19年ERP业务增长料将放缓，云端业务增长趋势强劲

中泰国际研究部 2/F, 8/F and 9/F, No.238 Des Voeux Road Central, Central, Hong Kong 香港中环德辅道中 238 号 2、8 及 9 楼 Tel: (852) 3979-2985 Fax: (852) 2769-5966 页 1 更新报告 2019年3月15日 香港股市｜科技 金蝶国际(268 HK) 19年ERP业务增长料将放缓，云端业务增长趋势强劲 2018年度净利同比大增32.9% 金蝶国际业绩优于预期，全年总营收为28.1亿元人民币，同比增加21.9%；管理软件业务增长和云服务业务分别同比增长12.9%和49.5%；毛利率同比增加0.2百分点至 81.7%；归属于母公司股东净利润同比大增32.9%至4.1亿元人民币；每股盈利为13.19分人民币，派期未每股派股息1.0分人民币。 18年ERP业务增长稳健，导流客户至云业务 传统ERP业务表现稳健，拉动总营收增长，实现营收9.2亿元人民币，同比19.7%，主要受惠于EAS（大型企业智能解决方案）收入同比增19.3%。EAS 在18年积极拓展大中型企业客户群，期内签约客户包括：广东广电、中石油国际、上海港、三一集团及珠海格力等。我们认为未来大趋势是客户加快升级上云端，部分ERP的客户将会导流至云业务，ERP业务收入将进一步放缓，预料19年ERP营收增长将放缓至个位数增速，营收占比将由18年的70%压缩至20年的40%。 云业务增长优于预期，向大型企业发力 云业务增速理想，实现收入3.6亿元人民币，同比增49.5%，优于市场预期的45.0%，主要由于金蝶云及其他云服务收入增速加快。公司在大中型客户呈现明显优势，期内推出「苍穹云」（大型集团型企业）和「星空云」（中大成长型企业）。「苍穹云」的合同金额已达3.9千万元人民币，签约客户 15 家包括华为、建发和中石油国际等。「星空云」实现收入6.05亿元人民币，同比增长53.8%，累计客户达 9,500，续费率从1H18的80%+增至年底95%+。我们认为「苍穹」和「星空」有效补足了公司在大型云产品上短缺，从签约合金额、收入增速和续费率的提升均显示出公司在该市场的增长潜力和强大的护城河。 投资建议：我们看好金蝶未来在 SaaS 行业内前景，认为随着5G和在国策的支持下，SaaS市场仍将保持高增长，加上公司本身云技术稳定，作为行业龙头地位的金蝶国际可直接受益于行业增长，建议投资者可关注，但需留意估值。 风险提示：（1）市场竞争加剧；（2）云增速不如预期 图表1：主要财务数据 (更新于2019年3月15日) (百万人民币) 真实 真实 预测 预测 预测 17财年 18财年 19财年 20财年 21财年 总收入 2303 2809 3426 4200 5059 增长率： 23.70% 21.97% 21.97% 22.59% 20.45% 经营利润 420.76 453.31 517 650 788 增长率： 69.05% 7.74% 14.05% 25.73% 21.23% 股东净利润 310 412.11 480.4 611.47 744 增长率： 7.56% 32.94% 16.57% 27.28% 21.67% 毛利率： 81.46% 81.69% 81.37% 81.74% 81.83% 经营利润率： 18.27% 16.14% 15.09% 15.48% 15.58% 每股盈利 (元人民币) 0.11 0.13 0.15 0.19 0.23 每股资产净值 (元人民币) 1.38 1.66 1.74 1.94 2.03 来源：彭博，中泰国际研究部 评级：未评级 公司基本资料 (更新至2018年3月15日) 最新价： 10.62 (港元) 市值： 350.76 (亿港元) 流通股比例（%）： 75.91 已发行总股本（百万）： 3,302.84 (百万股) 52周价格区间： 5.5-11.34 (港元) 3个月平均每日成交： 168.62 (百万港元) 主要股东： Oriental Gold LTD 占12.70% 来源：彭博 价格及成交量走势 (过去一年) 来源：彭博 公司简介 金蝶国际软件成立于1993年，总部位深圳，是国内最早从事 ERP 行业的企业之一，目前在香港联交所主板上市的公司。公司目前与多间国内外龙头企业合作，主要从事ERP管理和云计算和大数据分析。 分析师 许汉豪(Norman HUI) Norman.hui@ztsc.com.hk 金蝶国际(268 HK)｜2019年3月15日 中泰国际研究部 2/F, 8/F and 9/F, No.238 Des Voeux Road Central, Central, Hong Kong 香港中环德辅道中 238 号 2、8 及 9 楼 Tel: (852) 3979-2985 Fax: (852) 2769-5966 页 2 图表2：金蝶国际(268 HK) 财务数据 (千元人民币) 2018年 2017年 同比变动比例 变动原因 总营收 2,808,658 2,303,458 21.9% 企业资源管理计划业务 1,959,402 1,735,265 12.9% 软件使用权的收入上涨6.7%，其中EAS上涨19.3%; 软件管理业务中的安装收入上涨26% 云服务收入 849,256 568,193 49.5% 毛利 2,294,319 1,876,484 22.3% 销售及推广费用 1,491,302 1,235,882 20.7% 项目合作费上涨36.3%，市场广告费上涨23.9% 行政费用 -334,342 -320,203 4.4% 期权及限制性股票费用上涨36.8%，坏账拨备上涨22.5% 金融资产减值损失净额 -47,697 0 不适用 研究及开发成本 -405,158 -345,317 17.3% 期权及限制性股票费用上涨28.9%，员工福利上涨20.1% 投资性房地产公允价值变动收益 94,516 96,419 -2.0% 其他收入及利得-净额 342,971 349,258 -1.8% 政府项目下跌17.2% 经营盈利 453,307 420,759 7.7% 财务收益 29,444 40,029 -26.4% 财务费用 -30,481 -67,141 -54.6% 财务费用-凈额 -1,037 -27,112 -96.2% 享有联营投资的亏损份额 -4,240 -15,227 -72.2% 扣除所得税前利润 448,030 378,420 18.4% 来源：公司资料，中泰国际研究部 金蝶国际(268 HK)｜2019年3月15日 中泰国际研究部 2/F, 8/F and 9/F, No.238 Des Voeux Road Central, Central, Hong Kong 香港中环德辅道中 238 号 2、8 及 9 楼 Tel: (852) 3979-2985 Fax: (852) 2769-5966 页 3 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布尔日后的6 个月内的公司的涨跌幅相对同期的恒生指数的涨跌幅为基准； 买入： 公司股价的涨跌幅相对同期的恒生指数的涨跌幅达20%以上 增持： 公司股价的涨跌幅相对同期的恒生指数的涨跌幅介于5%和20%之间 中性： 公司股价的涨跌幅相对同期的恒生指数的涨跌幅介于-10%～5%之间 卖出： 公司股价的涨跌幅相对同期的恒生指数的涨跌幅大于-10%以上 行业投资评级： 以报告发布日后的6 个月内的行业的涨跌幅相对同期的恒生指数的涨跌幅为基准。 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数 谨慎：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数 金蝶国际(268 HK)｜2019年3月15日 中泰国际研究部 2/F, 8/F and 9/F, No.238 Des Voeux Road Central, Central, Hong Kong 香港中环德辅道中 238 号 2、8 及 9 楼 Tel: (852) 3979-2985 Fax: (852) 2769-5966 页 4 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司 -“中泰国际”分发。本研究报告仅供我们的客户使用。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。本公司所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、状况及独特需要作出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。 中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或者附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 权益披露： （1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无投资银行业务关系。 （2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。 （3）中泰国际证券或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1%或以上的财务权益。 版权所有 中泰国际证券有限公司 未经中泰国际证券有限公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。