策略周报2019年第十三期：四月“N”型走势，四大因素影响指数波动边沿

一周行情回顾 上周指数探底回升，上证综指全周下跌0.43%收3090.76点；深证成指全周上涨0.28%收9906.86点；创业板指全周下跌0.02%，收1693.55点。两市全周日均成交额为7505亿元，环比减少647亿元，市场情绪继续维持在高位。行业方面，食品饮料全周上涨6.22%，农林牧渔全周上涨3.16%，轻工制造全周上涨2.88%，餐饮旅游、家电、国防军工全周涨幅居前；传媒全周下跌5.47%，有色金属全周下跌3.2%，钢铁全周下跌3.11%，煤炭、电力及公用事业、建筑全周跌幅居前。 一周策略观点 进入四月后，随着密集财报的公布，市场将进一步回归基本面，指数短期内将会继续震荡蓄势，将呈现出“N”字形的走势。中长期来看，企业盈利改善预期与资本市场制度改革两大支撑逻辑越来越明晰，我们维持长期慢牛开启的判断。从短期市场节奏来看，四月上旬在PMI数据超预期改善和降准预期的情况下，市场情绪得到极大的提振，在月中经济数据验证出现之前，市场将会呈现出亢奋上行的状态。随着四月中旬关于一季度经济数据以及密集的财报数据的出台，我们认为可能会不及市场预期（我们会在下文论述），叠加潜在的降准政策落地，市场情绪可能会受到一定的冲击，会出现阶段性的调整期，而这也是我们认为的加仓的最佳良机。月底在潜在的降准释放流动性后，随着外资流入的增多，市场有望再度上行。下面我们来分析下四月有四大值得关注的因素，可能会引起市场在波动中突破上沿或者下沿。 第一方面，也是最主要的影响因素，四月市场对于基本面的认识可能会从初期的乐观回归到月底的理性。尽管三月PMI数据大幅回升至荣枯线之上，超出市场预期，但我们不认为经济已经触底。从历史回顾来看，受春节因素影响，三月PMI数据环比均会出现改善，尤其是今年春节较早，春节后的更早，有利于生产的回暖。此外，除社融数据在一季度企稳出现结构性改善以外，整体经济运行在1-2月份偏弱。无论是1-2月连续三个月位于荣枯线之下的PMI数据、同比下降14%的工业企业利润还是增速接近于0的PPI增速，均反映出当前经济下行压力仍然巨大，生产能力虽有边际改善但仍然偏弱。因此，尽管市场普遍对今年经济企稳、企业盈利改善有一致预期，但对经济企稳的节奏存在较大的分歧。从3月的PMI数据的结构中我们看到，中小企业PMI显著回升，这表明政策效果确实较为明显，在中长期经济企稳、企业盈利改善的路径较为明晰。但我们更倾向于认为经济最早在三季度企稳，1、2月份偏弱的经济运行的修复并不能一蹴而就，二季度经济数据可能会有反复，这也将反映在部分企业的一季报中，从而造成对A股市场的情绪冲击，这也是为什么我们认为月中的经济数据可能会引导市场情绪回归基本面的理性认识。所以，四月中旬发布的经济数据、信贷数据较为重要，也将影响短期内市场情绪，这也将是可能引起指数回归震荡下沿的第一个因素。 第二方面，美股在基本面支撑弱化的情况下，是否能维持高位震荡态势，倘若美国经济衰退的预期快于货币政策的宽松转向，美股下行可能引发全球投 分析师 王剑辉 执业证书：S0110512070001 电话：010-56561920 邮件：wangjianhui1@sczq.com.cn 研究助理 赵阳 电话：010-56511918 邮件：zhaoyang01@sczq.com.cn 相关研究报告 1.《关于近期市场热议的三个问题——策略周报（3.18-3.22）2019年第十二期》2019-3-25 2.《短期内仍以宽幅震荡为主，静待四月基本面数据对主线的验证——策略周报（3.11-3.15）2019年第十一期》2019-3-18 3.《两大担忧无需过虑，震荡期是调仓布局的良机——策略周报（3.4-3.8）2019年第十期》2019-3-11 4.《指数由单边上行转为震荡上行，关注成长板块结构性机会——策略周报（2.25-3.1）2019年第九期》2019-3-4 5.《两会前市场仍具备持续上涨的动力——策略周报（2.18-2.22）2019年第八期》2019-2-25 6.《天量社融提振市场情绪，春季躁动进入下半场——策略周报（2.11-2.15）2019年第七期》2019-2-18 7.《商誉减值风险集中出清，预期修复下成长板块有望持续走强——策略周报（1.28-2.1）2019年第六期》2019-2-11 投资要点 四月“N”型走势， 四大因素影响指数波动边沿 ——策略周报（3.25-3.29）2019年第十三期 策略研究报告 2019年04月01日 20126151/36139/20190401 16:39 策略周报 Page 2 资者风险偏好的回落。一方面，美国商务部最新发布的2018年第四季度GDP实际增速为2.2%，增幅低于此前预估的2.6%，也低于前一季度的3.4%。最终核算结果不及市场预期，加剧了投资者对美国步入衰退的担心，而早前出现的10年期与3月期国债利率倒挂，则真切的反映出市场当前的担忧。而另一方面，3月21日的美联储利率决议上，美联储超预期的“鸽”派表述，使得加息缩表暂停的动作进一步明确，按照点阵图分布，2019年极有可能加息次数为0，市场上关于美联储开启宽松的货币政策的预期再起。从美股市场的表现来看，伴随着基本面支撑的弱化，上涨的动力逐步放缓。我们判断，在当前的经济增速放缓和货币政策转向的初期，美股更多的将表现为高位震荡，后续美股的走势仍需关注美联储货币政策是否有进一步的宽松来延缓经济的放缓，倘若经济衰退快于货币政策转向，那么美股下跌将会压制国际投资者风险偏好，进而对A股市场产生冲击，这是可能引起A股市场回归震荡下沿的第二个因素。 第三方面，在市场的流动性方面，我们认为4月出现降准甚至降息是大概率事件，同时随着5月MSCI半年度指数审议会议的临近，外资的流入将在4月底重新扩大，流动性的改善将是市场冲击震荡上沿的第一个因素。首先，需要明确的是，我们在此前的周报中曾经分析，商业银行资本金缺口是制约商业银行信贷供给能力回升的重要因素。随着商业银行对资本金的补充，商业银行信贷供给能力显著回升，但是，2月新增社融规模不及预期，反映出当前制约宽货币转向宽信用的最大障碍是实体经济融资需求不足。因此，未来货币政策进一步发力，通过降准甚至降息来促进融资需求的回升，具有一定的必要性。同时，4月将有3675亿元MLF到期，整个二季度有11855亿元的MLF到期，流动性压力转大，因此，通过降准来对冲从而缓解流动性压力不失为一种手段，尤其在美联储加息节奏大幅放缓的背景下，国内货币政策的宽松空间被进一步打开。而考虑到郭树清主席此前提到的“降准空间已经较小”及政策效果，不排除会出现降息的情况。通过历史经验比较，央行极有可能在二季度的首月月中进行流动性的释放。此外，在外资流入方面，随着5月的半年度指数审议的临近，按照此前的规定，MSCI会把指数中的现有的中国大盘A股纳入因子从5%增加至10%。倘若美股并未出现大幅调整压制国际风险偏好，市场在四月中下旬有望迎来外资的增量流入。 第四方面，在中美贸易谈判方面，四月很有可能对最终双方领导人的会面定下日期，这是市场冲击震荡上沿的第二个因素。从谈判节奏上来看，美方代表访华进行的第八轮中美贸易谈判“讨论了协议有关文本，并取得了新的进展”。这表明，虽然双方仍然存在一定的分歧，但谈判仍然朝着积极的方向发展，而在本周刘鹤总理将应邀访美，进行中美贸易的第九轮谈判。按照我们此前的预测，五月及六月将是中美双方领导人会面的最好时机，尤其是六月本身就有G20峰会。因此，按照这个节奏的话，四月或将对中美贸易协议的文本部分进行最终的敲定，并公布最终的双方领导人会面结果。倘若中美贸易谈判的最终达成，将对市场情绪的提振起到重大作用。因此，四月初刘鹤访美谈判的结果将非常重要。 行业配置建议：投资策略方面，综合上述因素的分析，我们建议均衡配置，保持通信（5G）、计算机、电子元器件、国防军工、券商板块的仓位，同时在四月加配基本面确定性较强的建筑、地产板块以及食品饮料与家电等大消费板块。一方面，随着货币政策持续宽松，市场利率下行中整个成长板块将会更加受益。同时，科创板映射引起的行业估值共振以及混改主题，将使得通信、计算机、电子元器件、国防军工板块全年获得较强的市场热度。另一方面，随着市场转好而在一季度出现业绩显著转好的券商板块，受益于基建投资稳步回升需求增强的建筑板块，受益于融资成本降低、一二线销售数据回暖的地产、家电消费链，以及年报超出市场预期、外资青睐的白酒板块，将在四月由于业绩确定性强而表现良好。 风险提示 中美贸易战持续升级；政策落地不及预期；经济运行下行超出预期；美股回调引发A股市场共振。 20126151/36139/20190401 16:39 第3 页 非银金融行业周报 Page 3 目 录 1 一周回顾及策略观点 ........................................................................................................................... 5 2 市场资金面情况 .................................................................................................................................... 9 2.1市场利率情况 9 2.2 资金供给情况 10 2.3资金流出情况 11 2.4市场资金情绪 11 3 市场估值情况 ..................................................................................................................................... 11 4 风险提示 .............................................................................................................................................. 13 20126151/36139/20190401 16:39 策略周报 Page 4 图目录 图 1：行业周涨跌幅（%） ........................................................................................................ 5 图 2：公开市场操作情况（亿元） .......................................................................................... 9 图 3：固定利率国债收益率走势（%） .................................................................................... 9 图 4：银行间同业拆放利率SHIBOR走势（%） ...........