请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—首次覆盖 电气设备新能源 [Table_StockInfo] 日月股份(603218) 买入 合理估值： 27.98-34.47 元 昨收盘： 22.37 元 （首次评级） 新能源 2019年03月15日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 407/99 总市值/流通(百万元) 9,110/2,224 上证综指/深圳成指 3,027/9,592 12个月最高/最低(元) 23.70/11.49 证券分析师：方重寅 E-MAIL： fangchongyin@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518030002 联系人：王蔚祺 E-MAIL： wangweiqi2@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 经济研究 全球风电铸件龙头，乘风而上快速扩张  中国风电发展进入平价前提速阶段，优质铸件供不应求 2019年底的电价调整政策将促进开发商加快项目建设进度，我们预期2019年随着三北市场升温、风电平价项目试水、海上风电的加速开发，以及低风速地区存量核准项目的抢装，2019-2020年中国风电新增吊装容量进一步提升至年均28GW以上。日月股份作为国内产能规模、产品质量和管理交付能力最强的风电铸件企业，深受海内外领先风电整机厂商的青睐，公司在扩产周期内仍然面临产能供不应求的情况，预计2018/19/20年总体销量分别为26/33/46万吨，其中风电铸件产量分别为15/25/33万吨。  “双海”战略提升溢价能力，巩固市场地位 公司风电铸件业务的主要客户为海外内龙头企业，并且海外供货量和供货比例还在快速提升；同时公司新投产的铸造和精加工产能定位海上/大容量机型，专注高端细分市场，具有更强的议价能力和盈利能力。  工业通缩时代逆周期因子释放盈利潜能 公司主要原材料为生铁、废钢和树脂，生产成本受原材料价格影响，历史上盈利能力具有极强的逆周期性。随着原材料价格在2018年4季度从高位调整，预计公司将获益于工业通缩，生产成本进一步下降，毛利率回归到25%-30%的历史中枢区间。  风险提示 一、 如果中国弃风限电重新恶化，将导致行业新增装机不达预期； 二、 如果生铁、废钢等快速上行并超过2018年高点，将导致盈利能力改善不达预期； 三、 如果海外贸易关系恶化，将影响公司海外出口业务。  公司合理估值在27.98元~34.47元 预计公司18-20年每股收益0.73/1.19/2.01元，利润增速分别为29.6%/62.9%/68.2%。未来一年合理估值区间27.98-34.47元，给予“买入”评级。对应19年预期收益动态市盈率分别为23和29倍，相对于公司目前股价溢价25~54%。 盈利预测和财务指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 1600 1,831 2,417 3,215 4,405 (+/-%) -14.9% 14.4% 32.0% 33.0% 37.0% 净利润(百万元) 339 227 294 478 804 (+/-%) -20% -33.2% 29.6% 62.9% 68.2% 摊薄每股收益(元) 0.85 0.57 0.73 1.19 2.01 EBIT Margin 28.9% 14.3% 13.0% 16.9% 20.9% 净资产收益率(ROE) 10.6% 8.2% 9.8% 14.1% 20.0% 市盈率(PE) 26.3 39.6 30.6 18.8 11.2 EV/EBITDA 20.8 27.9 24.1 14.9 9.5 市净率(PB) 3.45 3.24 2.99 2.65 2.23 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5M/18M/18J/18S/18N/18J/19上证指数日月股份 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 估值与投资建议 预计公司铸造产能顺利扩张，2018-2020年销量保持稳步增长，达到26/33/46万吨。产品结构方面，由于风电铸件需求旺盛并且单吨利润更高，公司会将扩出来产能全部投入风电铸件生产，预计2018-2020年风电铸件销售量为15/25/33万吨；假设其中对外资厂商供货销量预计为2.7/6.7/10.5万吨，按产品类型区分，假设3MW以上机型分别为2.7/10/15万吨。随着公司精加工项目的投产，和原材料价格从高位调整，公司吨钢毛利有望在2019年同比提升，毛利率在2019年恢复到25%左右，在2020年进一步提升至28%。未来一年合理估值区间27.98~34.47元/股，我们给予“买入”的评级。 核心假设与逻辑 2019年和2020年中国风电新增装机容量较2017-2018年上一个新的台阶，从20-23GW提高至28-33GW。日月股份作为行业领先企业，每年新扩产能仍然不能满足客户的全部需求，议价能力稳定。同时海外整机厂商也在逐步增加中国风电零部件的采购比例，公司的单位售价和毛利率有望获益于从出口比例提升。同时公司新建产能适用于海上大容量机型，通过产品结构升级将继续提高盈利能力。公司精加工项目投产后，可节约加工费用进而提高单吨毛利润。2018年4季度大宗原材料价格开始见顶并进入下行通道，2019年1月份国内生产资料价格同比为负数，经济进入工业通缩时期，我们预计占公司营业成本70%以上的生铁、废钢和树脂等原材料价格也将持续回调，有利于公司的成本下降，释放逆周期潜力。 与市场的差异之处 市场认为国内风电行业在2020年前将维持每年20GW的平稳装机速度，我们认为由于三北市场的回归，和平价甚至低于火电价格的特高压项目集中上马，2019-2021年中国风电行业将面临装机需求迅速扩张的高景气度行情。 市场认为风电铸件行业壁垒较低，产能建设周期快，普遍盈利能力较弱，下游议价能力非常强。我们认为，虽然普通的风电铸件产能长期来看并不短缺，但是随着行业的转型升级，质量优异、产能布局先进的风电铸件企业仍然具备很强的议价能力，加上企业自身精益管理水平高，2018年在全行业亏损的情况下，公司依然保持了一定的销售净利率和资产周转率。未来海外整机厂商逐步提高中国零部件采购比例，日月股份正在从中国领先企业向全球领先企业转型迈进。 股价变化的催化因素 我们认为如果公司新产能顺利投运，同时生铁、废钢等原材料价格在2019年持平或者缓慢下降，公司毛利率有望从目前21%左右回升到28%，2019-2020年公司业绩因产能扩张和毛利率修复而实现高速增长。 核心假设或逻辑的主要风险 一、 如果中国弃风限电重新恶化，将导致行业新增装机不达预期； 二、 如果原材料价格快速上行并超过2018年高点，将导致公司盈利能力改善不达预期。 三、如果海外贸易关系恶化，将影响公司海外出口业务。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 内容目录 估值与投资建议 ................................................................................................................. 6 绝对估值：27.98~34.47元 ............................................................................................. 6 绝对估值的敏感性分析 .................................................................................................. 6 相对法估值：17.40元~21.50元 .................................................................................... 7 投资建议 .......................................................................................................................... 7 全球风电铸件龙头，产能和质量领先同业........................................................................ 8 公司简介 .......................................................................................................................... 8 股权结构 .......................................................................................................................... 9 经营模式 .......................................................................................................................... 9 公司业务构成 ................................................................................................................ 11 风电铸件业务 ................................................................................................................ 12 塑料机械配套铸件及其他铸件 .................................................................................... 14 行业竞争格局 ................................................................................................................ 15 财务数据比较：收入增速和盈利能力领先同业 ......................................................... 16 平价前夕三北重启 中国风电进入“抢装”2.0时代 ........................................................... 18 风电是我国能源转型进程中的主力增量电源之一 ..................................................... 18 北方四省摘“红帽”释放装机增长潜力 ................................................................