七匹狼半年报点评：线上业务带动业绩增长，收购Karl Lagerfeld全面提升品牌形象

1 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Title] 七匹狼(002029) [Table_Industry] 证券研究报告〃公司研究〃 男装 [Table_Main] 七匹狼半年报点评：线上业务带动业绩增长，收购Karl Lagerfeld全面提升品牌形象 增持(首次) 事件 公司公布半年报，2017年上半年实现收入12.82亿元，同比增长12.06%；归母净利润1.22亿元，同比上升15.95%。Q2单季，公司实现收入4.75亿，同比增长9.08%；归母净利润5131万，同比增长25.63%。 投资要点  针纺系列线上销售强劲增长，带动收入提升。公司17H1的收入增长主要来自线上带动，线上收入超过5亿，同比增长40%以上。参照整体收入增长，公司线下增长较为缓慢。（2）同时，公司的线上销售中，以内衣、袜子为主要产品的针纺系列增长迅速，其整体收入达到2亿以上，增速超过40%，带动公司其他品类产品增长迅速。 表：七匹狼收入按渠道拆分 （单位：亿元） 16H1 17H1 收入 11.44 12.82 YOY 12.1% 线上收入 接近4亿 5亿+ YOY 40% 资料来源：公司公告，东吴证券研究所 表：七匹狼产品结构拆分 （单位：亿元） 16H1 17H1 服装业务收入 11.4 12.78 YOY 12.1% 其他类 3.34 4.65 YOY 39.1% 其中，针纺系列（内衣、袜子等） 1.5亿左右 2亿+ YOY 40% 资料来源：公司公告，东吴证券研究所 [Table_PicQuote] 股价走势 -10%-5%-1%3%8%12%2016/082016/092016/102016/112016/122017/012017/022017/032017/042017/052017/062017/072017/08七匹狼沪深300 [Table_Base] 市场数据 收盘价（元） 9.67 一年最低/最高价 9.02/11.68 市净率（倍） 1.39 流通A股市值（百万元） 7,307 基础数据 每股净资产（元） 6.96 资本负债率（%） 31.53 总股本（百万股） 756 流通A股（百万股） 755 [Table_Report] [Table_Author] 2017年08月22日 证券分析师 马莉 执业证书编号：S0600517050002 021-60199793 mal@dwzq.com.cn 证券分析师 陈腾曦 执业证书编号：S0600517070001 021-60199793 chentx@dwzq.com.cn 证券分析师 林骥川 执业证书编号：S0600517050003 021-60199793 linjch@dwzq.com.cn 2 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F  线上品类销售增长拉低毛利率，费用率下降保证净利率稳定。公司以销售低毛利率的针纺产品为主的线上销售占比持续提升（其他类产品毛利率25.27%），使得公司整体毛利率同比下降2.94pp至36.21%。 在费用率方面，公司销售费用率同比下降1.93pp，至15.24%；管理费用率略有上升，但基本保持稳定。公司财务收入同比增长89.22%至5976万元，主要由于定期存款增加导致本期利息收入大幅增加至6157万元（去年同期3485万元）。 在费用下降财务收入上升使公司在毛利率下降的情况下，净利润率稳中有升，归母净利润同比增长15.95%。  渠道存货，账上资产依旧丰富。公司应收账款2.07亿，存货7.35亿，绝对值与去年同期基本持平，存货与应收周转率较去年同期均有较明显上升。在现金流方面，由于购买商品及劳务的现金支出增长高于现金流收入增长，公司经营性净现金流同比下滑27.58%至6223万元。 从账上资产来看，公司账上包括现金、金融资产、股权投资及投资性房地产在内的资产共计49.6亿，扣除短期借款，公司账上净金融资产依旧在40亿以上。  收购Karl Lagerfeld大中华区所有权，完善和补充公司的品牌组合，全面提升公司品牌形象。公司出资2.4亿人民币及等值美元收购Karl Lagerfeld Greater China Holdings Limited）80.1%的股权及对应的股东贷款，并对该公司增资8010万人民币或等值美元，两项合计投资3.2亿人民币或等值美元。 Karl Lagerfeld Greater China拥有国际轻奢品牌KARL LAGERFELD在大中华地区包括设计、生产、分销等一系列核心权利。Karl Lagerfeld是来源于法国巴黎的轻奢品牌，产品涵盖男女装、箱包、饰品等，所有产品的创意设计由世界上极具影响力和权威的设计师Karl Lagerfeld本人管理及控制。Karl Lagerfeld本人目前仍担任国际知名奢侈品品牌Chanel以及Fendi的首席设计师，每年为Chanel设计8个系列并为Fendi设计5个系列服装，高产且高质量的设计能力令其被全球时尚界人士视为时尚界的宗师级人物，华语圈更为Karl Lagerfeld起别名“老佛爷”，以形象化其标志性的银发束辫+墨镜造型以及表现其在时尚界的独特地位。 图：“老佛爷”Karl Lagerfeld作为设计总监在Chanel大秀率模特闭幕 图片来源：百度图片、东吴证券研究所 该品牌目前在北京、上海及部分一线城市运营6家直营零售店面及1家奥特莱斯。标的公司拥有出色的管理团队。大中华区首席执行官、总裁兼首席财务官张炯女士拥有12年的高级执行管理经验。该品牌在中国区2016年收入2756万元，亏损2425万元。 3 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图：Karl Lagerfeld上海嘉里中心店 图片来源：公司官网、东吴证券研究所 作为时尚界最强IP之一，KARL LAGERFELD品牌定位时尚轻奢市场，具有完整的产品线以及良好的品牌延展性。我们认为该次交易是公司参与时尚轻奢品牌的商业模式和业态，符合公司“打造七匹狼时尚集团”的长期战略发展方向，有助于提升品牌形象。同时具有国际专业奢侈品运营经验团队的加入，也将为公司运营能力、管理经营效率提升方面起到重要作用。作为拥有净现金40亿的七匹狼，其若能够成功经营KARL LAGERFELD，不仅在业绩上能为公司带来证明效应，更能打开公司对接更多更成功的国际知名时尚品牌的道路。 图：Karl Lagerfeld 2017秋冬男装、女装 图片来源：公司官网、东吴证券研究所  盈利预测与投资评级： 公司主业端虽然仍受到大环境不景气以及新消费形态的冲击，但是在上一轮存货出清逐渐完成以及公司开始寻求管理变革的大背景下，已经逐渐触底企稳。同时四季度以来男装品牌终端零售普遍回暖，我们相信公司业绩17年仍将保持稳健态势。公司对KARL LAGERFELD的收购虽然短期并不能贡献正面业绩，但作为七匹狼运营国 4 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 际知名品牌的初步探索，若其能够成功运营KARL LAGERFELD，将为公司未来对接更多更成功的国际知名时尚品牌打开道路。 公司目前市值73亿，同时账上现金及金融性资产充沛。在当下线下零售回暖的情况下，公司17年业绩有望在16年2.67亿基础上保持双位数的增长，预计17/18/19年归母净利润规模在3.0/3.4/3.7亿元，同比增长13%/11%/10%，对应当前市值PE分别为24/22/20倍。考虑到公司目前具备绝对价值以及在收购Karl Lagerfeld中华区运营权后对其管理运营能力的提升，首次覆盖给予“增持”评级。  风险提示：终端销售不及预期，新品牌运营效果不及预期。 5 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 七匹狼三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 利润表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 流动资产 5,578.87 5,352.31 5,726.36 6,036.34 营业收入 2,639.60 2,970.88 3,232.15 3,511.37 现金 1,852.80 1,815.07 1,926.95 2,048.73 营业成本 1,479.90 1,685.37 1,847.62 2,023.63 应收款项 171.83 224.29 272.97 312.26 营业税金及附加 25.25 29.83 31.92 34.50 存货 899.42 980.76 1,117.39 1,194.24 销售费用 467.03 508.88 545.64 586.90 其他 2,654.81 2,332.19 2,409.05 2,481.12 管理费用 228.72 256.02 280.21 305.34 非流动资产 2,340.80 2,757.87 2,804.71 2,870.37 财务费用 (33.74) (6.00) (9.35) (13.01) 长期股权投资 300.94 620.00 620.00 620.00 投资净收益 106.69 117.36 129.09 142.00 固定资产 410.01 472.83 530.64 583.45 其他 277.17 248.56 262.91 262.88 无形资产 41.85 41.17 44.13 46.13 营业利润 301.97 365.57 402.31 453.12 其他 1,587.99 1,623.88 1,609.94 1,620.79 营业外净收支 57.14 47.35 56.98 53.17 资产总计 7,919.66 8,110.18 8,531.07 8,906.71 利润总额 359.11 412.93 459.28 506.29 流动负债 2,635.64 2,582.59 2,744.66 2,842.77 所得税费用 81.50 99.10 110.23 121.51 短期借款 807.57 807.57 807.57 807.57 少数股东损益 10.42 11.46 12.61 13.87 应付账款 420.97 422.34 510.91 519.52 归属母公司净利润 267.19 302.37 336.45 370.92 其他 1,407.11 1,352.68 1,426.17 1,515.69 EBIT 463.95 520.60 558.69 595.49 非流动负债 28.05 50.56 49.67