25.3亿分红获董事会通过，高股息率彰显投资价值

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 小天鹅A（000418） 证券研究报告 2019年03月14日 投资评级 行业 家用电器/白色家电 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 54.30元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 441.45 流通A股股本(百万股) 439.36 A股总市值(百万元) 23,970.84 流通A股市值(百万元) 23,857.47 每股净资产(元) 12.31 资产负债率(%) 53.43 一年内最高/最低(元) 78.00/41.52 作者 蔡雯娟 分析师 SAC执业证书编号：S1110516100008 caiwenjuan@tfzq.com 罗岸阳 分析师 SAC执业证书编号：S1110518120002 luoanyang@tfzq.com 马王杰 分析师 SAC执业证书编号：S1110518080001 mawangjie@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《小天鹅A-季报点评:收入增速有所放缓，盈利能力保持平稳》 2018-11-01 2 《小天鹅A-半年报点评:中高端化带动盈利能力上升，现金含量充足体现高报表质量》 2018-08-08 3 《小天鹅A-季报点评:盈利能力进一步提升，在手现金+理财超百亿》 2018-04-24 股价走势 25.3亿分红获董事会通过，高股息率彰显投资价值 事件 美的集团发行A股股份换股吸收合并公司暨关联交易事项已于2019年3月12日获中国证券监督管理委员会核准，根据美的集团《关于本次换股吸收合并实施前无锡小天鹅股份有限公司分红安排的提议函》，公司董事会同意实施中期利润分配，拟以公司2018年末总股本约6.32亿股为基数，按每10股派发现金红利40元(含税)向全体股东分配，共派发现金约25.30亿元，剩余未分配利润结转以后年度。 小天鹅分红提升股东回报，美的一次性获得13.3亿现金 按照小天鹅一次性分红方案对应A、B股7.4%、9.1%股息率（按照1港币=0.8690元人民币折算），显著增厚股东收益。同时，假设分红完成后进行换股，则换股价格和换股比例将相应调整。同时，按照美的当前对小天鹅直接及间接持股比例52.67%估算，美的可分红获得约13.3亿现金。 若假设美的集团18年度分红在换股完成以后实施，则原小天鹅股东有机会获得“小天鹅一次性分红”+“合并后美的股东分红”。根据美的历年分红情况，我们假设2018年美的集团分红率上升至55%，则对应小天鹅A、B股原股东有可能获得“7.4%+4.3%”=11.7%、“9.1%+4.3%=13.4%”的总分红，投资价值进一步彰显。 小天鹅相对美的集团折价明显，存在短期投资套利机会 从换股价格和比例来测算，持有美的集团的现股东，若将股份转换成小天鹅A或小天鹅B并持有至换股完成后，将分别获得3.5%、4.6%的溢价收益，即意味着当前小天鹅A、B股相对于美的集团约有3%-4%的短期折价套利机会。 投资建议 我们认为，小天鹅和美的的此次股东分红一方面有利于提升股东回报率，进一步彰显了公司的长期投资价值。当前小天鹅的股价相对于美的集团具有一定折价，长期来看，我们认为美的在架构调整方面进入到关键时期，更早地顺利完成吸收合并，对于集团后续整合有利建议积极关注美的集团及小天鹅A及相对更为便宜的小天鹅B股。 风险提示：原材料价格波动风险，房地产市场波动风险，宏观经济波动风险等。 财务数据和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 16,334.91 21,384.70 22,716.97 23,923.24 25,066.77 增长率(%) 24.3900 30.9100 6.2300 5.3100 4.7800 EBITDA(百万元) 1,526.87 2,062.10 1,869.03 2,206.07 2,572.60 净利润(百万元) 1,175.05 1,506.41 1,732.22 1,985.03 2,253.53 增长率(%) 2784.00 2820.00 1499.00 1459.00 1353.00 EPS(元/股) 1.86 2.38 2.74 3.14 3.56 市盈率(P/E) 29.23 22.80 19.83 17.30 15.24 市净率(P/B) 5.74 4.87 4.27 3.72 3.24 市销率(P/S) 2.10 1.61 1.51 1.44 1.37 EV/EBITDA 11.09 20.39 17.69 14.12 11.87 资料来源：wind，天风证券研究所 -41%-34%-27%-20%-13%-6%1%2018-032018-072018-112019-03小天鹅A 白色家电 沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 事件 美的集团发行A股股份换股吸收合并公司暨关联交易事项已于2019年3月12日获中国证券监督管理委员会核准，根据美的集团《关于本次换股吸收合并实施前无锡小天鹅股份有限公司分红安排的提议函》，公司董事会同意实施中期利润分配，拟以公司2018年末总股本约6.32亿股为基数，按每10股派发现金红利40元(含税)向全体股东分配，共派发现金约25.30亿元，剩余未分配利润结转以后年度。 小天鹅分红提升股东回报，美的一次性获得13.3亿现金 按照小天鹅一次性分红方案对应A、B股7.4%、9.1%股息率（按照1港币=0.8690元人民币折算），显著增厚股东收益。同时，假设分红完成后进行换股，则换股价格和换股比例将相应调整。同时，按照美的当前对小天鹅直接及间接持股比例52.67%估算，美的可分红获得约13.3亿现金。 图1：小天鹅分红前后转股价格调整 资料来源：WIND，天风证券研究所 若假设美的集团18年度分红在换股完成以后实施，则原小天鹅股东有机会获得“小天鹅一次性分红”+“合并后美的股东分红”。根据美的历年分红情况，我们假设2018年美的集团分红率上升至55%，则对应小天鹅A、B股原股东有可能获得“7.4%+4.3%”=11.7%、“9.1%+4.3%=13.4%”的总分红，投资价值进一步彰显。 图2：美的集团历年分红率情况 资料来源：WIND，天风证券研究所 小天鹅相对美的集团折价明显，存在短期投资套利机会 从换股价格和比例来测算，持有美的集团的现股东，若将股份转换成小天鹅A或小天鹅B并持有至换股完成后，将分别获得3.5%、4.6%的溢价收益，即意味着当前小天鹅A、B股相对于美的集团约有3%-4%的短期折价套利机会。 投资建议 我们认为，小天鹅和美的的此次股东分红一方面有利于提升股东回报率，进一步彰显了公司的长期投资价值。当前小天鹅的股价相对于美的集团具有一定折价，长期来看，我们认为美的在架构调整方面进入到关键时期，更早地顺利完成吸收合并，对于集团后续整合有利建议积极关注美的集团及小天鹅A及相对更为便宜的小天鹅B股。 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 利润表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 4,272.08 1,588.26 2,401.60 4,603.76 5,550.47 营业收入 16,334.91 21,384.70 22,716.97 23,923.24 25,066.77 应收账款 1,489.35 1,783.95 1,244.98 1,878.33 1,366.42 营业成本 12,111.21 15,982.89 16,937.77 17,772.57 18,524.34 预付账款 131.51 84.35 197.95 98.26 210.48 营业税金及附加 99.20 131.79 115.86 122.01 132.85 存货 1,724.84 1,980.77 1,312.69 2,143.09 1,458.87 营业费用 2,325.65 2,872.85 3,189.46 3,265.52 3,341.40 其他 9,710.09 14,127.65 14,506.30 14,863.11 15,239.72 管理费用 505.32 728.32 976.83 980.85 952.54 流动资产合计 17,327.87 19,564.97 19,663.52 23,586.55 23,825.95 财务费用 (154.83) (71.81) (590.64) (622.00) (651.74) 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产减值损失 94.57 70.60 70.00 50.00 50.00 固定资产 970.86 1,029.67 987.58 1,018.95 1,067.15 公允价值变动收益 0.00 5.27 (5.27) 0.00 0.00 在建工程 0.00 37.97 37.97 37.97 37.97 投资净收益 200.24 320.62 300.00 300.00 300.00 无形资产 192.28 187.05 181.88 176.71 171.55 其他 (400.48) (704.71) (589.46) (600.00) (600.00) 其他 394.98 518.76 315.69 312.02 311.68 营业利润 1,554.03 2,048.87 2,312.42 2,654.29 3,017.37 非流动资产合计 1,558.12 1,773.45 1,523.12 1,545.65 1,588.35 营业外收入 38.98 17.45 40.00 40.00 40.00 资产总计 18,885.99 21,338.42 21,186.64 25,132.20 25,414.30 营业外支出 8.57 1.62 10.00 10.00 10.00 短期借款 183.81 81.39 0.00 0.00 0.00 利润总额 1,584.43 2,064.69 2,342.42 2,684.29 3,047.37 应付账款 3,535.02 4,048.15 3,856.15 4,437.72 4,206.97 所得税 241.65 356.27 351.36 402.64 457.11 其他 8,187.29 8,973.82 7,834.52 9,708.87 8,530.88 净利润 1,342.78 1,708.42 1,991.06 2,281.64 2,590.27 流动负债合计 11,906.12 13,103.36 11,690.67 14,146.60 12,737.85 少数股东损益 167.72 202.01 258.84 296.61 336.73 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 1,175.05 1,506.41 1,732.22 1,985.03 2,253.53 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益（元） 1.86 2.38 2.74 3.14 3.56 其他 20.77 16.76 20.00 22.00 24.00 非流动负债合计 20.77 16.76 20.00 22.00 24.00 负债合计 11,926.89 13,120.12 11,710.67 14,168.60 12,761.85 主要财务比率 2016 2017 2018E 2019E 2020E 少数股东权益 97