公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 金牌厨柜（603180） 证券研究报告 2017年08月10日 投资评级 行业 轻工制造/家用轻工 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 77.41元 目标价格 93元 上次目标价 元 基本数据 A股总股本(百万股) 67.00 流通A股股本(百万股) 17.00 A股总市值(百万元) 5,186.47 流通A股市值(百万元) 1,315.97 每股净资产(元) 10.97 资产负债率(%) 46.03 一年内最高/最低(元) 80.97/40.10 作者 姜浩 分析师 SAC执业证书编号：S1110516110004 jiangh@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 半年报业绩大幅增长，品类和渠道协同发力，买入评级 营业收入同比上升37.1%，净利润同比增长108% 公司发布2017年半年报，营收同比上升37.1%至5.6亿，营收的快速增长主要因公司同店销售增长以及店面数量增加所致。分渠道来看，上半年零售渠道实现收入4.8亿元，同比增长32.7%，其中加盟渠道实现收入3.7亿元，同比增长44.5%，截止至17年上半年，公司共有店铺959家，其中加盟店共有882家，上半年新增118家（含装修），而16年公司加盟店仅增加75家，销售渠道拓展提速。出口业务实现收入2182.6万元，同比增长2倍，大宗业务收入同比增43.8%至4583万元。17年上半年公司归母净利润同比增长108%至4625万元，折合EPS为0.69元。 毛利率同比上升0.8个百分点，期间费用同比减少5.8个百分点 上半年公司的毛利率为36.8%，同比上升0.8个百分点。17年上半年公司的期间费用率为28.9%，同比降低5.8个百分点；其中，销售费用率同比下降4个百分点至19.9%，管理费用率为9%，同比下滑1.8个百分点，期间费用率的降低主要是因公司收入增长加速，规模效应凸显。 品类和渠道协同发力，高成长有望延续 金牌厨柜在国内橱柜市场拥有较高的品牌认知度，橱柜端的品牌效应以及导流能力，为公司下一阶段发展定制衣柜乃至全屋定制打下了良好的根基。目前整个定制家居的渗透红利依然存在，行业预计在未来3-5年将保持较快的增速，我们认为借助上市的契机，公司后续将逐渐从单品定制的公司转型升级为全屋定制企业，定制品类的丰富，将做大客单价，驱动营收和利润的增长。 渠道端，公司共有店铺959家，截止至2016年底橱柜行业的领军企业欧派共有厨柜加衣柜3482个门店，公司与欧派相比门店数量明显较少，与此同时，公司已开门店主要集中在华东等一、二线城市，三四线城市仍有较多空白区域，我们认为公司未来在渠道扩张方面的空间很大。此前公司渠道端发力不足，与产能有很大的关系，但上市之后，公司募投工厂项目已陆续投产中，预计17年产能可达20万套，较16年增长45%以上，在产能获得保障之后，我们认为渠道端的扩张力度将持续加强。 我们预计公司2017-2018 年EPS 分别为2.17元、3.04元，对应当前股价2017-2018 年的PE 分别为36倍和25倍，考虑公司体量较小，未来有望保持高速成长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：募投项目投产不达预期。 财务数据和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 783.51 1,098.89 1,483.93 1,930.85 2,443.80 增长率(%) 14.18 40.25 35.04 30.12 26.57 EBITDA(百万元) 60.93 118.62 172.84 244.34 329.88 净利润(百万元) 47.34 96.23 145.70 203.74 273.54 增长率(%) 18.26 103.27 51.41 39.84 34.26 EPS(元/股) 0.71 1.44 2.17 3.04 4.08 市盈率(P/E) 109.56 53.90 35.60 25.46 18.96 市净率(P/B) 25.83 18.29 11.62 7.98 5.62 市销率(P/S) 6.62 4.72 3.50 2.69 2.12 EV/EBITDA 0.00 0.00 27.90 18.20 12.84 资料来源：wind，天风证券研究所 -10%6%22%38%54%70%86%2016-082016-122017-04金牌厨柜 其他轻工制造 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 利润表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 178.87 175.07 344.67 722.90 934.03 营业收入 783.51 1,098.89 1,483.93 1,930.85 2,443.80 应收账款 23.19 15.91 61.77 28.59 81.16 营业成本 460.74 680.11 914.16 1,167.66 1,454.86 预付账款 19.92 16.34 49.29 23.76 73.97 营业税金及附加 8.80 10.74 14.84 19.31 24.44 存货 109.07 118.66 238.98 184.92 363.75 营业费用 177.74 201.09 259.69 337.90 427.67 其他 25.77 57.08 35.46 39.37 44.03 管理费用 84.31 108.94 138.01 179.57 227.27 流动资产合计 356.83 383.06 730.17 999.54 1,496.95 财务费用 4.99 1.74 2.97 3.86 4.89 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产减值损失 5.17 0.62 0.60 0.60 0.60 固定资产 238.02 363.08 374.18 405.27 435.35 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 51.33 0.53 36.32 69.79 71.87 投资净收益 0.23 0.64 0.64 0.64 0.64 无形资产 47.89 54.67 52.22 49.77 47.32 其他 (0.45) (1.27) (1.28) (1.28) (1.28) 其他 61.17 32.63 31.39 31.05 25.24 营业利润 42.00 96.27 154.31 222.59 304.71 非流动资产合计 398.41 450.91 494.10 555.88 579.78 营业外收入 13.05 18.04 18.00 18.00 18.00 资产总计 755.23 833.97 1,224.27 1,555.42 2,076.73 营业外支出 0.79 0.86 0.90 0.90 0.90 短期借款 20.10 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 54.26 113.45 171.41 239.69 321.81 应付账款 204.50 257.27 383.58 429.03 581.90 所得税 6.99 17.23 25.71 35.95 48.27 其他 264.33 279.07 383.39 462.99 558.45 净利润 47.26 96.22 145.70 203.74 273.54 流动负债合计 488.94 536.34 766.96 892.01 1,140.35 少数股东损益 (0.08) (0.00) 0.00 0.00 0.00 长期借款 54.37 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 47.34 96.23 145.70 203.74 273.54 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益（元） 0.71 1.44 2.17 3.04 4.08 其他 15.01 13.99 10.97 13.32 12.76 非流动负债合计 69.38 13.99 10.97 13.32 12.76 负债合计 558.32 550.33 777.93 905.34 1,153.11 主要财务比率 2015 2016 2017E 2018E 2019E 少数股东权益 (3.89) 0.00 0.00 0.00 0.00 成长能力 股本 50.00 50.00 67.00 67.00 67.00 营业收入 14.18% 40.25% 35.04% 30.12% 26.57% 资本公积 33.41 33.41 33.41 33.41 33.41 营业利润 1.76% 129.25% 60.28% 44.25% 36.89% 留存收益 150.81 233.64 379.34 583.08 856.62 归属于母公司净利润 18.26% 103.27% 51.41% 39.84% 34.26% 其他 (33.41) (33.41) (33.41) (33.41) (33.41) 获利能力 股东权益合计 196.91 283.64 446.34 650.08 923.62 毛利率 41.20% 38.11% 38.40% 39.53% 40.47% 负债和股东权益总计 755.23 833.97 1,224.27 1,555.42 2,076.73 净利率 6.04% 8.76% 9.82% 10.55% 11.19% ROE 23.57% 33.93% 32.64% 31.34% 29.62% ROIC 36.68% 123.80% 180.14% 233.99% -297.28% 现金流量表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 偿债能力 净利润 47.26 96.22 145.70 203.74 273.54 资产负债率 73.93% 65.99% 63.54% 58.21% 55.53% 折旧摊销 20.53 28.84 15.56 17.89 20.28 净负债率 88.89% 94.30% 84.08% 64.55% 17.91% 财务费用 6.96 3.18 2.97 3.86 4.89 流动比率 0.73 0.71 0.95 1.12 1.31 投资损失 (0.23) (0.64) (0.64) (0.64) (0.64) 速动比率 0.51 0.49 0.64 0.91 0.99 营运资金变动 91.32 138.42 37.63 233.23 (25.88) 营运能力 其它 23.20 (16.93) 0.00 0.00 0.00 应收账款周转率 38.12 56.21 38.21 42.74 44.54 经营活动现金流 189.05 249.09 201.22 458.08 272.19 存货周转率 7.60 9.65 8.30 9.11 8.91 资本支出 99.97 102.68 63.02 77.64 50.56 总资产周转率 1.22 1.38 1.44 1.39 1.35 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股指标（元） 其他 (230.07) (229.14) (122.27) (157.07) (99.92) 每股收益 0.71 1.44 2.17 3.04 4.08 投资活动现金流 (130.09) (126.46) (59