请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 啤酒 [Table_IndustryInfo] 行业深度报告 超配 2019年04月03日 一年该行业与沪深300走势比较 行业专题 量稳价增利好频现，空间广阔向阳而生  概况：估值处上行通道，业绩逐步回升 啤酒板块去年涨幅前高后低、近期反弹，估值经2019年有所回升，目前仅相当于2016H1估值水平，历史纵比估值仍有上升势能。板块18年业绩明显改善，展望2019，我们认为持续性的产品结构升级带动吨价上行，叠加提价滞后影响及成本高位回稳带来剪刀差带来利润弹性，费用管控和增值税率下行利好业绩改善。  详解：量平价增，成本及费用影响趋缓 2019年前2月啤酒产量同增4.2%，较去年加速回升，临旺季销量预计平稳积极，综合考虑前期提价时点、产品结构占比以及区域竞争力因素，重点公司综合提价幅度约在4~8%，结合各家持续推进的高端新品推广和产品结构升级的确定性表现，对2019年均价上行的持续性保持乐观。成本端，纸价下行抵消大麦涨价影响，玻瓶高位趋稳，整体压力趋缓，提价滞后影响带来利润剪刀差有望显现。企业利润诉求增强，行业竞争方式改变，2019年销售费用率有望持续下降，品牌投入倾向增强，另4月1日增值税率调低利好低利润率的啤酒行业，预计利润弹性有望加速释放。未来啤酒均价提升进入常态，主流产品价格带有望从4-5元上升到6-8元价格带。国内啤酒厂商与海外企业均价、利润率、吨酒市值相比仍有较大差距，毛利率较外企低15-20pcts，EBITDA利润率、吨酒市值均有成倍提升空间，未来长期均价、净利率回归下仍有较大投资机会。  前瞻：对标海外，向阳而生 从美国及日本历史发展来看，行业内产品高端化加速拉升均价弥补量能缺陷，同时内部品牌整合推动市场集中度提升趋势向好；核心龙头对外通过并购、海外拓张等形式获取更广袤的市场容量和区域竞争优势，同时对内控制费用节约成本，迈出了业绩及市值双击路径。借鉴对比，未来国内啤酒龙头通过多类产品升级、提质提价、关厂提效控本等方式提升盈利能力，并且通过合作收购的方式集中优质资源发展，改善区域竞争格局减缓费用投入，将有效提升业绩。 投资建议：重点推荐：重庆啤酒：产品升级、区域深耕持续受益，提前完成产能梳理后ROE高质成长独树一帜，未来有资产整合预期，区域龙头未来品牌价值往外延伸、定价权逐渐强化趋势明显；青岛啤酒：品牌力支撑下中高端产品表现积极，均价上行仍有空间，关厂加速虽短期带来一定减值压力但长期利于经营效率提升，受益竞争格局清晰化、费用管控带来业绩弹性；建议关注：燕京啤酒：关注弱势区域经营优化减亏效果，产品均价基数低，改善空间较大；华润啤酒：龙头规模优势明显，产能优化目标明确，短期或存关厂减值和员工遣散费用压力，但未来推出高端新品同时结合喜力品牌逐步进攻中高端市场，有望拉升价格体系，此外提价控费等常规动作也将利好经营性利润上升。 风险因素：结构升级不及预期；成本大幅波动；产能优化减缓 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （亿元） 2018E 2019E 2018E 2019E 600132 重庆啤酒 买入 36.70 178 0.84 1.01 43.7 36.3 600600 青岛啤酒 买入 46.15 623 1.05 1.26 43.9 36.6 000729 燕京啤酒 增持 6.63 187 0.12 0.15 55.3 44.2 0291.HK 华润啤酒 增持 32.85 1060 0.35 0.55 93.9 59.7 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测，港股单位为港元 相关研究报告： 《行业深度报告：提价延伸品质为根，跟踪猜想价值为王》 ——2018-04-11 《行业跟踪快评：收购讯息再掀波澜，强强联手顺应时势》 ——2018-03-13 《行业跟踪快评：稳量增利新思路，提价不止一小步》 ——2018-01-09 《啤酒行业系列研究之一：啤酒行业破局在即》 ——2017-04-10 证券分析师：陈梦瑶 电话： 18520127266 E-MAIL： chenmengyao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080001 证券分析师：郭尉 电话： 15210587234 E-MAIL： guowei1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518100001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.81.01.2A/18J/18A/18O/18D/18F/19啤酒沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 概况：估值处上行通道，业绩逐步回升 ....................................................................... 5 啤酒板块18年涨幅前高后低、19年以来涨幅偏小 .............................................. 5 啤酒板块估值仍有修复空间 ................................................................................. 5 业绩逐年改善，基本面趋好 ................................................................................. 6 详解：量平价增，成本及费用影响趋缓 ....................................................................... 8 吨均价：直接提价+结构升级叠加影响 ................................................................. 9 吨成本：包材高位回落、原材料合理管控，增幅望回落 .................................... 12 长期愿景：国内啤酒公司盈利与市值仍有较大想象空间 .................................... 15 前瞻：对标海外，向阳而生 ....................................................................................... 17 美国市场： 集中度提升，精酿快速发展拉动均价 ............................................. 17 日本市场： 销量低迷，产品改良创新争市场 .................................................... 20 借鉴海外：国内市场潜力十足，龙头企业向阳而生 ........................................... 22 投资建议 .................................................................................................................... 26 推荐啤酒板块，短期业绩有弹性，中长期产品升级盈利稳增 ............................. 26 分析师承诺 ................................................................................................................ 28 风险提示 .................................................................................................................... 28 证券投资咨询业务的说明 ........................................................................................... 28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图表目录 图1：食品饮料子版块涨跌幅表现 ............................................................................... 5 图2：食品饮料子板块历史估值变化 ............................................................................ 5 图3：啤酒板块营业收入增长回正 ............................................................................... 6 图4：啤酒板块归母净利润逐渐回升 ............................................................................ 6 图5：36大中城市瓶装啤酒平均价逐年上升 ................................................................ 6 图6：2017年各国啤酒平均零售价格（美元/升） ....................................................... 7 图7：啤酒行业产能利用率低，龙头产能利用率仅能维持在70% ................................ 8 图8：2019年啤酒产量同比增长进一步提升 ............................................................... 9 图9：啤酒行业重点公司产品结构比较（按吨价划分） ............................................... 9 图10：啤酒行业分省竞争格局及区域龙头（2017） ................................................. 10 图11：重点啤酒公司均推出中高端新品 .................................................................... 11 图12：啤酒行业重点公司吨价变化趋势（2013~2017） ........................................... 12 图13：青岛啤酒原材料成本占比 ............................................................................... 12 图14