风神股份（600469）公司动态点评 2017年07月18日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2017年07月18日 目前股价 7.92 总市值（亿元） 44.54 流通市值（亿元） 44.54 总股本（万股） 56,241 流通股本（万股） 56,241 12个月最高/最低 12.19/6.96 顾锐0755 -83675954 Email:gurui @cgws.com 执业证书编号:S1070516040001 杨超0755-83663214 Email:ychao@cgws.com 执业证书编号:S1070512070001 数据来源：贝格数据 <<收购倍耐力工业胎资产，成为全球领先工业胎企业>> 2017-07-27 渠道库存回归正常水平，橡胶价格下跌，预计公司下半年业绩将改善 ——风神股份（600469）公司动态点评 2017E 2018E 2019E 营业收入 8,277 9,064 9,870 (+/-%) 13.0% 9.5% 8.9% 净利润 81 252 292 (+/-%) -3.7% 209.8% 15.6% 摊薄EPS 0.14 0.45 0.52 PE 54.7 17.7 15.3 资料来源：长城证券研究所  事件：公司发布2017年中报，报告期内，公司实现营业收入37.43亿元，同比增长4.46%；实现归属于上市公司股东的净利润-1.12亿元；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润-1.24亿元；实现基本每股收益-0.20元。  子公司亏损+成本上升，导致上半年亏损：2017年上半年，国内宏观经济企稳回升、基础设施建设加速以及物流行业稳定增长带动的影响，尤其是受到新国标和国家治超政策力度加大的刺激，使工业胎配套市场出现了较明显的增长，推动公司收入取得一定增长。但是报告期，天然橡胶、合成橡胶、炭黑等原材料的价格延续着 2016 年下半年的上扬态势，公司盈利空间被挤压，公司毛利率较去年同期大幅下降11.37个百分点；此外，公司去年收购的中车双喜和黄海有限两家全资子公司合计亏损约8991万，导致公司归母净利润出现1.12亿元的亏损。  渠道库存回归正常水平+橡胶价格下跌，下半年业绩将改善：一季度由于轮胎价格随着原材料价格上涨而陆续上涨，轮胎经销商、零售商等渠道商囤货现象严重。随着二季度原材料价格下跌，渠道商普遍在观望中消化库存，目前渠道商库存量逐渐回归正常水平。三季度是传统的轮胎需求旺季，预计轮胎销量有望有所增长。橡胶价格下跌，轮胎企业成本压力大幅缓解。橡胶成本占轮胎企业制造成本的45%左右。今年春节以后，橡胶价格出现大幅回落，其中天然橡胶（上海）从高点已回落近39%，顺丁橡胶（华东）从高点已回落近49%，轮胎原材料成本压力大幅缓解，预计下半年公司盈利将会有所改善。  拟收购倍耐力工业胎资产，成为全球领先工业胎企业：2017年4月，风神股份公告拟发行股份购买倍耐力工业胎(PTG)90%股权，桂林倍利100%股权，黄海集团工业胎相关土地和房产。本次收购后，风神股份将取得倍耐力工业胎 100%股权及母公司橡胶公司旗下其他工业胎资产。公司将全-40% -20% 0% 20% 40% 16-08 16-09 16-10 16-11 16-12 17-01 17-02 17-03 17-04 17-05 17-06 17-07 基础化工 沪深300 风神股份 核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 基础化工 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 面实现工业胎业务的整合，一跃成为全球第四、中国最大的工业胎企业，并将成为中国化工全球唯一工业胎资产控股平台。  投资建议：风神股份是国内领先的工业轮胎企业。公司拟收购倍耐力工业胎资产，收购完成后，公司将成为全球第四、中国最大的工业胎企业。今年国内重卡销售旺盛，二季度橡胶价格大跌，预计下半年公司业绩将有所改善。我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.14、0.45、0.52元，对应PE分别为56X、18X、15X，维持“推荐”评级。  风险提示：轮胎行业景气下滑风险。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万）2015A2016A2017E2018E2019E主要财务指标2015A2016A2017E2018E2019E营业收入6,357.857,325.168,277.439,063.789,870.46成长性 营业成本5,119.796,229.417,019.267,495.758,143.13 营业收入增长-22.2%15.2%13.0%9.5%8.9% 销售费用526.79485.87547.97598.21651.45 营业成本增长-19.6%21.7%12.7%6.8%8.6% 管理费用354.14417.80472.64516.64562.62 营业利润增长-30.3%-92.7%325.2%234.3%16.2% 财务费用14.0748.5084.4292.6299.72 利润总额增长-28.2%-52.2%-31.2%209.8%15.6%投资净收益20.03-11.720.000.000.00 净利润增长-25.5%-65.8%-3.7%209.8%15.6%营业利润277.6220.1885.80286.83333.24盈利能力 营业外收支13.40119.0610.0010.0010.00 毛利率19.5%15.0%15.2%17.3%17.5%利润总额291.03139.2495.80296.83343.24 销售净利率3.9%1.2%1.0%2.8%3.0% 所得税43.7954.6914.3744.5351.49 ROE8.3%3.4%3.2%9.2%9.8% 少数股东损益0.000.000.000.000.00 ROIC6.3%0.9%2.7%5.5%5.8%净利润247.2384.5581.43252.31291.75营运效率 销售费用/营业收入8.3%6.6%6.6%6.6%6.6%资产负债表（百万） 管理费用/营业收入5.6%5.7%5.7%5.7%5.7%流动资产3,259.453,265.893,590.563,895.784,238.81 财务费用/营业收入0.2%0.7%1.0%1.0%1.0% 货币资金1,328.54817.56827.74906.38987.05 投资收益/营业利润7.2%-58.1%0.0%0.0%0.0% 应收帐款723.26837.77946.681,036.621,128.87 所得税/利润总额15.0%39.3%15.0%15.0%15.0% 应收票据337.70351.77397.50435.27474.00 应收帐款周转率7.809.399.289.149.12 存货790.261,008.821,136.701,213.561,318.34 存货周转率5.876.936.546.386.43非流动资产3,610.624,461.855,021.895,514.176,009.07 流动资产周转率1.972.252.412.422.43 固定资产3,160.703,456.543,777.663,998.954,222.85 总资产周转率0.921.001.011.011.00资产总计6,870.077,727.748,612.459,409.9510,247.88偿债能力流动负债2,765.254,468.145,117.985,639.716,168.35 资产负债率56.8%68.3%69.5%69.8%69.9% 短期贷款769.621,557.501,848.282,133.872,358.20 流动比率1.180.730.700.690.69 应付款项1,615.442,198.452,477.132,644.642,872.97 速动比率0.890.510.480.480.47非流动负债1,135.75808.29867.66928.96990.26每股指标（元） 长期借款1,078.32745.06745.06745.06745.06 EPS0.440.150.140.450.52负债合计3,901.005,276.435,985.646,568.677,158.62 每股净资产5.284.364.484.865.30股东权益2,969.072,451.312,520.532,734.992,982.99 每股经营现金流1.941.370.761.031.23 股本374.94562.41562.41562.41562.41 每股经营现金/EPS4.429.105.282.292.38 留存收益2,594.131,888.901,958.122,172.582,420.57 少数股东权益0.000.000.000.000.00估值2015A2016A2017E2018E2019E负债和权益总计6,870.077,727.748,506.179,303.6710,141.60 PE18.0252.6854.7017.6515.27现金流量表（百万） PEG(0.42)0.720.261.13(0.15)经营活动现金流1,091.70769.66429.91576.70693.35 PB1.501.821.771.631.49 其中营运资本减少3,267.12479.58-165.47-200.48-168.10 EV/EBITDA10.5814.9512.379.038.37投资活动现金流-36.81-370.02-613.87-653.19-693.52 EV/SALES0.990.920.850.810.77 其中资本支出-69.32556.52-613.87-653.19-693.52 EV/IC1.311.421.381.311.24融资活动现金流-693.41-995.95194.15155.1280.84 ROIC/WACC0.900.130.400.800.84净现金总变化361.47-596.3110.1978.6480.67 REP1.3710.403.151.491.35注：表中“净利润”指归属于母公司所有者的净利润。 公司动态点评 http://www.cgws.com 研究员介绍及承诺 顾 锐：2009年至2015年任职于中山证券。2016年加入长城证券金融研究所，任化工行业分析师。 杨 超：2006-2012年任职于鹏华基金，从事化工行业研究。2012年加入长城证券，任化工行业分析师。 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售