中报点评：竞争加剧导致业绩下滑 “两机”国产化打开成长空间

1 2017年8月18日 中航证券金融研究所 分析师：李欣 证券执业证书号：S0640515070001 研究助理：王茂森 证券执业证书号：S0640116050023 邮箱：wangms9@139.com 钢研高纳（300034）中报点评： 竞争加剧导致业绩下滑 “两机”国产化打开成长空间 行业分类：有色金属 股市有风险 入市须谨慎 中航证券金融研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文后的免责条款部分 联系地址：深圳市深南大道3024号航空大厦29楼 公司网址：www.avicsec.com 联系电话：0755-83692635 传真：0755-83688539 %公司投资评级 持有 当前股价（17.08.18） 16.05 基础数据（17.08.18） 上证指数 3268.72 总股本（亿） 4.22 流通A股（亿） 4.21 流通A股市值（亿） 67.53 每股净资产（元） 3.15 PE 76.9 PB 5.10 近一年公司与上证指数走势对比图 资料来源：wind，中航证券金融研究所 050100150200250300350-35.00%-30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%16-0816-0916-1016-1116-1217-0117-0217-0317-0417-0517-0617-07成交金额钢研高纳深证成指 事件：公司2017年半年报：公司实现营业收入3.39亿元，同比上升3.41%；实现归属于上市公司股东净利润0.38亿元，同比下降17.18%，基本每股收益0.09元/股，同比下降17.72%。  投资要点  行业竞争加剧，业绩出现一定下滑。报告期内，公司营收小幅增长3.41%，但归属于上市公司股东的净利润同比下滑17.18%，业绩不达市场预期。主要有两方面原因：1）2017年上半年由于航发从中航独立出来，打破了原有旧秩序，但是新秩序尚未建立，外加科研院所改制等导致航空航天市场短期内出现了较多不确定性，影响了公司航空航天用高端高温合金的销售情况。2）在“两机”专项刺激下，市场的参与者增多，竞争日趋激烈，导致产品的毛利率大幅下滑，上半年公司毛利率同比下降了7.09个百分点。公司在三费方面控制较为出色，报告期内占比最大的管理费用同比减少14.79%，财务费用同比减少了222.10%，销售费用虽然增长了30.31%，但绝对值仅增加了约70万。公司的现金流情况有所恶化，由于回款难度加大，公司应收账款周转率从1.26下降为1.05，经营活动现金流量净额-0.48亿，同比下降177.40%，现金及现金等价物净减少0.59亿，同比下降230.81%。  多个项目取得关键技术突破，保持行业内技术优势。铸造高温合金领域，公司在DD407、DD416单晶叶片工程化关键技术上取得重大突破，生产效率和成品率提高一倍，总体良品率达到70%以上。单晶叶片是航空发动机的核心部件，如果公司能够解决工程化问题，实现批量化生产和供应，该业务有望成为公司新的业绩增长点，显著提高公司盈利能力。在轻质合金领域，子公司河北德凯取得多种超高难度铝合金、镁合金铸件的技术突破，实现营收稳步增长，上半年贡献收入2080.28万，净利润520.47万。此外，公司在超纯净高温合金冶炼技术、高温合金真空水平连铸工艺以及司太立板材成型技术方面均取得重大突破，生产能力和效率大幅提高，巩固了公司在行业中的领导地位。  受益于“两机”专项，静待市场放量。在航空航天发动机高温合金领域，公司深耕多年，形成了产研一体化格局，参与了众多型号发动机核心部件的研制和供货。截至目前，公司参与了包括长征五、六、七号火箭采用的液氧煤油发动机高温合金热端核心关键材料的研制，还承担了某重型运载火箭用xx吨级液氧/煤油火箭发动机前期研制以及某新型涡桨发动机多种核心关键件的研制。通过长期的积累，公司已经与下游厂商和院所积累了良好的合作关系。随着“两机”专项的实施，航空发动机和燃气轮机有望逐步实现国产化。一旦两机在技术上取得突破性进展，逐步实现规模化生产，将大幅带动对高温合金的需求。公司拥有年产超千吨航空航天用高温合金母合金以及航天发动机用精铸件的能力。在变形高温合金盘锻件、燃气轮机叶片防护片、先进航空发动机亟需的粉末高温合金等领域，公司具备国内领先的技术实力，有望成为“两机”专项的直接受益者。长远来看，航空航天用高端高温合金的市场空间非常大，公司目前占据了先发的技术和市场优势，卡位优势明显，未来的成长前景较为明朗。 风险提示：碳纤维达产不及预期，市场竞争加剧，宏观经济环境下行风险。 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万） 709.62 681.43 717.95 830.53 1000.37 增长率（%） 15.09% -3.97% 5.36% 15.68% 20.45% 归属母公司股东净利润（百万） 124.29 95.97 82.99 102.44 130.23 增长率（%） 12.80% -22.79% -13.52% 23.43% 27.13% 每股收益(元) 0.295 0.228 0.197 0.243 0.309 PE 54.47 70.54 81.57 66.09 51.98 资料来源：wind，中航证券金融研究所 2 中航证券金融研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [钢研高纳（300034）公司点评报告]  公司主要财务数据 图1：公司营业收入及增速 图2：公司净利润及增速 料来源：wind，中航证券金融研究所 资料来源：wind，中航证券金融研究所 图3：公司三费 图4：公司毛利率与净利率 资料来源：wind，中航证券金融研究所 资料来源：wind，中航证券金融研究所 图5：：公司研发费用 图6：公司主营业务（单位：万） 资料来源：wind，中航证券金融研究所 资料来源：wind，中航证券金融研究所 3 中航证券金融研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [钢研高纳（300034）公司点评报告] 资料来源：wind，中航证券金融研究所 报表预测利润表2014A2015A2016A2017E2018E2019E 营业收入5208.097459.389232.7511885.1214853.0618337.05 减: 营业成本3171.714674.045498.096952.798689.0410763.85 营业税金及附加21.9636.9082.2177.2596.54119.19 营业费用98.52163.77240.03261.47297.06330.07 管理费用399.83570.28775.92831.961039.711283.59 财务费用262.65305.29229.81277.70280.71346.46 资产减值损失78.9171.43164.4970.0073.5077.18 加: 投资收益0.00-1.8425.2815.0020.0025.00 公允价值变动损益0.000.000.000.000.000.00 其他经营损益0.000.000.000.000.000.00 营业利润1174.521635.832267.483428.944396.495441.71 加: 其他非经营损益12.8810.5634.8224.5026.7027.00 利润总额1187.401646.392302.303453.444423.195468.71 减: 所得税187.18241.47337.26859.611100.801360.93 净利润1000.221404.921965.042593.833322.394107.78 减: 少数股东损益-2.56-4.532.143.894.986.16 归属母公司股东净利润1002.781409.461962.912589.943317.414101.62资产负债表2014A2015A2016A2017E2018E2019E 货币资金4062.179810.0814960.5138790.8421242.8850865.96 应收和预付款项1983.993450.545758.695410.178547.768689.61 存货494.99526.98601.291034.311009.741522.40 其他流动资产180.0923.1726.5526.5526.5526.55 长期股权投资0.0033.1322.4822.4822.4822.48 投资性房地产0.000.000.000.000.000.00 固定资产和在建工程3663.843669.083501.853024.932544.512060.41 无形资产和开发支出260.75428.39568.29504.30440.31376.32 其他非流动资产79.98125.86514.15513.06511.98511.98 资产总计10725.8118067.2225953.8049326.6434346.1964075.70 短期借款1799.183356.304817.940.000.000.00 应付和预收款项899.381257.751221.582039.612020.722993.79 长期借款2436.461702.54887.1225887.127887.1232887.12 其他负债764.152535.953424.713424.713424.713424.71 负债合计5899.178852.5410351.3631351.4413332.5539305.62 股本952.391608.743528.783528.783528.783528.78 资本公积1621.834055.506705.586705.586705.586705.58 留存收益2220.073514.495347.077730.9410784.4014559.68 归属母公司股东权益4794.299178.7315581.4417965.3121018.7724794.04 少数股东权益32.3535.9521.0024.9029.8836.04 股东权益合计4826.649214.6715602.4417990.2021048.6524830.08 负债和股东权益合计10725.8118067.2225953.8049341.6434381.1964135.70现金流量表2014A2015A2016A2017E2018E2019E 经营性现金净流量460.04882.72-103.954130.29993.295292.25 投资性现金净流量-322.93-318.46-573.4018.3820.0320.25 筹资性现金净流量1071.425089.205707.6419681.67-18561.2724310.58 现金流量净额1211.805691.115053.3323830.33-17547.9629623.08 4 中航证券金融研究