利率债周报2019年第6期（2019.02.11-2019.02.17）：理性看待社融数据，债牛格局未变

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Title] 理性看待社融数据，债牛格局未变 利率债周报2019年第6期（2019.2.11-2019.2.17） [Table_Summary] 报告摘要 国债期货本周微涨 春节后的首周国债期货微涨，其中5年期债连续合约较上周上涨0.08%，10年期债连续合约较上周上涨0.05%。 周一，春节前最后两个交易日市场有所调整，而且春节期间海外多数国家央行转为鸽派，资金外流对国内流动性的冲击明显减缓，在调整即加仓的一致策略下春节后开盘第一个交易日债市大幅上涨。周二、周三市场对信贷、社融数据的过度关注，纷纷给出较为激进的预测，股市大涨债市则微跌。周四外贸数据公布，出口增长超出预期，债市当日跌幅较大。周五上午通胀数据公布，CPI与PPI同比增速表现均低于预期，债市高开并一度走高；但临近收盘债市大幅跳水，收盘结束时微跌。周五尾盘跳水，一方面是因为社融与信贷数据公布，两者表现均大幅超出市场预期，也引发了市场对央行放水的讨论；另一方面，中美贸易谈判也比较顺利，下一阶段，中方代表将赴美继续下一轮谈判。 二级市场：利率债表现分化，信用债多数期限收益率下降 现券方面，国债与国开债收益率表现略微分化。国债方面，各期限收益率均有所下行，但降幅普遍不大。其中，短期与长期品种降幅稍大，1年期降幅达到4BP，其他多在1-3BP之间;5-7年等中期品种降幅最小，小于1BP。国开债本周多数期限品种收益率微微上涨，期中8年期收益率涨幅在1BP以上，其他收益率升幅都小于1BP。 本周信用债多数期限品种收益率有所下降。短期融资券2个月以内品种收益率略微提高而2个月及以上期限品种收益率下降。其中，14天收益率大幅提升24BP而3个月以上期限品种收益率降幅在10BP以上。中票多数期限品种收益率下降，其中5年期以下中票收益率降幅在5BP以上，而长端中票收益率降幅较小，9、10年期品种甚至略微提高。 信用利差收窄。以AAA级3年期中期票据与3年期国开债利差为例，与上周相比，信用利差本周下降7.07BP。 一级市场：净融资略微收窄，一级市场需求旺盛 春节期间未发行债券，但有一只150亿的债券到期。春节后首周[Table_ReportInfo] 《利率债周报2018年第19期（2018.7.23-7.29）》--2018/07/29 《利率债周 报2019年第5期（2019.1.218-2019.2.03）》--2019/02/10 《利率债周报2018年第17期（2018.7.9-7.15）》--2018/07/15 [Table_Author] 证券分析师：张河生 电话：021-58502206 E-MAIL：zhanghs@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190518030001 [Table_Message] 2019-02-17 债券周报 债券周报 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 债券周报 P2 利率债周报2018年第1期（2018.3.12-3.16） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 共发行利率债17只，到期5只，净发行12只；发行融资1408.80亿元，到期偿还532.99亿元，净融资额875.81亿元，较春节前一周略微收窄。 本周未有地方债发行，共有3只国债与14只政策性金融债发行。周一、周二没有任何债券发行，但是周三至周五政策性金融债与国债发行的全场倍数均在2倍以上，说明一级市场需求较为旺盛。 资金面：流动性宽松，本周央行任由万亿资金回笼 本周银行间市场流动性宽松，春节后首个工作日R007较春节前的周末提升20BP左右，但是之后持续下降，截至2月15日，银行间质押回购利率R007下降至2.3453%，低于7天OMO利率。 在银行间市场利率中，DR007也经历了类似的变化，一周下来其利率水平下降10.41BP。截至2月15日，DR007为2.2174%，低于R007，利差回归为正，说明非银金融机构之间流动性较上周略微紧张。 由于流动性宽松，央行未进行任何逆回购操作，任由6800亿逆回购到期；另外，MLF到期3930亿元，而且降准资金置换了95亿元。本周回笼资金达到1万亿以上。 后市展望：理性看待社融数据，债牛格局未变 虽然1月份表内、表外与直接融资数据都有所好转，导致社融表现大超预期。结构上看，人民币贷款中反映套利操作的企业票据融资虽然对贷款数据同比改善贡献占比较大，但是企业的其他贷款与住户中长期数据同比表现也改善明显。 不过我们认为单个月表现并不能简单线性外推全年表现都会比较好，剔除票据融资的人民币贷款数据同比改善的持续性还有待观察。而且从企业贷款结构上看，中长期贷款的改善幅度明显小于短期贷款，判断宽信用拐点已经到来为时尚早。 就债市而言，虽然国债期货周五尾盘因为该数据大幅跳水，反映了市场对宽信用实现的担心；但是我们认为单个月的数据并不影响债牛的格局，市场任何调整的机会反而是提供了入场的好时机。 风险提示： 经济数据表现超预期； 地方房地产调控超预期； 肉禽价格上涨导致通胀预期再起； 贸易谈判进展超预期。 债券周报 P3 利率债周报2018年第1期（2018.3.12-3.16） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 一、 国债期货本周微涨 春节后的首周国债期货微涨，其中5年期债连续合约较上周上涨0.08%，10年期债连续合约较上周上涨0.05%。 周一，春节前最后两个交易日市场有所调整，而且春节期间海外多数国家央行转为鸽派，资金外流对国内流动性的冲击明显减缓，在调整即加仓的一致策略下春节后开盘第一个交易日债市大幅上涨。周二、周三市场对信贷、社融数据的过度关注，纷纷给出较为激进的预测，股市大涨债市则微跌。周四外贸数据公布，出口增长超出预期，债市当日跌幅较大。周五上午通胀数据公布，CPI与PPI同比增速表现均低于预期，债市高开并一度走高；但临近收盘债市大幅跳水，收盘结束时微跌。周五尾盘跳水，一方面是因为社融与信贷数据公布，两者表现均大幅超出市场预期，也引发了市场对央行放水的讨论；另一方面，中美贸易谈判也比较顺利，下一阶段，中方代表将赴美继续下一轮谈判。 图表1：国债期货走势 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 二、二级市场：利率债表现分化，信用债多数期限收益率下降 （一）利率债：国债收益率小幅下降而国开债收益率微升 90.091.092.093.094.095.096.097.098.099.0期货收盘价(连续):10年期国债期货 债券周报 P4 利率债周报2018年第1期（2018.3.12-3.16） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 现券方面，国债与国开债收益率表现略微分化。国债方面，各期限收益率均有所下行，但降幅普遍不大。其中，短期与长期品种降幅稍大，1年期降幅达到4BP，其他多在1-3BP之间;5-7年等中期品种降幅最小，小于1BP。国开债本周多数期限品种收益率微微上涨，期中8年期收益率涨幅在1BP以上，其他收益率升幅都小于1BP。 图表2：国债收益率曲线变化 图表3：国开债收益率曲线变化 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 （二）信用债：多数期限品种收益率下降，信用利差收窄 本周信用债多数期限品种收益率有所下降。短期融资券2个月以内品种收益率略微提高而2个月及以上期限品种收益率下降。其中，14天收益率大幅提升24BP而3个月以上期限品种收益率降幅在10BP以上。中票多数期限品种收益率下降，其中5年期以下中票收益率降幅在5BP以上，而长端中票收益率降幅较小，9、10年期品种甚至略微提高。 -5-4-3-2-102.02.22.42.62.83.03.2变化 2019-02-152019-02-03% bps -1011222.02.53.03.54.0变化 2019-02-152019-02-03% bps 债券周报 P5 利率债周报2018年第1期（2018.3.12-3.16） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表4：AAA级短期融资券收益率曲线变化 图表5：AAA级中期票据收益率曲线变化 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 信用利差收窄。以AAA级3年期中期票据与3年期国开债利差为例，与上周相比，信用利差本周下降7.07BP。 图表6：3年期AAA银行间中票信用利差 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 三、一级市场：净融资略微收窄，一级市场需求旺盛 （一）利率债供给：净融资略微收窄 春节期间未发行债券，但有一只150亿的债券到期。春节后首周共发行利率债-20-1001020300.01.02.03.04.0利差 2019-02-152019-02-03% bps -15-10-5050.01.02.03.04.05.01年 2年 3年 4年 5年 6年 7年 8年 9年 10年 利差 2019-02-152019-02-03% bps 0.00.10.20.30.40.50.60.7(AAA):3年信用利差 % 债券周报 P6 利率债周报2018年第1期（2018.3.12-3.16） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 17只，到期5只，净发行12只；发行融资1408.80亿元，到期偿还532.99亿元，净融资额875.81亿元，较春节前一周略微收窄。 图表7：债券发行与到期 起始日期 截止日期 总发行量(亿元) 发行只数 总偿还量(亿元) 净融资额(亿元) 到期偿还量(亿元) 到期只数 2019-02-11 2019-02-17 1408.80 17 532.99 875.81 532.99 5 2019-02-04 2019-02-10 0 0 150.00 -150.00 150.00 1 2019-01-28 2019-02-03 3662.19 73 2543.00 1119.19 2543.00 6 2019-01-21 2019-01-27 2281.67 48 150.00 2131.67 150.00 1 2019-01-14 2019-01-20 1552.80 20 1030.00 522.80 1030.00 4 2019-01-07 2019-01-13 1372.30 17 760.00 612.30 760.00 3 2018-12-31 2019-01-06 1340.00 15 750.00 590.00 750.00 2 2018-12-24 2018-12-30 569.32 23 106.00 463.32 106.00 2 2018-12-17 2018-12-23 1635.90 15 322.80 1313.10 322.80 2 2018-12-10 2018-12-16 1861.40 13 768.80 1092.60 768.80 8 2018-12-03 2018-12-09 1914.40 14 342.88 1571.52 342.88 5 2018-11-26 2018-12-02 737.42 13 694.80 42.92 694.80 12 2018-11-19 2018-11-25