牌意识增强有利于集中度提升。总体而言，成品家居板块竞争格局较好，在环保趋严和税收减税并规范的背景下，龙头的竞争力会越来越强。推荐 敏华控股（功能沙发渗透率提升空间大，基本面率先开始修复）；顾家家居（品牌+渠道持续建设，看好大家居战略）。 2） 定制家居： 需求回暖+行业格局边际优化，贯穿19-20年的行情值得重视。根据基于销售面积的交房模型预测，19/20年交房面积同比增长33%/17%，将带来订单恢复；19年一二线销售企稳，有助于估值提升和增加未来业绩成长性。行业层面，18年价格战试验效果差，19年战略转向产品创新与服务加强，价格战日趋理性；依托套餐和大家居，18年客单价依旧同比增长5-10%，19年趋势延续；中小厂家及经销商已有加速退出态势。推荐【欧派家居】、【索菲亚】、【志邦家居】、【尚品宅配】、【好莱客】。 新型烟草：国内新型烟草持续拓展，电子烟有望得到规范，低温不燃烧景气度持续提升。包装板块受益产业链利润往中游制造转移，新型烟草是亮点，目前国内部分省级烟草公司都在积极研发和储备低温不燃烧产品，同时315曝光电子烟后，传统雾化器行业在国内发展有望得到规范，低温不燃烧更是中长期景气度向上的板块。与众不同观点：单纯烟具制造并非核心竞争力，A股公司能否参与国内整条产业链的价值分配（烟具、包装、薄片等环节）是核心！看好烟标和社会包装双轮驱动、发布电子烟和低温不燃烧产品的【劲嘉股份】、19年烟标进入快速放量期、新型烟草布局领先的【集友股份】。 造纸板块：关注细分板块供需格局，看好生活用纸。成本端木浆继续回调，受益人民币升值，针叶浆期货推出利于对冲套保。看好成长+消费属性，18Q4业绩筑底，全年趋势向上的生活用纸【中顺洁柔】。工业纸短期受益春季补库存行情和晨鸣部分产能停机。 轻工消费板块：优选细分行业龙头。建议关注龙头优势明显、办公文具放量+学生文具品类扩张的【晨光文具】。 风险提示：交房不及预期；原材料价格上涨；汇率波动 -34%-28%-22%-16%-10%-4%2%8%2018-042018-082018-12轻工制造 沪深300 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2019-04-19 评级 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E 603816.SH 顾家家居 56.46 买入 - 2.80 3.37 - 20.16 16.75 002078.SZ 太阳纸业 7.81 买入 0.98 1.12 1.24 7.97 6.97 6.30 002511.SZ 中顺洁柔 10.80 买入 0.31 0.39 0.47 34.84 27.69 22.98 300616.SZ 尚品宅配 95.21 买入 - 2.07 2.52 - 46.00 37.78 603833.SH 欧派家居 121.00 买入 - 4.58 5.45 - 26.42 22.20 002572.SZ 索菲亚 22.59 买入 - 1.19 1.39 - 18.98 16.25 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS 1. 行业观点：一季度超预期标的大涨，家居回调是布局良机，关注3月家居数据报告 1.1. 核心观点  坚定看好家居板块和新型烟草两条主线：  家居板块：19年预计将经历业绩逐季改善和估值切换再次出现的投资机会，关注我们持续渠道调研。历史上家居估值水平和地产政策正相关，当前对19年地产因城施策、一二线交易回暖等预期乐观，家居股18年双杀后估值处于历史低位，具有修复弹性。根据基于销售面积的交房模型预测，19/20年交房面积同比增长33%/17%，带来订单恢复，收入=客单价*订单数，18年行业下行时依托配套品和套餐促销，客单价依旧同比增长5-10%，19趋势延续。投资建议：一季度筑业绩底，订单有望在2季度回暖，收入端伴随基数下降在3-4季度提速明显，同时18年因行业下行并无估值切换行情，19年在行业趋势上行和2020年增速更高预期下估值切换行情或将再次出现。推荐【欧派家居】、【索菲亚】、【志邦家居】、【尚品宅配】、【好莱客】、【敏华控股】、【顾家家居】。  新型烟草：国内新型烟草持续拓展，电子烟有望得到规范，低温不燃烧景气度持续提升。包装板块受益产业链利润往中游制造转移，新型烟草是亮点，目前国内部分省级烟草公司都在积极研发和储备低温不燃烧产品，同时315曝光电子烟后，传统雾化器行业在国内发展有望得到规范，低温不燃烧更是中长期景气度向上的板块。与众不同观点：单纯烟具制造并非核心竞争力，A股公司能否参与国内整条产业链的价值分配（烟具、包装、薄片等环节）是核心！看好烟标和社会包装双轮驱动、发布电子烟和低温不燃烧产品的【劲嘉股份】、19年烟标进入快速放量期、新型烟草布局领先的【集友股份】。  造纸板块：关注细分板块供需格局，看好生活用纸。成本端木浆继续回调，受益人民币升值，针叶浆期货推出利于对冲套保。看好成长+消费属性，18Q4业绩筑底，全年趋势向上的生活用纸【中顺洁柔】。工业纸短期受益春季补库存行情和晨鸣部分产能停机。  轻工消费板块：优选细分行业龙头。建议关注龙头优势明显、办公文具放量+学生文具品类扩张的【晨光文具】。 家居板块： 本周我们发布《家居数据报告201904期——新房回暖二手加快，行业宏微观变化继续有利家居板块基本面改善》，3月数据主要有以下几点变化值得关注： 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1） 3月全国住宅销售面积回暖，2019年3月全国住宅商品房销售面积1.36亿平方米，同比增长1.8%，增速比1-2月加快5.0pct。同时我们看到3月住宅新开工面积增长了19%，环比加快了14.7pct，是比较明显超预期的，显示开发商19年推盘和销售的意愿还是很强的，这对未来的销售增长也形成了一定保障。此外在施工面积增加，1-3月施工面积增速是9.7%，环比加快1.4pct。 2） 大中城市新房成交快于全国，符合我们今年1-2线销售回暖的判断。2019年3月全国30大城市商品房成交面积1546.72万平方米，同比增长21.89%。1-3月成交面积累计同比增长5.13%。 3） 今年二手房成交也在持续回暖。3月10大城市二手房成交面积584万平方米，同比增长18.17%。累计看，1-3月10大城市二手房成交面积1288万平方米，累计同比增长3.64%。 4） 年初精装修套数出现下滑 ，符合我们此前判断。2019年2月300城市精装修住宅6.7万套，同比下降31.77%。19年1-2月精装修面积累计下滑18.61%。 图1：1-3月30大城市商品房累计成交面积3615万平，同比增长5.13% 图2：3月10城二手房成交面积584万平方米，同比增长18.17% 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 长期逻辑：根据欧睿国际的数据，2017年美国家居市场规模为2750亿美元，人均消费约5800元/年，中国家居市场规模约1.2万亿，人均消费约857元/年，虽然短期受到地产波动影响，但长期看国内家居是消费品属性，还有很大增长空间。对家居企业而言，未来不仅市场规模会保持增长，而且可以通过场景化销售、持续拓展品类、赋能经销商来进行泛家居行业的整合，实现收入和利润的大幅增长。 1）成品家居： 成品家居企业成长主要有三大驱动力：1）渗透率提升，国内功能沙发、床垫、软床的渗透率还有较大提升空间；2）品类拓展，龙头已经开始从“客厅”向“卧室”甚至全屋大家居进军；3）市占率提升，小品牌经销商盈利变差，消费者品牌意识增强有利于集中度提升。总体而言，成品家居板块竞争格局较好，在环保趋严和税收减税并规范的背景下，龙头的竞争力会越来越强。推荐 敏华控股（功能沙发渗透率提升空间大，基本面率先开始修复）；顾家家居（品牌+渠道持续建设，看好大家居战略）。 2）定制家居： 看好19年交房回暖和龙头规模管理等优势发力带来的业绩回升。由于1Q18家居企业普遍业绩基数较高，预计19年一季度业绩增长仍有压力，但随着新房交房改善、地产政策因城施策、二手房交易回暖等，业绩有望在二季度出现拐点，下半年开始回升。而我们认为家居企业集中度提升逻辑仍成立，结束渠道红利的野蛮发展期后，为经销商赋能将成为新成长动力，龙头企业不仅在管理、品牌上具有优势，而且在广告、开店、供应链等费用投入上相比小企业有规模优势。 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 对定制行业发展趋势的再思考：前几年随着大量企业进入到定制家居，而行业景气度在今年又开始降温，我们认为，未来一阶段定制行业将结束野蛮发展期，进入一个比拼企业内功的整合期。未来定制企业将围绕以下几个方面强化能力，才能实现优胜劣汰： 1） 巩固老渠道拓展新渠道。由于定制家居销售不仅有体验需求，还有设计服务需求，因而渠道的竞争力非常关键，企业一方面要保证经销商的盈利能力，另一方面随着卖场人流下降，开拓线上、整装、线下非卖场等渠道非常重要。而中小定制企业如果在渠道上不能有