非银金融行业：证券行业已进入政策+业绩双驱动的阶段，全面看好高弹性低估值的非银标的！

行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 非银金融 证券研究报告 2019年03月17日 投资评级 行业评级 中性(维持评级) 上次评级 中性 作者 夏昌盛 分析师 SAC执业证书编号：S1110518110003 xiachangsheng@tfzq.com 罗钻辉 分析师 SAC执业证书编号：S1110518060005 luozuanhui@tfzq.com 舒思勤 联系人 shusiqin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《非银金融-行业研究周报:全面看好高弹性低估值的非银标的，重视保险股的估值修复机会！》 2019-02-24 2 《非银金融-行业研究周报:相对收益看券商，绝对收益看保险，同时关注社融超预期下的信托行业估值修复机会》 2019-02-17 3 《非银金融-行业研究周报:政策迎来再次松绑，利率下行预期改善，券商与保 险 行 业 的 配 置 价 值 卓 越 》 2019-02-10 行业走势图 证券行业已进入政策+业绩双驱动的阶段，全面看好高弹性低估值的非银标的！ 投资要点：我们认为，证券行业已进入政策+业绩双驱动的阶段，行业政策及业绩有望持续超预期，继续推荐龙头券商。科创板已进入开板前的最后冲刺阶段，推出进度有望超预期，监管、交易所、中介机构、拟上市公司都在紧锣密鼓备战，北京证监局将在3月18日起受理科创板上市申请。3月至今，两市日均成交金额为9776亿元，创下2015年7月以来新高，环比提升66%。2019年日均交易额已回升至5441亿元，YOY+47%。两融余额回升至8883亿元，较18年底上升1326亿元。我们上调2019年证券行业净利润至951亿元，YOY+43%，预计全行业的ROE为4.63%。保险方面，在资产端，股市好转、10年期国债收益率企稳于3.1%以上；在负债端，寿险保费和NBV预计持续改善，我们推测新华和国寿短期NBV增速更优。保险公司权益投资好转将带来2019年及1季度净利润较快增长，平安净利润更加受益于股市好转（实施I9准则），1季度增速有望超过50%，预计高于同业。券商板块推荐中信证券、华泰证券、海通证券、国泰君安；多元金融板块推荐江苏租赁、复星国际，关注爱建集团、中航资本、国投资本；保险板块推荐新华保险、中国平安、中国人寿、中国太保、中国财险。 证券：我们继续坚定推荐龙头券商。1）科创板已进入开板前的最后冲刺阶段，推出进度有望超预期，监管、交易所、中介机构、拟上市公司都在紧锣密鼓备战，北京证监局将在3月18日起受理科创板上市申请。2）后续围绕做大资本市场（设立科创板并试点注册制）、引入国内外的中长期资金入市（鼓励证券公司权益类投资）、提升市场交易活跃度（拟完善融资融券交易机制、券商交易接口对量化私募放开），证券行业有望出台相应的利好政策。我们认为具备一流投行潜质的券商将成为资本市场改革的受益者。3）3月至今，两市日均成交金额为9776亿元，创下2015年7月以来新高，环比提升66%。2019年日均交易额已回升至5441亿元，YOY+47%。两融余额回升至8883亿元，较18年底上升1326亿元。4）市场流动性和活跃度持续提升，券商业绩有望持续超预期。基于证券行业经纪、自营业务预计将大幅改善的假设，我们上调2019年证券行业净利润至951亿元，同比增长43%，预计全行业的ROE为4.63%，预计年末净资产将达到2.05万亿元。5）券商基本面改善趋势强，政策环境持续改善。资本市场改革与政策纠偏+投行和直投业务增长+融资成本下行+股权质押纾困+集中度提升+股票市场回升+高Beta。行业平均估值2.12x PB，大型券商估值在1.3-2.0x PB之间，行业历史估值的中位数为2.5x PB。 保险：寿险保费增速好转，预计NBV持续改善，10年期国债收益率企稳于3.1%以上，配置价值卓越。1）保费和NBV增长改善进行时，预计趋势将持续。2月单月平安个人业务新单保费同比增长-2.2%，我们判断主要受春节因素影响（春节期间即2月1日-19日近20天是代理人活动低峰），2月累计新单保费同比增长-16.6%，负增长幅度较1月收窄3pct。受益于产品结构优化，预计2月平安NBV累计同比增长约5%。2）平安、国寿、太保、新华总保费收入累计同比分别为6.2%、+22.4%、2.8%、7.9%，平安、新华增速较上月好转，太保基本持平，国寿有所下降。2）股市好转，长端利率企稳于3.1%以上，预计2019年保险公司投资收益情况将大幅好于2018年。3月15日10年期国债收益率为3.1%，较3月8日下滑0.47bps。宏观经济走弱、流动性宽松的环境下，利率仍存在下行压力，但下行的空间或较为有限。沪深 300 指数本周上涨2.4bps，19年来累计上涨26.1%。3）2月上市产险公司保费增速较1月下滑，主要由非车险负增长带来，预计后续将回归平稳增长。2月单月平安产险保费同比-6.3%，车险、非车险保费同比分别为0.3%、-23.6%，非车险负增长受到春节因素影响（部分业务承保前置至1月末）。2月累计平安产险保费同比9.9%，较1月增速下降8.7pct；2月当月太保产险保费同比1.2%，2月累计同比12.7%，增速较1月放缓，预计影响因素与平安一致。我们预计人保财险的保费趋势类似，保费增速将较1月的超高水平有所下滑。4）截至3月15日，平安、国寿、太保、新华的P/AAV（反映了利率预期）分别为0.97、1.09、0.84、0.82倍，P/EV分别为1.11、0.89、0.76、0.76倍；中国财险2018年PB为1.22倍。 重点公司推荐： 券商板块：中信证券、华泰证券、海通证券、国泰君安；多元金融：江苏租赁，复星国际，关注爱建集团、中航资本、国投资本；保险板块：新华保险、中国平安、中国人寿、中国太保、中国财险。 风险提示：市场低迷导致业绩及估值双重下滑、政策落地不及预期；长期利率下降超预期。 -27%-22%-17%-12%-7%-2%3%8%2018-032018-072018-11非银金融 沪深300 19896617/36139/20190318 09:12 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2019-03-15 评级 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E 600030.SH 中信证券 23.81 买入 0.94 0.88 1.01 1.15 25.33 27.06 23.57 20.70 601688.SH 华泰证券 22.52 增持 1.30 0.96 1.08 1.22 17.32 23.46 20.85 18.46 600837.SH 海通证券 13.76 增持 0.75 0.46 0.61 0.71 18.35 29.91 22.56 19.38 601211.SH 国泰君安 19.25 增持 1.13 0.88 0.97 1.09 17.04 21.88 19.85 17.66 601336.SH 新华保险 51.25 买入 1.73 2.56 3.39 4.10 29.62 20.02 15.12 12.50 601318.SH 中国平安 73.85 买入 4.87 5.88 7.54 8.88 15.15 12.57 9.79 8.31 601628.SH 中国人寿 28.75 买入 1.14 0.47 0.84 1.14 25.22 61.17 34.23 25.22 601601.SH 中国太保 32.89 买入 1.62 1.98 2.68 3.16 20.30 16.61 12.27 10.41 02328.HK 中国财险 8.98 买入 1.34 0.65 0.92 1.22 7.66 11.86 8.33 6.30 600901.SH 江苏租赁 7.36(港币) 买入 52.02 52.15 52.17 52.19 0.14 0.14 0.14 0.14 00656.HK 复星国际 12.28（港币） 买入 1.54 1.56 1.71 1.87 6.82 6.74 6.15 5.62 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS 19896617/36139/20190318 09:12 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1. 券商重要数据 1）本周日均股票成交额为9386亿元（上周10793亿元），单周环比下降13.03%，市场交易活跃度维持高位；2019年两市日均股票成交金额5441亿元，同比上升47.40%。 2）投行业务：2019年2月，IPO、增发规模分别为34.28亿元、1423亿元，分别环比下降73%和上升31%。2019年2月债券承销金额为1665亿元。2018年，IPO、增发和配股承销规模分别为1378亿元、7503亿元、229亿元，同比分别减少40%、29%和增长41%；全年债券承销金额55050亿元，同比增长31.70%。 3）融资融券：截至2019年3月14日，两市融资融券余额为8883亿元，较2018年12月28日上升1326.21亿元；两市的融资余额为8799.98亿元，融券余额为83.26亿元。2018年全年日均余额为9138亿元，较2017年的9364亿元下降2.41%。 4）股票质押：股票质押规模整体保持平稳，截止2019-3-15, 市场质押股数6264.49亿股, 市场质押股数占总股本9.63%, 市场质押市值为52895.08亿元；截止2019-3-15, 大股东质押股数6096.02亿股, 大股东质押股数占所持股份比6.86%。大股东未平仓总市值25935.08亿元, 大股东疑似触及平仓市值25570.92亿元。 图1：2019年3月日均股票成交金额9,776亿元 图2：2月22日当周新增投资者31.61万人 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 图3： 截至2019年3月14日两融余额为8883.25亿元 图4：2019年2月股权融资首发募资34.28亿元 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 0500010000150002016/032017/032018/032019/03日均成交金额(亿) 0102030405060新增投资者数量 (万人) 5,0006,0007,0008,0009,00010,00011,00012,000沪深两融余额(亿元) 01002003004005002016-012017-012018-012019-01首发募集资金(亿元) 19896617/36139/20190318 09:12 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图5：2019年2月再融资共完成1423亿元 图6：2019年2月券商主承销1665亿元 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 图7：券商板块目前估值仍处于历史底部区间（中信行业非银金融-证券） 资料来源：wind，天风证券研究所 0100020003000400050002016-012017-012018-012019-01再融资合计筹集资金(亿元) 0500100015002000 - 2,000 4,000 6,000 8,0002017-042017-102018-042018-10债券承销金额（亿元，左轴） 债券只数(只，右轴) 0.00001.0000