2016年3月16日 敬请参阅最后一页特别声明 - 1 - 证券研究报告 中国经济 积极财政政策持续，稳增长将更为有力——1-2月财政数据点评 数据点评 财政收入增长乏力，支出增速继续攀升。根据财政部公布的财政数据，2016年1-2月累计，一般公共预算收入同比增长6.3%，增速较去年12月降低7.9个百分点。1-2月公共预算支出同比增长12.0%，较去年12月0.8%的增速回升11.2个百分点（图1）。前2个月财政盈余同比减少636.4亿元至6215亿元。12月移动平均财政赤字占GDP的比例达3.6%水平，赤字水平继续扩大。而2月财政存款减少1690亿元，同比多增3015亿元（图2）。总的来看，积极财政政策持续发力，发挥重要稳增长作用。 基建相关类财政支出放缓。1-2月一般公共预算支出中的医疗卫生与计划生育、科学技术支出增速均在20%以上，而基建相关类财政支出增速却有所下滑，农林水事务、节能环保、城乡社区事务等基建相关支出同比增长13.4%，较去年12月降低8.7个百分点（图5），增速依然处于相对较高水平。分项看，城乡社区事务支出同比维持较快增长，同比增速达20.6%水平，而去年12月同比大幅下跌50%以上。农林水支出却同比增速放缓至3.2%水平，较去年12月增速有所下降。基建相关类财政支出增速保持平稳较高增速。推动1-2月基建投资增速小幅回升到15.7%。随着政策目标聚焦于稳增长，财政政策需要持续发力，以改善基建投资资金来源，带动基建投资企稳回升。 经济下行压力推动财政收入回落。1-2月一般公共预算收入较去年12月显著回落，财政收入持续面临压力。其中非税收入增速暴跌，1-2月同比增长3.1%，远远低于去年各月两位数的增长水平（图3），年初国有企业利润上缴可能出现季节性放缓。而税收收入分项亦有分化，1-2月个人所得税同比增长22.2%，主要是由于今年春节早于去年，职工年终奖应缴个人所得税集中在2月入库，而去年主要在3月。商品房销售回暖带动房地产相关税收收入增长，1-2月房地产营业税增长20.2%，土地增值税增长15.4%，耕地占用税增长14.2%，房产税增长12.7%。与生产面关系更为紧密的增值税在1-2月同比增长10.3%，剔除营改增影响后同比增长8.5%，主要是受去年低基数的影响（图4）。而实体经济低迷环境下，营业税和企业所得税增速继续低迷。 房地产需求持续回暖带动政府土地出让收入与去年同期持平。房地产利好政策促使房地产需求持续回暖，1-2月国有土地使用权出让收入零增长，较去年大幅下跌态势出现明显改善，而土地使用权出让支出同比下跌24.1%，跌幅较去年4季度有所扩大（图6）。房地产销售持续回暖，促使房地产开发企业投资意愿有所改善，1-2月新开工面积和地产投资增速均有所回升，未来将带动土地出让收入进一步改善，增强地方政府财力。 财政政策将继续发力。2月经济数据显示生产面依然疲弱，需求出现复苏迹象，但持续回暖依然需要宽松政策保驾护航。在货币政策传导机制不畅环境下，财政政策发力对于稳增长具有重要作用。两会确定今年3%的财政赤字目标，较去年提升0.7个百分点，显示积极财政政策将发力。而5月将全面推广的“营改增”改革将产生显著减税效应，年减税规模估计在6000亿元以上。而更为重要的是，政府工作报告显示决策层对地方政府融资平台融资行为由限制转为支持，地方政府债务持续扩张将带动信贷社融继续加速投放，改善基建投资资金面，推动基建投资增速改善，带动经济企稳回升。 分析师: 徐高 010-58452002 gaoxu@ebscn.com 执业证书编号： S0930512080004 联系人： 杨业伟 010-58452024 yangyewei@ebscn.com 李潇潇亦为本报告贡献者 关注光大宏观 把握经济脉搏 2016-3-16 宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明 - 2 - 证券研究报告 图1. 财政收入回落，抑制支出扩张 图2. 积极财政政策力度有所减弱 资料来源：Wind 资料来源：Wind 图3. 非税收入增速暴跌 图4. 增值税同比提速，但实体经济依然疲弱 资料来源：Wind 资料来源：Wind 图5. 基建相关财政支出放缓 图6. 土地出让收入与去年同期持平 资料来源：Wind 资料来源：Wind -20-1001020304050200520072009201120132015财政支出财政收入同比（%，3月移动平均）-1500-1000-500050010001500200025003000200520072009201120132015财政存款同比减少12月滚动累计财政赤字十亿元-20-1001020304050607080200520072009201120132015非税收入税收收入同比（%，3月移动平均）0510152025-10-505101520253035200520072009201120132015增值税工业增加值（右轴）同比（%，3月移动平均）同比（%）-20-100102030405060-1001020304050200820092010201120122013201420152016基建相关财政支出基建投资（右轴）同比（%，3月移动平均）同比（%）-60-40-200204060802012-72013-12013-72014-12014-72015-12015-72016-1国有土地使用权出让收入国有土地使用权出让收入的支出同比，% 2016-3-16 宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明 - 3 - 证券研究报告 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析师介绍 徐高，光大证券首席经济学家。加入光大证券前，他曾任瑞银证券高级经济学家、世界银行经济学家、国际货币基金组织兼职经济学家及研究助理等职。徐高目前还是中国首席经济学家论坛理事、世界银行顾问、以及华尔街日报和财新网专栏作家。徐高拥有北京大学颁发的经济学博士学位，以及西南交通大学颁发的工学硕士、学士学位。 行业及公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 市场基准指数为沪深300指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 2016-3-16 宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明 - 4 - 证券研究报告 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于1996年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。公司经营业务许可证编号：z22831000。 公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅供本公司的客户使用。 本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整。报告中的信息或所表达的意见不构成任何投资、法律、会计或税务方面的最终操作建议，本公司不就任何人依据报告中的内容而最终操作建议作出任何形式的保证和承诺。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一参考因素。 在任何情况下，本报告中的信息或所表达的建议并不构成对任何投资人的投资建议，本公司及其附属机构（包括光大证券研究所）不对投资者买卖有关公司股份而产生的盈亏承担责任。 本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理部和投资业务部可能会作出与本报告的推荐不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在作出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。 本报告的版权仅归本公司所有，任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表、篡改或者引用。 光大证券股份有限公司销售交易团队 上海市新闸路1508号静安国际广场3楼 邮编200040 总机：021-22169999 传真：021-22169114、22169134 销售交易部 姓名 办公电话 手机 电子邮件 上海 严非 021-22169086 13611990668 yanfei@ebscn.com 周薇薇 021-22169087 18621181721 zhouww1@ebscn.com 徐又丰 021-22169082 - xuyf@ebscn.com 李强 021-22169131 liqiang88@ebscn.com 张弓 021-22169083 zhanggong@ebscn.com 罗德锦 021-22169146 - luodj@ebscn.com 濮维娜 021-62152373 13611990668 puwn@ebscn.com 计爽 021-22167101 18621181721 jishuang@ebscn.com 北京 郝辉 haohui@ebscn.com 黄怡 010-58452027 - huangyi@ebscn.com 梁晨 - liangchen@ebscn.com 刘公直 010-58452029 liugongzhi@ebscn.com 朱林 zhulin1@ebscn.com 深圳 黎晓宇 0755-83553559 - lixy1@ebscn.com 李潇 0755-83559378