华泰期货研究所 黑色建材组 许惠敏 黑色及建材商品研究员  021-68758689  xuhuimin@htgwf.com 从业资格号：F0284366 投资咨询号：Z0010706 华泰期货|铁矿石年报 2016-12-23 供应政策性收缩PK终端需求回落 ——矿价跟随钢价波段式下跌 2016年，黑色包括大部分工业品迎来了2008年以来的超级大牛市。黑色系表现最为亮眼，焦炭焦煤受“276政策”刺激走出了2-3倍的暴涨行情，螺纹铁矿石上涨50%。展望2017年，供应侧改革进一步发酵，但终端需求面临下滑风险，矿价或跟随钢价呈现波段式下跌。 2 0 17年国内需求走弱是大概率事件 继2015年粗钢产量30年来首次负增长后，2016年粗钢产量恢复正增长，表观消费量同比增长1.8%。从需求分项来看，2016年的需求支撑主要源自房地产、汽车和基建（基建四季度加快）。展望2017，基建增速或能维持20%，汽车增量由15%下降至7%，但房地产需求下滑是大概率事件。房地产需求下滑，基建部分少量对冲。2017年中国粗钢消费预计下滑1-2%，全球粗钢预计零增长。 政策仍是最大的不确定性 但钢厂去产能难度大于煤炭 2017，政策依然是市场最大的不确定性。供应侧改革的冲击，对传统需求逻辑主线造成干扰。“276政策”造成了2016年动力煤焦煤的报复性疯涨，而年底中频炉事件的启动让市场将2017焦点转至钢铁行业去产能。但与16年煤炭行业去产能不同的是，17年钢铁行业去产能面临终端需求下滑，技术实施难度大的困境，2017年钢铁去产能对市场冲击或更多为脉冲式。 矿市供应增加6500万吨 矿价走势跟随钢厂利润 2017年，矿市供应增量在6500万吨，环比16年增幅5%。矿市攀升速度较16年有所加快，但整体仍处于略大于求的状态，矿市矛盾不激烈。原料矛盾有限，矿价更取决于钢价的表现，更准确的说是钢厂利润的表现。在原料市场结构稳定的条件下，钢矿比价之间的关系趋于稳定。以统计套利思路来看，在12月底似乎出现了比较好的买矿抛钢套利的买点。 华泰期货|策略周报 2016-12-23 2 / 16 2 0 17行情及策略展望： 综合来看，我们对于矿价17年整体趋势较为悲观，矿价或从80美金高位回落至50美金。考虑行业低库存和一季度供需错配行情，明年黑色高点或出现在3-4月份。政策风险是明显最大的不确定，但与煤炭去产能不同的是，钢铁去产能或更多表为脉冲式冲击。市场在对政策的不断试探中波段式下移。宏观方面，警惕原油价格上涨和货币环境变化的影响。 套利方面，年末螺矿比价触及5.6高位，螺矿比面临阶段性回归；市场对钢厂中长期利润普遍看好，建议年内逢低做多钢厂利润；铁矿石1705合约大幅贴水，关注5-9合约正套。 风险点： 房地产政策、货币政策变化 钢铁去产能政策动态 汇率贬值风险对5-9正套的影响 华泰期货|策略周报 2016-12-23 3 / 16 回顾：需求弱启动与供给收缩共振 2016年黑色暴涨 2016年，黑色包括大部分工业品迎来了2008年以来的超级大牛市。黑色系表现最为亮眼，焦炭焦煤受“276政策”刺激走出了2-3倍的暴涨行情，螺纹铁矿石上涨50%。异常亮眼的表现也使得原本小众的大宗行业也受到了越来越多外部资金的关注。 分阶段来看，今年黑色上涨可分为四个阶段。第一阶段，年初至4月份，下游需求季节性启动，但钢厂受制于资金紧张难以复产，供需错配打出500-600的超额利润，4月底随着钢厂的集中复产下跌；第二阶段，6月-8月，房地产需求弱复苏，黑色在需求拉动下再度反弹；第三阶段，9月-11月底，煤炭供给侧持续收缩导致终端原料供不应求，配合运力紧张等限制，以焦煤为首的供给侧行情暴力上行；第四阶段，12月份，基本面矛盾缓解，但钢厂焦化厂环保冲击加强，终端现货供需两弱，市场博弈2017年供需预期。钢矿在12月中旬打出新高后大幅回调。 图 1： 铁矿石主力价格走势 单位：元/吨 图 2： 黑色主力涨跌幅对比 单位：无 数据来源：文华财经 华泰期货研究所 数据来源：Wind 华泰期货研究所 整体来看，2016年黑色暴涨的因素主要有三点： 1、煤炭行业“276”供给侧改革政策。2016年煤炭行业的供给侧冲击远超市场预期。从今年的政策延续来看，不光是煤炭行业，今年化工、下游加工等各行的环保限产政策都呈现加速趋严的态势。2016年异常严格的去产能政策令市场十分谨慎，政策冲击将在2017年延续。 2、需求端弱复苏，尤其是房地产和汽车行业。即使没有供给侧改革，今年黑色表现也不会太差。需求端的阶段性弱复苏源主要来自房地产销售新高，汽车购置税减半，以及四季度的基建回升。 3、行业低库存。经历2013-2015年的连续亏损之后，黑色包括整体工业品去库存非常彻底，极低库存导致价格拉涨弹性极大。受制于供应端的限产，尽管价格已经飙涨了一年，黑色上下游库存依然不高。 501001502002503003504002015-12-312016-02-292016-04-302016-06-302016-08-312016-10-31螺纹主力铁矿石主力焦炭主力焦煤主力 华泰期货|策略周报 2016-12-23 4 / 16 展望2017：终端需求——国外平稳 国内需求走弱是大概率事件 除了集中炒作的供给侧改革之外，终端需求的弱复苏为今年价格暴涨加了一把火。继2015年中国粗钢产量30年来首次负增长后，2016年粗钢产量恢复正增长，且表观消费量同比增长1.8%。从需求分项来看，2016年的需求支撑主要源自房地产、汽车和基建（基建四季度加快）。展望2017，基建增速或能维持20%，汽车增量由15%下降至7%，但房地产需求下滑是大概率事件。房地产需求下滑，基建部分少量对冲，2017年粗钢消费预计下滑1%（关于钢材终端需求的详细测算参见华泰期货钢铁年报）。 中国需求2016年弱反弹，国外需求则表现勉强。1-11月，全球粗钢产量累计增长0.4%，剔除中国产量后，除中国外的粗钢产量累计下滑0.6%，但同比降幅在持续缩窄。考虑当前美国和欧洲经济表现尚算平稳，明年除中国外粗钢产量或将呈现温和态势，预计产量增速零增长。铁矿石需求增速仍取决于中国钢材需求增速。 图 3： 国内粗钢表观消费2016年1. 8% 单位：% 图 4： 国内钢材需求变化-2016年 单位：万吨 数据来源：国家统计局 华泰期货研究所 数据来源：华泰期货研究所 图 5： 美国和欧洲经济表现温和 单位：无 图 6： 全球粗钢产量累计增速 单位：% 数据来源：Wind 华泰期货研究所 数据来源：Wind华泰期货研究所 -10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%010000200003000040000500006000070000800002012/012012/072013/012013/072014/012014/072015/012015/072016/012016/07粗钢累计表观消费粗钢表观消费增速-40 0-20 0020 040 060 080 010 00建筑行业机械行业汽车行业能源行业造船行业家电行业铁道行业集装箱行业2016粗钢各细分行业需求增减45. 0047. 0049. 0051. 0053. 0055. 0057. 0059. 0061. 002013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-07美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI欧元区:制造业PMI-0.1-0.0500.050.10.152013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-07中国粗钢产量中国以外粗钢产量 华泰期货|策略周报 2016-12-23 5 / 16 销售与开工同步 房地产下行拐点已现 市场对2017年中国房地产需求下滑分歧不大，矛盾点主要在需求拐点落地时点。我们认为，2017房地产需求下滑是大概率事件，且拐点可能已经在2016年年底出现。根据我们的需求模型，房地产需求将拖累2017年钢材2个百分点。 图 7： 13年开始房屋开工与销售同步 单位：% 图 8： 房地产销售高频季节性 单位：平方米 数据来源：Wind 华泰期货研究所 数据来源：Wind 华泰期货研究所 图 9： 房屋开工季节性 单位：平方米 图 10： 土地购置受限于土地供应 单位：平方米 数据来源：Wind 华泰期货研究所 数据来源：Wind 华泰期货研究所 基建放量 但对钢材需求刺激有限 对于基建，我们相对乐观一些。尽管从统计局数据来看，2016年基建总量并不靓丽，但细分来看，与粗钢需求最为相关的交运投资自下半年小幅回升。由年初5%回升至四季度18%左右的增速，带来相应粗钢需求好转。这点，从钢厂订单结构以及水泥行业等周边数据能够得到印证。 -40. 00-20. 000.0020. 0040. 0060. 0080. 00房屋销售同比房屋新开工同比房屋销售滞后半年05001000150020002500300035002010/01/012010/03/012010/05/012010/07/012010/09/012010/11/012012201320142015201680001000012000140001600018000200002200024000260002月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月单月新增房屋开工季节性201120122013201420152016-50%0%50%100%150%200%-40-30-20-10010203040506070统计局-土地购置面积高频-土地购置面积-滞后一年 华泰期货|策略周报