2018年度业绩点评报告：19年HCM盈利或改善，驱动公司重回快速成长轨道

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年3月21日 舜宇光学科技（2382.HK） 19年HCM盈利或改善，驱动公司重回快速成长轨道 ——舜宇光学科技（2382.HK）2018年度业绩点评报告 海外公司简报 ◆18年业绩不及预期，营收增速及利润率回落，HCM业务承压为主因 2018年公司实现营收259.3亿元人民币，同比增长15.9%，较彭博一致预期的278.7亿低约7%，主要由于摄像模组业务增速不及预期。盈利能力方面，HCM毛利率下跌导致整体毛利率同比下降2.5个百分点至18.9%，叠加大额外汇亏损影响，净利率下降3.3个百分点至9.7%，对应归母净利润24.9亿元人民币，同比下降14%，较彭博一致预期的25.2亿元略低1%。。 ◆19年HCM业务增速待回升，高端项目上量将缓解ASP及利润率压力 18年HCM出货维持快速成长同比上升30%，然双摄分拆及行业激烈竞争导致ASP同比下降15%，导致HCM营收增速回落至11%；叠加原材料成本上升、产能爬坡等影响，毛利率同比下降4.7个百分点至8.4%左右。2019年HCM出货仍有望维持较快增长，公司指引增速区间20%-25%；伴随三摄、3D等高端产品上量，ASP下行压力有望缓解。综合出货及ASP表现，我们预计19年HCM业务增速有望回升；由于产能爬坡、自动化导入仍需时间，1H19毛利率仍面临不确定性，待2H19盈利改善趋势将更加明确。 ◆HLS业务成长性及确定性高，VLS稳健增速仍有保障 光学零件业务利润率显著高于HCM，且盈利能力稳定，利润中枢地位明确。18年手机镜头业务增势强劲，同比增速约45%。19年HLS仍为成长性及确定性最高的分部，出货有望维持较快成长，公司指引增速区间25%-30%；产品结构升级趋势延续，20MP以上/6P以上的高规格产品出货占比扩大有望驱动ASP向上。18年车载镜头出货同比上升25%不及此前预期，考虑到全球汽车市场有望于2H19回暖对应全年销量企稳，且公司龙头地位依旧稳固，我们预计VLS业务仍将保持稳健增长。 ◆估值与评级 鉴于CCM业务ASP及毛利率不及预期，下调19-20年净利润25%/23%至34/46亿元人民币，对应同比增速分别为36%/37%；参考其历史估值区间15-37倍，考虑到光学创新赛道宽且长，公司龙头地位依旧稳固，HLS盈利改善有望驱动其重回快速成长轨道，认为给予19年30倍PE为合理估值水平（对应20年22倍），由此下调目标价至108元港币。光学零件业务将持续快速成长，同时高端项目上量有助于HCM业务盈利改善，驱动公司基本面回暖，维持“买入”评级。 ◆风险提示：镜头行业竞争加剧；多摄、3D等创新应用渗透不及预期。 业绩预测和估值指标 指标（人民币） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万人民币） 14,611.8 22,366.3 25,931.9 31,976.2 39,411.3 净利润（百万人民币） 1,270.8 2,901.6 2,490.9 3,376.2 4,633.2 净利润增长率（%） 66.8 128.3 (14.2) 35.5 37.2 EPS（人民币） 1.18 2.67 2.28 3.08 4.22 P/E 69 31 36 26 19 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年3月20日 注：按照1 HKD=0.8526 CNY换算 买入（维持） 当前股价/目标价：96/108港元 分析师 付天姿 (执业证书编号：S0930517040002) CFA，FRM 021-52523692 futz@ebscn.com 联系人 吴柳燕 021-52523690 wuliuyan@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)：10.97 总市值(亿元)：1,048.59 一年最低/最高(元)：58.55/174.9 近3月换手率：83.2% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 5.2 545.4 -32.8 绝对 8.6 561.4 -39.9 资料来源：Wind 相关研报 等待三摄、3D产品放量，驱动2019年业绩反转 ····························· 2018-08-15 各产品强劲出货待续，手机镜头份额扩张明显 ································ 2018-05-11 -70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%18/0318/0418/0518/0618/0718/0818/0918/1018/1118/1219/0119/02舜宇光学科技恒生指数 19959770/36139/20190321 13:34 2019-03-21 舜宇光学科技（2382.HK） 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 附录 表1：损益表 （单位：百万人民币） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 14,612 22,366 25,932 31,976 39,411 营业成本 (11,932) (17,563) (21,019) (25,626) (31,107) 毛利 2,680 4,803 4,913 6,350 8,305 其它收入 28 219 6 152 152 营业开支 (1,317) (1,719) (2,033) (2,599) (3,145) 营业利润 1,391 3,302 2,887 3,903 5,311 财务成本净额 30 32 (36) (35) (4) 应占利润及亏损 26 (16) 0 0 0 税前利润 1,446 3,318 2,851 3,868 5,307 所得税开支 (175) (404) (339) (464) (637) 税后经营利润 1,272 2,914 2,513 3,403 4,671 少数股东权益 (1) (13) (22) (27) (37) 净利润 1,271 2,902 2,491 3,376 4,633 息税折旧前利润 1,756 3,739 3,372 4,606 6,186 息税前利润 1,436 3,200 2,862 3,878 5,286 每股收益（元） 1.18 2.67 2.28 3.08 4.22 每股股息（元） 0.29 0.67 0.57 0.78 1.06 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 南方基金19959770/36139/20190321 13:34 2019-03-21 舜宇光学科技（2382.HK） 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 表2：资产负债表 （单位：百万人民币） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 总资产 11,637 15,726 19,173 23,487 28,338 流动资产 9,318 11,635 12,997 15,885 19,974 现金及短期投资 727 1,387 1,297 1,599 2,766 有价证劵及短期投资 2,041 1,953 1,525 1,811 1,833 应收账款 2,877 4,452 5,572 6,820 8,453 存货 2,828 2,622 3,153 3,844 4,666 其它流动资产 844 1,221 1,452 1,811 2,257 非流动资产 2,319 4,091 6,176 7,602 8,363 长期投资 100 125 135 135 135 固定资产净额 1,646 2,316 4,337 5,663 6,313 其他非流动资产 573 1,651 1,704 1,805 1,916 总负债 6,723 8,207 9,866 11,405 12,436 流动负债 6,658 7,705 9,359 10,888 11,905 应付账款 4,677 4,678 6,306 7,688 9,332 短期借贷 904 1,348 1,291 1,057 0 其它流动负债 1,077 1,680 1,763 2,143 2,573 长期负债 65 502 507 517 531 长期债务 0 0 0 0 0 其它 65 502 507 517 531 股东权益合计 4,913 7,519 9,307 12,082 15,902 股东权益 4,895 7,489 9,254 12,002 15,785 少数股东权益 18 31 52 80 117 负债及股东权益总额 11,637 15,726 19,173 23,487 28,338 净现金/(负债) (242) (462) (502) 25 2,235 营运资本 1,028 2,396 2,419 2,976 3,787 长期可运用资本 4,978 8,021 9,814 12,599 16,433 股东及少数股东权益 4,913 7,519 9,307 12,082 15,902 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 19959770/36139/20190321 13:34 2019-03-21 舜宇光学科技（2382.HK） 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 表3：现金流量表 （单位：百万人民币） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 1,616 2,436 2,827 3,470 4,555 净利润 1,271 2,902 2,491 3,376 4,633 折旧与摊销 320 539 510 728 899 营运资本变动 (426) (434) (22) (557) (811) 其它 450 (571) (152) (77) (166) 投资活动现金流 (1,260) (1,686) (2,104) (2,279) (1,488) 资本性支出净额 (963) (1,752) (2,600) (2,000) (1,500) 资产处置 0 0 0 0 0 长期投资变化 11 (25) 0 0 0 其它资产变化 (308) 91 497 (278) 12 自由现金流 568 15 157 1,272 2,743 融资活动现金流 (81) 12 (814) (889) (1,900) 股本变动 (65) (81) 0 0 0 净债务变化 221 444 (57) (234) (1,057) 派发红利 (228) (318) (725) (628) (851) 其它长期负债变化 (9) (33) (32) (27) 8 净现金流 274 762 (91) 302 1,167 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 19959770/36139/20190321 13:34 2019-03-21 舜宇光学科技（2382.HK） 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-