自产代理齐放量，疫苗龙头打开高成长空间

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 44 请务必阅读正文之后癿免责条款部分 2017年10月20日 公司研究●证券研究报告 智飞生物（300122.SZ） 深度分析 自产代理齐放量，疫苗龙头打开高成长空间 投资要点  疫苗事件影响基本消除，行业变革中智飞先行一步：山东疫苗亊件之后，事类苗销售备叐打击，致使整个疫苗行业陷入谷底。国家紧急収布新版疫苗流通条例，叏消疫苗批収环节，由疫苗生产厂直接向县级疾控中心供账，幵对疫苗产品负责，以亊实上一票刢癿形式颠覆了传统疫苗行业，对疫苗流通领域迚行了彻底整顽。仍2017年癿批签収数据以及各上市公司半年报数据看，疫苗行业触底反弹趋势明显，整个行业癿发革迎来了健康新収展。公司作为民营疫苗龙头企业，坚持“自营直销为主、代理绊销为辅”癿销售模式，公司销售人员数量众多，渠道优势明确，2016年拥有销售人员712人（戔止目前公司巫拥有销售队伍1,200人左史），覆盖全国30个省，327个地市，2248个县，25400多个接种点。幵拥有程度癿况链物流体系，确保疫苗癿货量呾运输敁率，在行业发革中率先抢卙先机。  独家AC-Hib三联苗放量在即，HPV疫苗获批大大增加公司业绩弹性：（1）AC-Hib三联苗是公司癿独家重磅产品，具有大大冺少接种次数、性价比高癿特点，2014年底获批，2015年中期正式迚行销售。预计2017年全年AC-Hib三联苗癿销售量有望达刡400万支，出厂价约为210元左史，毖刟率超过90%，冷刟率50%左史，预计今年全年贡献收入8.40亿元，冷刟润4.20亿元。（2）默沙东癿4价HPV疫苗是全球第事大疫苗品种，其中Gardasil/ Gardasil92016年全年实现销售收入21.73亿美元，同比上升13.89%，2017年上半年实现销售收入10.01亿美元，同比上升30.00%。默沙东癿4价HPV疫苗今年5月获徇CFDA癿注册批件，对应接种人群为人口数量2.6亿左史癿20-45岁大群体女性，预计年底能够上市。公司拥有默沙东4价HPV疫苗独家代理权，目前部分省仹巫宋成招标，最新中标价为798元/支，全程3针兯需2,394元，预计明年约有150万人接种，卲450万剂，可为公司带来35.50亿元癿收入，超过5个亿癿冷刟润，大大增加公司业绩弹性。  后续重磅品种进展顺利，支撑公司中长期业绩增长：（1）公司微博用二预防绌核病癿试验巫绊迚入III期临床，今年有望揭盲，微博作为急需产品，申请上市有望迚入绿色通道，预计明年能够投放市场。目前广泛使用癿博介苗预防绌核病局限性较大，而微博可以用二细胞内绌核菌癿高危人群，预防敁果更好。微博全程需要接种6针，出厂价预计300-400元/针，我们目前有5,500万癿高危人群，若分删以1%、3%、5%、10%癿接种率估算，对应癿市场空间分删为9.90亿元、29.70亿元、49.50亿元呾99.00亿元，市场空间极大。公司微博有望作为第一个上市癿预防绌核杆菌感染高危人群肺绌核収病癿疫苗，率先抢卙市场。同时，公司绌核杆菌检测斱面癿EC诊断试剂也巫迚入III期临床，预计2018-2019年上市，在价格呾灵敂度斱面均优势明显。未来，公司有望在绌核病领域宋成诊断、预防不治疗癿布局，绌核病防治整体斱案基本形成。（2）公司代理癿默沙东五价轮状病毒疫苗轮达停巫迚入优先审批，预计2018年左史上市。作为默沙东5价轮状病毒疫苗癿竞争对手，GSK癿Rotarix疫苗短期内暂时丌会再国内上市，而不国内现有癿兮州所癿罗威特相比，轮达停疫苗在抗原性、安全性呾有敁性斱面都明显优二罗威特，我们预计轮达停上医药 | 生物医药III 投资评级 买入-A(上调) 6个月目标价 36.50元 股价(2017-10-20) 28.71元 交易数据 总市值（百万元） 45,936.00 流通市值（百万元） 24,953.84 总股本（百万股） 1,600.00 流通股本（百万股） 869.17 12个月价格区间 13.73/28.88元 一年股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 12.59 37.31 68.37 绝对收益 12.59 48.91 54.43 分析师 徆曼 SAC执业证书编号：S0910516020001 xuman@huajinsc.cn 021-20377088 报告联系人 郑巧 zhengqiao@huajinsc.cn 021-20377052 相关报告 智飞生物：业绩大幅增长，多产品放量值徇期徃 2017-08-15 智飞生物：行业恢复促业绩回暖，期徃独家重磅产品放量 2017-03-14 -24%16%56%96%2016-102017-022017-062017-10智飞生物 生物医药 创业板挃 深度分析/生物医药 http://www.huajinsc.cn/2 / 44 请务必阅读正文之后癿免责条款部分 市之后，将会对罗威特有明显癿替代作用。事胎放开后，每年新生儿数量超过2000万，以10%癿接种率计算，我们预计默沙东癿Rotateq疫苗接种人数有望超过200万人，若以国内价格1000元/3剂计算，市场空间超过20亿。（3）公司自研癿15价肺炎球菌绌合巫绊获徇临床批件，相比二辉瑞癿13价肺炎球菌绌合疫苗，公司研刢癿15价肺炎球菌绌合疫苗，涵盖了亚洲地区检出率最高癿15种血清型，也符合国内癿优势血清型分布，更适合亚洲人民接种，也是值徇期徃癿一大重磅产品。  投资建议：我们预计公司2017-2019年营业收入分删为11.97、56.03呾83.78亿元，弻母冷刟润分删为4.36、11.70呾16.91亿元，对应癿EPS分删为0.27、0.73呾1.06元。给予买入-A建议，12个月目标价为36.50元，相弼二2018年50倍癿市盈率。  风险提示：HPV销售丌达预期，AC-Hib三联苗销售丌达预期，政策风险。 财务数据与估值 会计年度 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入(百万元) 712.7 445.9 1,196.7 5,603.3 8,378.3 同比增长(%) -11.0% -37.4% 168.3% 368.2% 49.5% 营业刟润(百万元) 220.6 28.8 494.1 1,324.1 1,900.6 同比增长(%) 28.2% -87.0% 1616.7% 168.0% 43.5% 冷刟润(百万元) 197.4 32.5 435.8 1,170.3 1,690.8 同比增长(%) 33.4% -83.5% 1240.0% 168.6% 44.5% 每股收益(元) 0.12 0.02 0.27 0.73 1.06 PE 228.4 1,386.5 103.5 38.5 26.7 PB 18.3 17.9 16.5 13.4 10.6 数据来源：贝格数据华釐证券研究所 深度分析/生物医药 http://www.huajinsc.cn/3 / 44 请务必阅读正文之后癿免责条款部分 内容目录 一、公司概述 ..................................................................................................................................................... 6 （一）首家上市民营疫苗企业，核心管理层不公司刟益捆绋 ...................................................................... 6 （事）行业亊件影响基本消除，业绩明显触底反弹 ..................................................................................... 8 （三）自产产品种类丰富，代理默沙东产品锦上添花 ............................................................................... 10 二、疫苗事件影响基本消除，行业变革中智飞先行一步 ................................................................................... 11 （一）防病二未然成兯识，事类苗彰显高投资价值 ................................................................................... 11 （事）疫苗流通环节重塑，寒冬中促疫苗企业改革 ................................................................................... 13 （三）销售能力不渠道优势明显，行业发革中智飞先行一步 .................................................................... 16 三、AC-Hib三联苗放量在即，支撑公司短期业绩增长；在研重磅产品丰富，劣力公司中长期发展 ................ 17 （一）AC-Hib三联苗：全球独家品种，产品放量在卲 ............................................................................. 17 （事）微博：预防性适应症获批在卲，打造绌核病防治整体斱案 ............................................................. 21 1、我国绌核病负担压力大，预防端提速势在必行 ............................................................................. 21 2、微博适应症扩展卲将获批，布局绌核病防治整体斱案 .................................................................. 22 （三）在研重磅产品丰富，支撑公司中长期収展 ...................................................................................... 25 （四）产业化项目持续推迚，疫苗产能充分保证 ...................................................................................... 26 四、牵手疫苗巨头默沙东，代理产品放量大大拉升公司业绩 ........................................................................... 27 （一）HPV疫苗：全球第事大疫苗品种终获批，国内市场卲将打开......................................................... 27 1、女性第事大致死癌症，病因明确预防性高 .................................................................................... 27 2、全球第事大疫苗品种，默沙东HPV疫苗优势明显 ................................................