证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 【宏观快评】2019年政府工作报告点评 政府工作报告的十二点解读 事项 2019年3月5日，十三届全国人大二次会议在京开幕，李克强总理作政府工作报告。 主要观点 1、增长目标：增速目标下调，但底线思维强化。2019年政府工作报告将经济增速目标设定为“6%-6.5%”，取代此前连续两年“6.5%左右”的预期目标；但提到“决不能让经济运行滑出合理区间”，增长底线思维有所强化。 2、财政政策：名义赤字率小幅上调，“加力”更多通过专项债。2019年积极财政政策基调不变的同时，“增支”积极程度由2018年的“聚力增效”变为“加力提效”。2019年赤字规模提高3800亿元至2.76万亿；预算赤字率2.8%，较2018年上调0.2个百分点。积极财政“加力”更多体现在地方政府专项债增量扩围上，2019年新增专项债券较2018年增加8000亿元达到2.15万亿。 3、2019年2万亿减税降费如何落实？相比于增支，积极财政更多体现在超预期大规模“减收”，2019年“全年减税降费近2万亿元”的总规模略超市场预期，增值税减税占据半壁江山。 4、货币政策：“总闸门”表述回归，初步框定M2和社融增速目标。我们认为当前货币政策“上有顶、下有底”，货币宽松整体不会达到14-15年“顶”，降准比降基准息依然在政策顺位中靠前；货币宽松的“底”是保持“满足经济运行在合理区间需要”的广义货币和社融增速，金融数据在1月份高增之后保持与名义经济增速匹配的增速是政策较为合意的状态。 5、就业优先：就业政策并列为三大宏观逆周期调节政策之一。将就业政策与财政、货币政策工具并列为三大宏观逆周期调整政策，明确了“稳增长首要是为保就业”。为实施就业优先政策，政府工作报告提出“给与企业定额税费减免+支持灵活就业+技能提升和转岗专业培训+高职院校扩招100万人”多项措施。 6、供给侧结构性改革全面转向“降”和“立”。显著提高了增强市场活力在经济发展中的地位，“把市场主体的活跃度保持住、提上去，是促进经济平稳增长的关键所在”；首次在政府工作报告中明确“非禁即入”的原则。 7、国企改革：中央文件首次提出“竞争中性”。 8、对外开放：强调规则和加大开放并重。延续了2018年中央经济工作会议“制度型开放”的新提法，强调对规则的注重；首次在政府工作报告中提出“允许更多领域实行外资独资经营”。 9、三大攻坚战：防风险全面让位于稳增长。“稳杠杆”目标不变，对金融和地方政府风险的防范和化解着墨较少，更多篇幅用于强调风险要“在发展中逐步化解”和“把握好节奏和力度”。 10、新一轮地方政府债务置换来临？政府工作报告提到“继续发行一定数量的地方政府置换债券” 是对存量债务置换的继续推进，当前对地方政府债务约束的边际松动仍然是建立在“中央不兜底”基本原则之上。 11、扩内需：期待未来“基建补短板”政策的进一步出台。刺激消费着力点在服务消费+汽车消费+农村消费。扩大投资尤其是基建补短板方面，一是着力解决基建项目资本金短缺问题，二是 “用好开发性金融工具”。 12、棚改潮退，政策性金融机构资产扩张面临从棚改向基建的再平衡。2019年政府工作报告是自2014年以来首次未提及棚改套数目标。棚改潮退，过去几年政策性金融机构通过棚改进行资产扩张的模式面临在基建之间的再平衡。 风险提示：实际减税降费规模估算误差较大；文字解读有偏差。 证券分析师：张瑜 电话：010-66500918 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 联系人：王丹 电话：010-66500851 邮箱：wangdan@hcyjs.com 《【华创宏观】三维度看逆流而上的扩信用之路——1月金融数据点评》 2019-02-16 《【华创宏观】一级地产大额新发，二级积极情绪稳固——中资美元债周报20190217》 2019-02-17 《【华创宏观】新发密集，二级投资级高收益并驾齐驱——中资美元债周报20190225》 2019-02-25 《【华创宏观+交运+轻工+商社】汇率如何看？强势汇率的预期受益标的有哪些？》 2019-02-25 《【华创宏观】地产金融新发不断，高收益情绪再提振——中资美元债周报20190303》 2019-03-03 相关研究报告 华创证券研究所 宏观研究 宏观快评 2019年03月05日 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 政府工作报告的十二点解读 ...................................................................................................................................3 1、增长目标：增速目标下调，但底线思维强化...............................................................................................3 2、财政政策：名义赤字率小幅上调，“加力”更多通过专项债 ......................................................................3 3、2019年2万亿减税降费如何落实？............................................................................................................3 4、货币政策：“总闸门”表述回归，初步框定M2和社融增速目标 ...............................................................3 5、就业优先：就业政策并列为三大宏观逆周期调节政策之一..........................................................................4 6、供给侧结构性改革全面转向“降”和“立”...............................................................................................4 7、国企改革：中央会议中首次提出“竞争中性”原则 ....................................................................................4 8、对外开放：强调规则和加大开放并重 .........................................................................................................4 9、三大攻坚战：防风险全面让位于稳增长......................................................................................................4 10、新一轮地方政府债务置换来临？ ..............................................................................................................4 11、扩内需：期待未来“基建补短板”政策的进一步出台 ...............................................................................4 12、棚改潮退，政策性金融机构资产扩张面临从棚改向基建的再平衡 .............................................................5 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 政府工作报告的十二点解读 1、增长目标：增速目标下调，但底线思维强化 2019年政府工作报告将经济增速目标设定为“6%-6.5%”，取代此前连续两年“6.5%左右”的增速目标，并新增了实现目标“需要付出艰苦努力”的表述。但对经济增长的底线思维有所强化，在部署2019年工作的篇幅中，“确保/保持经济运行在合理区间”共出现4次，并提到“决不能让经济运行滑出合理区间”；而2018年“确保经济运行在合理区间”则仅仅出现了一次。 2、财政政策：名义赤字率小幅上调，“加力”更多通过专项债 2019年积极财政政策基调不变的同时，积极程度由2018年的“聚力增效”变为“加力提效”。2019年赤字规模提高3800亿元至2.76万亿，中央和地方赤字规模分别增加2800亿元和1000亿元；预算赤字率2.8%，较2018年上调0.2个百分点。积极财政“加力”更多体现在地方政府专项债的增量扩围上，2019年新增专项债券较2018年增加8000亿元达到2.15万亿，并合理扩大使用范围。赤字和专项债规模的增幅均在市场预期范围之内，政府工作报告“为应对今后可能出现的风险留出政策空间”的表述也体现了高质量框架约束下的财政支出平稳扩张的政策取向；但同时，由于2018年地方债券发行大幅滞后，部分专项债资金的实际使用发生在今年，这一“财政积攒”边际上扩大了2019年积极财政的实际效果。 3、2019年2万亿减税降费如何落实？ 相比于增支，积极财政更多体现在超预期大规模“减收”，2019年“全年减税降费近2万亿元”的总规模略超市场预期，2万亿的大幅减税降费如何落实？ （1）增值税减税占据半壁江山。以制造业为主的16%档税率降至13%+交运仓储和建筑业税率由10%降至9%，合计减税规模预计在6900-7900亿元左右；以6%低税率为主的研发和技术服务、餐饮住宿等生产、生活性服务业税率维持不变，其减税效应主要依赖于留抵退税的落实。2019年增值税减税规模合计将达到甚至略超1万亿。 （2）城镇职工基本养老保险单位缴费比例由当前20%降至16%。2018年全国社保基金收入合计5.84万亿，城镇职工基本养老保险占比约为45%，其中企业缴费比例20%、职工缴费比例8%，企业缴费比例降低4个百分点合计降费规模约为3756亿元；但由于各地费率各不相同，多地按照较低费率缴纳，实际降费规模大概率会低于估算值。 （3）个人所得税提高起征点和专项附加扣除继续推进，2019年减税规模合计将在3500亿元左右。 （4）余下3000亿左右减税降费规模将通过落实小微企业减税、清理电价附加收费、降低过路过桥费用等多项减税降费措施来实现。 4、货币政策：“总闸门”表述回归，初步框定M2和社融增速目标 （1）相比于央行四季度货执报告，政府工作报告同样未提“中性”一词，但“总闸门”表述再度回归。（2）2018年政府工作报告取消了此前M2和社融预期增长目标，而2019年则要求“M2和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配”，按照2.76万亿赤字对应2.8%的赤字率倒推，2019年名义GDP规模将达到98.57万亿，对应GDP名义增速为9.48%，初步框定M2和社融增速目标。（3）深化利率市场化改革与“降低实际利率水平”的表述相搭配，同时提出“适时运用存款准备金率、利率等数量和价格手段”。综合来看，我们认为当前货币政策“上有顶、下有底”，货币宽松整体不会达到14-15年的“顶”，降准比降基准息依然在政策顺位中靠前；货币宽松的“底”是保持“满足经济运行在合理区间需要”的广义货币和社融增速，金融数据在1月份高增之后保持与名义经济