证券研究报告·行业研究·轻工制造 轻工制造行业专题 1 / 15 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 借鉴海外大麻发展经验，再议大麻应用场景 增持（维持） 投资要点  工业大麻应用场景丰富、附加值高：大麻按用途可分为工业大麻和娱乐大麻。其中工业大麻指去除毒性、THC含量低于0.3%的大麻品种，无精神毒性。从工业大麻提取出的原材料可广泛用于医药、食品、纺织、建筑等领域，已有饮品龙头布局大麻饮料市场。其中功能性成分大麻二酚（CBD）具有极高的药用价值，以Canopy Growth为代表的全球五大医用大麻生产商CBD平均毛利率在60%左右，CBD口服药剂终端零售价格高达100美元/g以上。  全球监管边际放松，合法化持续推进：政策监管态度的变化是研究大麻产业发展的核心，全球大麻合法化进程自医用大麻开始逐步拓展到娱乐大麻。至今全球已有34个国家实现医用大麻全面合法化，9个国家部分实现合法化。加拿大于2018年实现娱乐大麻合法化，成为继乌拉圭后第二个大麻全面合法化的国家。美国联邦政府区别对待大麻原料与CBD药品；各州相对独立，大部分州府大麻合法化进程快于联邦，其中加州监管宽松，且为全美最大大麻消费市场。  我国工业大麻监管日趋规范：我国工业大麻主要为汉麻，截至2017年的种植总面积已过3.3万公顷，为世界第二大汉麻种植国，但长期以来以纤维成分的提取加工为主，利用率相对较低。近年对汉麻工业制品研发日益重视，并实行牌照管制。目前云南、黑龙江、吉林三省已有监管措施，允许企业执照销售种植毒性较低的汉麻品种（THC含量低于0.3%），但需经过当地公安机关审批。全球CBD产业价值在2019年将达到57亿美元；2017年我国CBD行业2017年市场规模仅4.48亿元，尚处于发展初期、提升空间较大。  市场扩容空间充分，建议关注优质标的：全球CBD产业价值在2019年将达到57亿美元；2017年我国CBD行业2017年市场规模仅4.48亿元，尚处于发展初期、提升空间较大。顺灏股份旗下子公陆续获取云南省工业大麻种植许可、云南汉素合作、汉麻集团开发工业大麻花叶萃后基料的投资机会；东风股份参股顺灏股份子公司上海绿馨40%股份，间接分享大麻产业链的成长；同时建议关注与汉麻集团合作密切的港股标的美瑞健康国际。  风险提示：政策管控超预期，产品研发不达预期，下游市场需求低于预期。 [Table_PicQuote] 行业走势 [Table_Report] 相关研究 1、《轻工制造跟踪周报：持续看多造纸估值修复，关注一季报增长确定的包装和必选》2019-04-08 2、《轻工制造跟踪周报：布局一季度绩优与消费估值修复两条主线》2019-04-01 3、《轻工制造跟踪周报：持续看好新型烟草产业链，关注地产后周期布局时机》2019-03-24 [Table_Author] 2019年04月14日 证券分析师 史凡可 执业证号：S0600517070002 021-60199793 shifk@dwzq.com.cn 证券分析师 马莉 执业证号：S0600517050002 010-66573632 mal@dwzq.com.cn -43%-34%-26%-17%-9%0%9%17%2018-042018-082018-12轻工制造 沪深300 2 / 15 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业专题报告 内容目录 1. 写在前面 .......................................................................................................................................... 4 2. 工业大麻：产业链具有较高商业价值，应用场景持续丰富 ...................................................... 4 3. 监管速览：全球政策边际放松，加拿大全境合法化 .................................................................. 7 4. 市场展望&产业链标的：潜在市场广阔，挖掘成长机遇 ......................................................... 12 5. 风险提示 ........................................................................................................................................ 13 3 / 15 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业专题报告 图表目录 图1：工业大麻示意图 ........................................................................................................................ 4 图2：工业大麻植株各部位衍生产业一览 ........................................................................................ 5 图3：国际大麻龙头生产商经营情况一览 ........................................................................................ 5 图4：CGS发展历程复盘.................................................................................................................... 6 图5：饮品巨头与大麻企业跨界合作一览 ........................................................................................ 6 图6：全球大麻产业政策发展进程 .................................................................................................... 7 图7：全球大麻合法化地图 ................................................................................................................ 7 图8：加拿大2018大麻法牌照规定摘要 .......................................................................................... 8 图9：各州大麻合法化情况 ................................................................................................................ 9 图10：美国大麻合法化重要节点 ...................................................................................................... 9 图11：加州与联邦大麻管制对比 .................................................................................................... 10 图12：2014年美国大麻各州销售额占比 ....................................................................................... 10 图13：我国工业大麻获批省份情况一览 ......................................................................................... 11 图14：云南省工业大麻许可证申请要求 ......................................................................................... 11 图15：我国工业大麻历年产销量(万吨) .......................................................................................... 12 图16：中国大麻二酚(CBD)行业市场规模及预测(亿元) ............................................................... 12 图17：汉麻集团旗下工业大麻产业链 ............................................................................................ 13 4 / 15 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业专题报告 1. 写在前面 受益于全球部分国家政策监管的边际放松，工业大麻产业迅速崛起。对应国内企业纷纷试水，积极参与大麻二酚产业链条的价值分配，我国工业大麻产业也逐渐进入导入期。我们认为，虽然该板块短期以主题性投资机会为主，但长期来看由于该产业链具有较高商业价值，随着新技术、新场景的持续开拓有望扩容。建议关注产业链受益标的港股美瑞健康国际、A股顺灏股份及东风股份！ 图1：工业大麻示意图 数据来源：Huffpost，东吴证券研究所 2. 工业大麻：产业链具有较高商业价值，应用场景持续丰富 工业大麻具较高价值、无毒属性，监管有望边际放宽。大麻按用途可分为工业大麻和娱乐大麻。其中工业大麻指去除毒性、THC含量低于0.3%的大麻品种，不具备毒品利用价值，且从工业大麻提取出的原材料可广泛用于医药、食品、纺织、建筑等领域，目前全球30多个国家能够合法使用（美国、加拿大、澳大利亚、比利时等）。娱乐大麻则含致幻性成分四氢大麻酚（THC）较多（通常在5%-20%），曾被联合国公约列为毒品实施严格监管，但18年7月起加拿大及美国的9个州陆续放开管制。我国大麻的种植和加工需要受到当地公安局的审批，当前云南（2010年起）、黑龙江（2017年起）、吉林（2018年起）三个省份已经获批在该省农业科学院的指导下进行工业大麻的合法研发、种植、加工及销售，其中云南是世界大麻重要的原产地之一。 5 / 15 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业专题报告 图2：工业大麻植株各部位衍生产业一览 数据来源：汉麻集团官网，东吴证券研究所 医用大麻产业链具高附加值，关注稀缺资源CBD。工业大麻含有的功能性成分大麻二酚（CBD）具有极高的药用价值（可治疗抑郁症、癫痫症等神经性疾病）、且于17年底获得了世界卫生组织的认可并作为非