业绩合符预期，料新兴业务成新增长动力

機構股票研究機構股票研究機構股票研究機構股票研究 Page | 1 | PHILLISECURITIES (HK) RESEARCH 中軟國際中軟國際中軟國際中軟國際 (354.HK) 業績合符預期，料新興業務成新增長動力 香港香港香港香港 |科技科技科技科技、、、、媒體及通訊媒體及通訊媒體及通訊媒體及通訊| 公司研報公司研報公司研報公司研報 29 March 2019 投資概要投資概要投資概要投資概要 中軟國際(中軟)為國內其中一家領先的軟件及信息服務企業，主要業務包括：咨詢服務、技術服務、外包服務及培訓服務。收入增長合符預期，純利更超出預測。新興業務亦將成未來增長動力。基於2019年純利 ，假設市盈率為16.5倍(約過去三年之平均值)，得出目標價$6.57港元 。較早前目標價上調22.3%，並維持“買入”評級 ，潛在回報約41.0%。(現價截3月27日) 業績更新業績更新業績更新業績更新 收入增長合符預期收入增長合符預期收入增長合符預期收入增長合符預期，，，，純利更超出預測純利更超出預測純利更超出預測純利更超出預測 集團總收入達到人民幣106億，同比增長14.5%；歸屬股東利潤則達至7.158億，同比上升26.6%。毛利率亦從29.8%上升至30.7%，主要由於毛利率較高的新興業務佔比上升。 集團收入大致如我們預測相符，只略低0.9%，但毛利率則較我們預測低0.3%。另外 ，集團之純利高於我預期，約為7%，因為行政成本下降和研發成本得以減免使所得稅開支下跌 。 來自大型客戶的需求保持強勁來自大型客戶的需求保持強勁來自大型客戶的需求保持強勁來自大型客戶的需求保持強勁，，，，但來自中小型客戶的需求較弱但來自中小型客戶的需求較弱但來自中小型客戶的需求較弱但來自中小型客戶的需求較弱 來自技術專業服務(TPG)的收入增長16.7%，至人民幣92億，主要由於來自大型客戶的需求強勁。其中 ，來自最大客戶(華為)的收入上升15.3%，為人民幣56億，佔集團總收入約53.1%。另外 ，來自滙豐及中國平安的收入增長分別為47%和40%。我們相信大型客戶對經濟周期敏感度較低，所以能成為集團在經濟下行時的增長動力。 然而 ，來自互聯網資訊科技服務(IIG)的收入增長只有1.8%，這主要由於對經濟展望較為悲觀使中小型客戶削減IT開支 快速增長的新興業務將成未來增長動力快速增長的新興業務將成未來增長動力快速增長的新興業務將成未來增長動力快速增長的新興業務將成未來增長動力 來自雲、大數據及解放號的收入達到人民幣16億，同比約增長60%，並成為集團新的增長動力。雲上軟件園覆蓋11個省份中15個城市，包括：江蘇、山東、湖北及安徽等等。 買入買入買入買入 現價 HKD 4.66 (現價截至3月27日) 目標價 HKD 6.57 (+41.0%) 公司資料公司資料公司資料公司資料 普通股股東 (百萬股) : 2,466 市值 (港幣百萬元) : 11,493 52周 最高價/最低價 (港幣) : 7.72 / 3.45 主要股東主要股東主要股東主要股東，，，， % 陳宇紅 16.35 UBS Group AG 9.33 CSI Profit Share Scheme 5.54 股價表現股價表現股價表現股價表現，，，， % 1個月個月個月個月 3個月個月個月個月 1年年年年中軟國際 -2.31 24.93 -32.95恒生指數 -0.15 12.64 -4.31 股價股價股價股價 & 恒生指數恒生指數恒生指數恒生指數 Source: Phillip Securities (HK) Research 財務資料財務資料財務資料財務資料 RMB mn FY17 FY18 FY19F FY20F Revenue 9,244 10,585 12,155 13,885 Net Profit 561 716 821 971 EPS, RMB 0.191 0.235 0.281 0.352 PER, x 17.13 13.08 11.71 10.05 BVPS, RMB 2.15 2.42 2.80 3.24 P/BV, x 1.88 1.67 1.44 1.24 ROE, % 12.0 13.7 13.2 13.3 Source: Company reports, Phillip Securities Est. 研究分析員 李學滔李學滔李學滔李學滔 (2277 6527) terryli@phillip.com.hk Page | 2 | PHILLISECURITIES (HK) RESEARCH 中軟國際中軟國際中軟國際中軟國際 (354.HK)公司研報公司研報公司研報公司研報 自2018年9月起，有超過3,000個政府單位在雲集平台註冊，服務項目合共263個，金額已超過人民幣1.4億。而解放號的發包方數目亦上升83%至約5.5個。由於新興業務擁有較高毛利率及轉移成本，隨著新興業務佔比增加，我們相信估價將能提高。 估值估值估值估值 我們預期2019年TPG的增長為16.5%，與去年相符。IIG在2019年的預測增長則輕微回升至4%。新興業務將保持較快增長，約50%。我們基於2019年純利，假設市盈率為16.5倍(約過去三年之平均值)，得出目標價$6.57港元 。較早前目標價上調22.3%，並維持“買入”評級 ，潛在回報約41.0%。(HKD/CNY=0.8655) 圖表 ：預測市盈率 Source: Bloomberg, Phillip Securities (HK) Research 風險提示風險提示風險提示風險提示 1. SaaS市場 發展不及預期 2. 突然失去大型客戶 3. 新興業務增長不及預期 4. 新技術產品取代公司現有產品 Page | 3 | PHILLISECURITIES (HK) RESEARCH 中軟國際中軟國際中軟國際中軟國際 (354.HK)公司研報公司研報公司研報公司研報 財務報告財務報告財務報告財務報告FYE DEC FY15 FY16 FY17 FY18 FY19F FY20F Valuation Ratios P/E (X), adj 29.77 21.11 17.13 13.08 11.71 10.05 P/B (X) 2.57 2.19 1.88 1.67 1.44 1.24 Dividend Yield (%) N/A 0.3% 0.4% 0.5% 0.5% 0.6% Per share data (RMB) EPS, (Basic) 0.136 0.191 0.235 0.308 0.345 0.401 EPS, (Diluted) 0.132 0.184 0.216 0.274 0.306 0.356 DPS (HKD) N/A 0.012 0.018 0.0215 0.0241 0.0281 BVPS 1.57 1.84 2.15 2.42 2.80 3.24 Growth & Margins (%) Growth Revenue 15.8% 32.3% 36.3% 14.5% 14.8% 14.2% EBIT 34.3% 21.0% 18.0% 20.0% 19.1% 17.4% Net Profit 30.5% 23.1% 37.0% 27.6% 14.6% 18.2% Margins Gross margin 29.7% 29.7% 29.8% 30.7% 31.5% 32.4% EBIT margin 10.0% 9.1% 7.9% 8.3% 8.6% 8.8% Net Profit Margin 6.5% 6.0% 6.1% 6.8% 6.8% 7.0% Key Ratios ROA 5.7% 6.0% 7.0% 7.4% 7.3% 7.4% ROE 9.8% 11.8% 12.0% 13.7% 13.2% 13.3% Income statement (RMB mn) Revenue 5,129 6,783 9,244 10,585 12,155 13,885 Gross Profit 1,523 2,016 2,750 3,245 3,825 4,497 EBIT 513 620 732 878 1,047 1,228 EBT 420 525 633 760 912 1,078 Net Profit 333 410 561 716 821 971 Minority Interest 53 (32) (4) (44) (29) (19) Net profit for owners 280 442 566 760 850 990 Source: Company, Phillip Securities (HK) Research Estimates 匯率為 HKD/CNY1 年遠期合約 3月27日成交價（0.8655）(財務資料截至2019年3月27日) PHILLIP SECURITIES (HK) RESEARCH | 中軟國際中軟國際中軟國際中軟國際 (354.HK)公司研報公司研報公司研報公司研報 PHILLIP RESEARCH STOCK SELECTION SYSTEMS We do not base our recommendations entirely on the above quantitative return bands. We consider qualitative factors like (but not limited to) a stock's risk reward profile, market sentiment, recent rate of share price appreciation, presence or absence of stock price catalysts, and speculative undertones surrounding the stock, before making our final recommendation GENERAL DISCLAIMER This publication is prepared by Phillip Securities (Hong Kong) Ltd (“Phillip Securities”). By receiving or reading this publication, you agree to be bound by the terms and limitations set out below. This publication shall not be reproduced in whole or in part, distributed or published by you for any purpose. Phillip Securities shall not be liable for any direct or consequential loss arising from any use of material contained in this publication. The information contained in this publication has been obtained from public sources which Phillip Securities has no reason to bel