证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 裕同科技（002831）2018年业绩快报点评 推荐（维持） 业绩符合预期，多元化布局稳步推进，纸价下行Q4毛利率回升 目标价：56.27元 当前价：50.56元 事项：  公司公告2018年年度业绩快报，2018年实现营业收入85.80亿元，同比增长23.50%；实现归属于上市公司股东的净利润9.45亿元，同比增长1.38%。公司Q4单季度实现营业收入31.26亿元，同比增长28.75%；归母净利润4.02亿元，同比增长25.31%。 评论：  “大包装”布局稳步推进，全年收入稳步增长，净利润略有提升：2018年全年来看，公司在原材料价格上涨以及外汇大幅波动等不利因素的影响下，实现了业绩的增长。公司在巩固3C稳定国际大客户的同时，积极优化客户结构，开拓发展迅猛的国产智能手机业务如OPPO、VIVO、小米等。酒包方面，已经具备较大规模，2018年通过与江苏省江苏金之彩合资成立子公司，就近服务大客户，将使酒包业务更上一个台阶，未来的酒包业务前景向好。烟包方面，2018年完成了对武汉艾特的控股收购，烟包领域也开始发力。化妆品、奢侈品等“大健康”方面，新客户亚马逊、哈曼、google开始上量，施华洛世奇、小罐茶等新客户推进效果明显。环保纸塑造方面，投建宜宾环保纸塑项目，产品应用于餐饮、食品、消费类电子、酒等行业，主要产品为餐盒和纸托，补充公司生产线。  原材料成本回落，各业务业绩拐点已现，Q4毛利率、净利率大幅回升：公司Q4单季度实现营业收入31.26亿元，同比增长28.75%；营业利润5.28亿元，同比增长42%，归母净利润4.02亿元，同比增长25.31%。公司一方面加大市场开发力度和各项业务布局，部分产能暂未释放；另一方面实施精细化管理，提升了管理和运营效率。公司主要原材料瓦楞纸、白板纸、铜版纸、双胶纸价格18年9月份以来持续走低，贡献利润弹性。  短期受益纸价下跌，长期享优秀客户&技术&产能红利，内生外延拉动业绩增长：公司持续推进产业链建设、持续开发多元客户、通过内延和拉动的方式布局业务多元化，打造智能工厂，研发新型纸盒、纸箱，看好未来公司新布局放量。我们调整公司2018-2020年净利润预测为9.44、11.33、13.38亿元（原预测值9.38、11.53、14.38亿元），对应当前市值PE分别为21.4、17.9、15.2倍，维持“推荐”评级。看好公司短期内受益纸价下跌，长期产能多元化布局红利释放，给予公司对应2019年净利润20倍PE，目标价为56.27元。  风险提示：宏观下行消费不振，原材料价格上涨，包装行业格局发生重大变化。 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万) 6,948 8,580 10,442 12,218 同比增速(%) 25.4% 23.5% 21.7% 17.0% 归母净利润(百万) 932 944 1,133 1,328 同比增速(%) 6.5% 1.3% 20.0% 17.2% 每股盈利(元) 2.33 2.36 2.83 3.32 市盈率(倍) 21.7 21.4 17.9 15.2 市净率(倍) 4.0 3.6 3.2 2.8 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年03月01日收盘价 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 证券分析师：陈梦 电话：010-66500831 邮箱：chenmeng1@hcyjs.com 执业编号：S0360518110002 联系人：葛文欣 电话：010-63215669 邮箱：gewenxin@hcyjs.com 总股本(万股) 40,001 已上市流通股(万股) 11,949 总市值(亿元) 202.25 流通市值(亿元) 60.42 资产负债率(%) 46.8 每股净资产(元) 13.3 12个月内最高/最低价 58.74/37.32 《裕同科技（002831）2018年中报点评：原材料上涨致利润承压，多元化布局稳步推进》 2018-08-24 《裕同科技（002831）深度研究报告：国内高端纸包装龙头，原材料下跌贡献利润弹性》 2018-12-27 -31%-20%-8%3%18/0318/0518/0718/0918/1119/012018-03-02～2019-02-28 沪深300 裕同科技 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 包装印刷 2019年03月02日 裕同科技（002831）2018年业绩快报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 873 1,145 1,322 1,659 营业收入 6,948 8,580 10,442 12,218 应收票据 41 50 61 72 营业成本 4,756 6,054 7,372 8,638 应收账款 3,237 3,853 4,690 5,487 税金及附加 43 53 64 75 预付账款 117 149 181 212 销售费用 301 329 349 408 存货 710 903 1,100 1,289 管理费用 637 786 957 1,119 其他流动资产 1,076 1,329 1,615 1,888 财务费用 166 54 72 89 流动资产合计 6,054 7,429 8,969 10,607 资产减值损失 77 77 92 106 其他长期投资 42 42 42 42 公允价值变动收益 6 6 6 6 长期股权投资 58 58 58 58 投资收益 73 7 1 2 固定资产 1,914 1,955 1,992 2,025 其他收益 29 0 0 2 在建工程 355 557 759 961 营业利润 1,069 1,244 1,549 1,797 无形资产 216 194 175 157 营业外收入 18 1 1 1 其他非流动资产 344 329 317 307 营业外支出 5 19 19 3 非流动资产合计 2,929 3,135 3,343 3,550 利润总额 1,082 1,226 1,531 1,795 资产合计 8,983 10,564 12,312 14,157 所得税 150 282 398 467 短期借款 1,309 1,783 2,258 2,732 净利润 932 944 1,133 1,328 应付票据 277 352 429 502 少数股东损益 0 0 0 0 应付账款 1,099 1,399 1,703 1,996 归属母公司净利润 932 944 1,133 1,328 预收款项 16 19 24 28 NOPLAT 1,075 986 1,186 1,394 其他应付款 54 54 54 54 EPS(摊薄)（元） 2.33 2.36 2.83 3.32 一年内到期的非流动负债 16 16 16 16 其他流动负债 242 382 526 668 主要财务比率 流动负债合计 3,013 4,005 5,010 5,996 2017 2018E 2019E 2020E 长期借款 105.00 100.00 95.00 89.00 成长能力 应付债券 795.00 795.00 795.00 795.00 营业收入增长率 25.4% 23.5% 21.7% 17.0% 其他非流动负债 49 49 48 49 EBIT增长率 18.9% 2.6% 25.1% 17.6% 非流动负债合计 949 944 938 933 归母净利润增长率 6.5% 1.3% 20.0% 17.2% 负债合计 3,962 4,949 5,948 6,929 获利能力 归属母公司所有者权益 5,000 5,593 6,342 7,206 毛利率 31.5% 29.4% 29.4% 29.3% 少数股东权益 21 22 22 22 净利率 13.4% 11.0% 10.8% 10.9% 所有者权益合计 5,021 5,615 6,364 7,228 ROE 18.6% 16.8% 17.8% 18.4% 负债和股东权益 8,983 10,564 12,312 14,157 ROIC 17.1% 15.5% 16.6% 16.8% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 44.1% 46.8% 48.3% 48.9% 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 债务权益比 45.3% 48.9% 50.5% 50.9% 经营活动现金流 637 511 450 709 流动比率 200.9% 185.5% 179.0% 176.9% 现金收益 1,305 1,226 1,430 1,643 速动比率 177.4% 162.9% 157.1% 155.4% 存货影响 -280 -194 -197 -189 营运能力 经营性应收影响 -518 -734 -971 -945 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.9 经营性应付影响 282 379 385 370 应收帐款周转天数 158 149 147 150 其他影响 -152 -166 -198 -170 应付帐款周转天数 76 74 76 77 投资活动现金流 -1,754 -433 -433 -433 存货周转天数 43 48 49 50 资本支出 -869 -449 -446 -443 每股指标(元) 股权投资 21 0 0 0 每股收益 2.33 2.36 2.83 3.32 其他长期资产变化 -906 16 13 10 每股经营现金流 1.59 1.28 1.12 1.77 融资活动现金流 200 194 160 61 每股净资产 12.50 13.98 15.85 18.01 借款增加 476 469 469 469 估值比率 股利及利息支付 -280 -443 -464 -544 P/E 21.7 21.4 17.9 15.2 股东融资 9 9 9 9 P/B 4.0 3.6 3.2 2.8 其他影响 480 637 624 605 EV/EBITDA 12 11 9 8 资料来源：公司公告，华创证券预测 裕同科技（002831）2018年业绩快报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工组团队介绍 组长、首席分析师：郭庆龙 英国伦敦大学管理学硕士。曾任职于兴业基金、招商证券。2018年加入华创证券研究所。 分析师：陈梦 北京大学工学硕士。曾任职于民生证券。2018年加入华创证券研究所。 助理研究员：葛文欣 南开大学经济学硕士。2018年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangy ujie@hcy js.com 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 duboy a@hcy js.com 侯春钰 销售经理 010-63214670 houchuny u@hcy js.com 侯斌 销售助理 010-63214683 houbin@hcy js.com 过云龙 销售助理 010-63214683 guoy unlong@hcy js.com 刘