请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 策略研究 Page 1 证券研究报告—动态报告/策略快评 投资策略 2019年“股牛头” 2019年02月26日 居民资产重配，从地产到股权 证券分析师： 燕翔 010-88005325 yanxiang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080002 联系人： 战迪 010-88005309 zhandi@guosen.com.cn 联系人： 许茹纯 010-88005315 xuruchun@guosen.com.cn 联系人： 朱成成 010-88005319 zhuchengcheng@guosen.com.cn 核心结论：我们认为在深化金融供给侧改革，推动金融业高质量发展，更好的服务人民生活的过程当中，必然也会伴随着居民资产配置由房地产为主体转向以金融资产为主体，其中尤以权益类资产配置为方向。主要逻辑如下：（1）我国居民部门金融资产配置比重远低于国际水平，主要原因在于我国家庭资产配置中房产占据大头；（2）而在房住不炒政策下，当前房地产处于下行周期，房屋的“资本利得”回报率开始下降，投资吸引力有所降低；（3）同时理财产品收益率的快速下行将大大的凸显出金融资产中权益类的配置价值；（4）权益类资产当前身处价值洼地，迎来绝佳的配置窗口。 改革开放以来的40年间，我国金融业获得了高速发展，金融占国民经济中的比重稳步提升，对于经济的拉动作用也与日俱增。但在取得既有成就的同时，我们也看到了当前我国金融业依然存在着诸多矛盾与问题，金融业的创新能力、服务水平等依然不能适应经济高质量发展的要求。在此背景下，习近平总书记在中央政治局第三次集体学习时发表重要讲话，以期通过深化金融供给侧改革，推动金融业高质量发展，更好服务实体经济、服务人民生活。我们认为在推动金融业高质量发展，更好的服务人民生活的过程当中，必然也会伴随着居民资产配置由房地产为主体转向以金融资产为主体，其中尤以权益类资产配置为方向。 主要逻辑梳理如下：  我国家庭金融资产配置比重过低，提升空间较大 和国际发达经济体相比，我国家庭金融资产配置占比远远落后。中国家庭金融调查与研究中心数据显示，截至2017年，我国家庭金融资产配置占比仅为12%，而同期日本家庭金融资产配置占比高达61%，此外像新加坡、瑞士、英国、美国等发达国家家庭金融资产配置占比也均在40%以上。也就是说，和具有发达资本市场的国际经济体相比，我国家庭金融资产配置占比远远落后，存在较大的提升空间。 主要原因在于我国家庭资产配置中房产占据大头。通过对比中美两国家庭资产配置明细，我们能够明显的看出房产在我国家庭资产中拥有核心地位，占比高达78%，而同期美国家庭对应数据仅为38%，不得不说，我们家庭对房产的过高青睐大大挤压了金融资产的配置。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图 1：我国家庭金融资产配置占比远低于国际发达经济体 数据来源：全球财富报告、国信证券经济研究所整理 图 2：我国家庭资产配置中房产占据大头 数据来源：《2018中国城市家庭财富健康报告》、国信证券经济研究所整理  “房住不炒”，政策并不支持房产仍为投资主体 在房住不炒政策下，当前房地产处于下行周期，房屋的“资本利得”回报率开始下降，投资吸引力有所降低。可以说房价与国民经济及生活息息相关，高房价不仅意味着居民居住成本过高，同时也意味着企业租金成本高企，因此政府陆续出台政策旨在抑制房价过快上涨，坚决打击投机炒作之风，以使房子回归居住属性。2016年年底的中央经济工作会议首次提出，“房子是用来住的，不是用来炒的”，为此后的房地产行业调控政策定下了主基调。我们认为在房住不炒政策下，房地产的投资需求必然会得到相应抑制，商品房销售面积的持续回落也表明当前房地产需求处于下行周期中。另一方面在政策调控下房价增速开始回归理性，维持较低位，这意味着房屋的“资本利得”回报率开始下降，投资吸引力有所降低。因此，总的来看我们认为当前各项政策也不支持房产未来仍作为投资主体。 61%56%54%52%49%43%40%12%0%10%20%30%40%50%60%70%日本新加坡瑞士英国加拿大美国法国中国各国家庭金融资产配置占比78%12%6%5%35%43%20%3%0%20%40%60%80%100%房产金融资产工商业其他资产中国美国我国居民资产配置中房地产比重远远高于美国，而金融资产占比则大幅低于美国 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图 3：房价增速和商品房销售面积增速均出现回落 数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理  利率快速回落，权益类资产配置价值凸显 理财产品收益率的快速下行将大大的凸显出金融资产中权益类的配置价值。2018年以来，以余额宝、微信理财通为代表的互联网理财产品以及各期限银行理财产品年化收益率均处于下行通道中，截至2019年2月17日，余额宝及微信理财通年化收益率仅为2.6%和2.9%，而银行1年期理财产品年化收益率也下行至4.4%。毋庸置疑，理财产品收益率的快速下行将大大的凸显出金融资产中权益类的配置价值。 图 4：2018年以来各理财产品年化收益率趋势下行 数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理  权益类资产身处价值洼地，当下迎来绝佳配置窗口 A股目前已然转变成为价值洼地，当下迎来绝佳的配置窗口。2018年以来，无论是全部A股还是沪深300代表的优质上市公司估值均一致向下，当前A股市场的总体估值无论是纵向和自己的历史数据比，还是横向与全球其他股票市场比，也都处在一个底部位置。当前A股已然转变成为价值洼地，当下迎来绝佳的配置窗口。 -20-1001020304020152016201720182019商品房销售面积:累计同比百城住宅价格指数:同比房住不炒政策下，房价增速开始回归理性，商品房销售面积增速也出现回落01234567820152016201720182019理财产品:1个月理财产品:3个月理财产品:1年余额宝微信理财通2018年以来，各理财产品年化收益率均处于下行通道中，无疑这将凸显权益类资产的配置价值 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图 5：对比历史数据当前A股市盈率处于底部区域 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图 6：对比全球A股估值水平也是出于较低水平（市盈率，截至2018年底） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 0102030405060708020002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019沪深300市盈率全部A股市盈率经济下行存压，市场预期极度悲观，A股总体估值处于历史底部位置10.219.019.214.615.511.69.613.902468101214161820沪深300标普500道琼斯工业法国CAC40富时100德国DAX恒生指数日经225 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数 ±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 低配 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 国信证券经济研究所 深圳 深圳市罗湖区红岭中路1012号国信证券大厦18层 邮编：518001 总机：0755-82130833 上海 上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12楼 邮编：200135 北京 北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层 邮编：100032