业绩稳定增长，省外扩张加速

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 10月30日，公司发布2017年三季报：前三季度营收、归母净利润、扣非净利润分别为56.02亿、3.16亿、3.09亿，同比增长23.53%、11.36%、10.43%，EPS为0.61元，符合我们之前报告的预期。销售费用、管理费用、财务费用分别为15.52亿、2.61亿、4117万，同比增长19.59%、21.52%、98.92%。 一、 二、分析与判断  募集资金到位后将极大提升中药饮片总产值 公司三季报业绩稳定增长，主要是由于门店并购成效凸显，零售业务收入同比增长21.64%（占总收入94%）至52.45亿元，批发业务收入同比增长81%至2.21亿。Q3营收19.51亿（+23.19%），归母净利润1亿（+14.08%），毛利率40.89%（+0.7pct），净利率5.11%（-0.45pct）。收入增速快于利润增速、净利率略有下降的原因主要是高强度的新店扩张及电商投入导致费用增多，未来随着新增门店逐步贡献利润，净利润有望提升。  门店扩张向省外突破，补充核心业务人员，降低扩张带来的管理风险 公司目前处于门店快速扩张期，截至9月30日，一心堂共拥有直营连锁门店5009家，其中云南3163家、广西515家、四川581家、山西222家、贵州162家、海南183家、重庆157家、其他省市26家，门店总数较年初的4085增加了924家，扩张速度超过15-16年。医保门店达到3897家，占比77.80%。公司通过外延并购的方式加强川渝区域、华南区域的拓展力度，在川渝的直营门店突破700家，海南180家，广西突破500家，我们预计一心堂在西南地区的规模效应将更加凸显，为未来业绩增速提供支撑。分地区看，西南收入增长25%，毛利率40.14%（-1.19pct），毛利率略减主要是由于四川新开门店较多前期费用高；华中地区毛利率同比增10.79pct，盈利能力明显提升；华南、华北、华东保持平稳增长，总的来说，门店布局逐步从云南向省外突破，经营格局初步显现。为了降低扩张较快带来的管理风险，公司持续补充核心业务人员，使得连锁药店业务快速复制成为可能，截止9月30日，公司在职员工人数超过2.5万人。  主要指标变动合理，均是公司经营正常的反映 前三季度公司销售费用和管理费用分别增长了19.59%和21.52%，主要原因是门店扩张带来的人工、房租等费用增加；应收账款增加68%至6.78亿，主要原因是医保门店快速增加，未收医保款项增加；财务费用增加99%，则是由于发行中票、短融及超短融后，计提的利息增加。 三、盈利预测与投资建议 我们看好公司在已有10个省份的高密度布局，由于定增最终方案未公布，暂不调整股本，预计公司2017-2019年的EPS分别为0.79、0.91、1.05元，对应PE分别是26、23、20倍，维持“强烈推荐”评级。 二、 四、风险提示： 门店扩张不及预期；处方外流低于预期。 [Table_Invest] 强烈推荐 维持评级 合理估值： 25.53—28.60元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2017-10-27 收盘价（元） 20.43 近12个月最高/最低（元） 22.80/16.76 总股本（百万股） 521 流通股本（百万股） 284 流通股比例（%） 54% 总市值（亿元） 106 流通市值（亿元) 58 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：肖汉山 执业证号： S0100517080005 电话： 021-60876722 邮箱： xiaohanshan@mszq.com 研究助理：蔡明子 执业证号： S0100116010026 电话： 021-60876731 邮箱： caimingzi@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1. 一心堂(002727)深度报告：新增门店集中贡献利润，今年业绩拐点将到20170907 2. 一心堂（002727）：非公开发行获批，为快速发展奠定基础 20170905 -28%-8%12%32%16-1017-117-417-7一心堂 沪深300 [Table_Title] 一心堂（002727） 公司研究/简评报告 业绩稳定增长，省外扩张加速 简评报告/医药 2017年10月30日 资料来源：wind，民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 一心堂（002727） [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 6,249 7,728 9,467 11,478 增长率（%） 17.4% 23.7% 22.5% 21.2% 归属母公司股东净利润（百万元） 353 411 474 545 增长率（%） 2.0% 16.2% 15.3% 15.1% 每股收益（元） 0.68 0.79 0.91 1.05 PE（现价） 30.1 25.9 22.5 19.5 PB 4.3 3.7 3.1 2.7 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 一心堂（002727） 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 主要财务指标 2016 2017E 2018E 2019E 营业总收入 6,249 7,728 9,467 11,478 成长能力 营业成本 3,669 4,480 5,451 6,673 营业收入增长率 17.4% 23.7% 22.5% 21.2% 营业税金及附加 41 46 57 80 EBIT增长率 7.0% 30.4% 13.1% 3.6% 销售费用 1,751 2,164 2,736 3,351 净利润增长率 2.0% 16.2% 15.3% 15.1% 管理费用 319 425 530 654 盈利能力 EBIT 470 612 693 718 毛利率 41.3% 42.0% 42.4% 41.9% 财务费用 33 177 189 196 净利润率 5.7% 5.3% 5.0% 4.7% 资产减值损失 47 0 0 0 总资产收益率ROA 5.9% 6.3% 6.3% 6.4% 投资收益 3 7 7 7 净资产收益率ROE 14.2% 14.1% 14.0% 13.9% 营业利润 393 442 511 529 偿债能力 营业外收支 17 20 21 22 流动比率 1.6 1.7 1.7 1.7 利润总额 409 462 532 551 速动比率 1.1 1.2 1.1 1.1 所得税 56 51 59 6 现金比率 0.6 0.6 0.6 0.6 净利润 354 411 474 545 资产负债率 58.5% 55.6% 54.7% 54.1% 归属于母公司净利润 353 411 474 545 经营效率 EBITDA 571 679 765 796 应收账款周转天数 21.3 22.0 21.0 21.0 存货周转天数 119.3 120.0 119.0 118.0 资产负债表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 总资产周转率 1.2 1.2 1.4 1.4 货币资金 1595 1635 1869 2126 每股指标（元） 应收账款及票据 405 470 549 666 每股收益 0.7 0.8 0.9 1.0 预付款项 490 627 763 934 每股净资产 4.8 5.6 6.5 7.5 存货 1373 1473 1777 2157 每股经营现金流 0.4 0.5 0.8 0.8 其他流动资产 325 325 325 325 每股股利 0.0 0.0 0.0 0.0 流动资产合计 4393 4742 5543 6524 估值分析 长期股权投资 0 0 0 0 PE 30.1 25.9 22.5 19.5 固定资产 487 537 564 594 PB 4.3 3.7 3.1 2.7 无形资产 88 103 121 139 EV/EBITDA 17.2 14.4 12.5 11.7 非流动资产合计 1620 1811 1925 2039 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 资产合计 6013 6553 7468 8562 短期借款 1 1 1 1 现金流量表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 应付账款及票据 1514 1556 1893 2317 净利润 354 411 474 545 其他流动负债 831 831 831 831 折旧和摊销 149 67 73 78 流动负债合计 2711 2840 3281 3830 营运资金变动 (341) (180) (125) (175) 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 193 271 393 419 其他长期负债 804 804 804 804 资本开支 146 238 166 169 非流动负债合计 804 804 804 804 投资 (314) 0 0 0 负债合计 3515 3644 4085 4634 投资活动现金流 (669) (231) (159) (162) 股本 521 521 521 521 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 2 2 2 3 债务募资 1,059 0 0 0 股东权益合计 2498 2909 3383 3928 筹资活动现金流 925 (0) (0) (0) 负债和股东权益合计 6013 6553 7468 8562 现金净流量 449 40 234 257 资料来源：公司公