长城汽车（601633）公司深度报告 2019年03月27日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（首次） 报告日期：2019年03月27日 目前股价 7.67 总市值（亿元） 709.19 流通市值（亿元） 468.35 总股本（万股） 912,727 流通股本（万股） 602,773 12个月最高/最低 11.42/5.50 分析师：孙志东 s1070518060004 ☎ 021-31829704  sunzhidong@cgws.com 联系人（研究助理）：刘佳 S1070118030025 ☎ 021-31829693  jialiu@cgws.com 数据来源：贝格数据 SUV业务精益求精，电动智能化助推新成长 ——长城汽车（601633）公司深度报告 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万） 112,119 122,759 124,560 (+/-%) 14.6% 9.5% 1.5% 净利润（百万） 5,608 6,092 6,435 (+/-%) 7.7% 8.6% 5.6% 摊薄EPS 0.61 0.67 0.70 PE 12.5 11.5 10.9 资料来源：长城证券研究所  SUV市场仍具成长空间，“聚焦”战略助力公司保持领先地位：SUV市场份额增加是全球共性的，成熟市场和新兴市场均如此，中国市场SUV份额为36%，仍有较大成长空间，预计未来10年年均复合增速有望达5%。公司开创了我国紧凑型城市SUV市场，具有领先性的企业格局，未来公司仍将聚焦于SUV产品，继续引领我国SUV的发展：（1）继续扩大产品谱系，涵盖所有SUV细分市场；（2）开启新一轮的产能扩张，新建五大整车基地，开拓南方市场；（3）采取全球化研发，深度融入全球汽车产业链和价值链；（4）精准控制产销和库存，确保销量的稳步增长。  哈弗品牌精益求精，F系列贡献增量：哈弗品牌旗下H、F、M系列针对不同细分市场，品牌横向延伸空间打开，新推出的F系列是哈弗开辟的针对年轻人的产品序列，融入更多年轻化元素，并以智能科技为主要亮点，2019年F5、F7和F7x将贡献哈弗品牌的主要销量增量，其中F7还将在俄罗斯进行本土化量产，预计F系列占哈弗品牌销量比有望接近30%。  WEY品牌差异化增强，提升公司产品溢价：WEY品牌主要从品牌定位差异化、产品品质差异化、营销层面差异化和用户体验差异化这四方面来突出其高端化特征，目前产品包括传统燃油车VV5、VV6、VV7和插电混动车型P8，2019年还将推出VV7gt，通过持续的豪华SUV市场经验的积累，有助于提升公司产品溢价。  电动化+智能化，新成长空间打开：公司积极发展“三电”技术，多条新能源技术路线同时推进，并特别规划了氢动力车型研发时间表；自主研发纯电动车ME平台，并基于此平台推出欧拉品牌，目前产品包括欧拉iQ和R1，2019年还将推出R2，欧拉品牌销量有望冲击5万台；公司与宝马集团组建合资公司，工厂预计在2021年竣工并将生产纯电动MINI，合资公司的研发流程、产品标准，生产环节都将立足于双方股东的优势基础之上，并以全球化战略为导向，这将极大得提升长城汽车的产品力和品牌力，-100%0%100%18-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-02汽车 沪深300 长城汽车 核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 公司深度报告 公司报告 汽车 证券研究报告 市场数据 公司深度报告 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 上升空间打开；公司自动驾驶的研发积累已经数十年，2017年推出“i-Pilot智慧领航”自动驾驶系统，该系统采用中国、美国、印度三地协同开发模式，目前基于i-Pilot 1.0的样车已经在国内进行测试，基于i-Pilot 2.0的样车在北美开展路试，预计到2020年实现产品部分自动驾驶功能，到2023年实现城市开放道路的自动驾驶，到2025年实现无人干预的完全自动驾驶。  盈利预测及投资建议：预计19-21年公司归母净利润为56亿、61亿和64亿，同比增幅为7.7%、8.6%和5.6%，对应PE分别为12.5X，11.5X和10.9X，首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：汽车市场低迷、中美贸易摩擦的持续影响、新车销量不及预期。 公司深度报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 公司业务介绍 ....................................................................................................................... 6 1.1 中国最大的SUV制造企业，具有领先性的企业格局 ................................................ 6 1.2 公司销量和盈利增速趋缓，成本控制能力较强 ......................................................... 7 1.3 公司股权结构明晰，控制方稳定 ................................................................................. 9 2. 聚焦SUV，哈弗品牌精益求精 ......................................................................................... 10 2.1 中国SUV市场仍有成长空间，细分市场竞争加剧 ............................................... 10 2.2 哈弗品牌聚焦SUV市场，始终保持领先地位 ....................................................... 11 2.3 南下布局工厂，进一步开拓南方市场 .................................................................... 13 2.4 全球化研发战略，专注新兴技术领域 .................................................................... 13 2.5 F系列叠加“智能网联化”，年轻化新名片定位全球 ............................................... 14 3. WEY品牌差异化增强，提升公司产品溢价 ..................................................................... 15 4. 皮卡业务稳步增长，保持领先地位 ................................................................................. 17 5. 电动化+智能化，迎来企业发展新契机 ........................................................................... 18 5.1 积极发展“三电”技术，加快新能源布局 ................................................................. 18 5.2 自主研发纯电动车ME平台，创立欧拉品牌 ......................................................... 18 5.3 与宝马合作，将极大提升产品力和品牌力 ............................................................ 19 5.4 自动驾驶技术按规划推进，助力公司创新转型 .................................................... 20 6. 盈利预测与投资建议 ......................................................................................................... 21 7. 风险提示 ............................................................................................................................. 23 7.1 附：盈利预测表 ........................................................................................................ 23 公司深度报告 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图1：公司品牌分布 ................................................................................................................... 6 图2：公司业务板块 ................................................................................................................... 6 图3：中国SUV销量及同比增速 .............................................................................................. 7 图4：自主品牌SUV销量及同比增速 ...................................................................................... 7 图5：公司历年销量及同比增速 ............................................................................................... 7 图6：公司分车型种类销量占比 ............................................................................................... 7 图7：公司历年营业收入及同比增速 ....................................................................................... 8 图8：公司历年净利润及同比增速 ........................................................................................... 8 图9：公司历年销售毛利率、净利率和ROE ........................................................................... 8 图10：公司历年三费比率 ..................................