深度报告：华丽转身看湿法，巨头腾飞览全球
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 华丽转身看湿法，巨头腾飞览全球 ——创新股份（002812）深度报告 2017年08月07日 强烈推荐/首次 创新股份 深度报告 报告摘要： 湿法隔膜龙头蓄势待发。在动力锂电朝高能量密度发展的趋势下，隔膜发展也转向湿法涂覆。公司拟收购标的上海恩捷深耕湿法及涂覆多年，在人才储备、技术研发、产线改进、规模化生产、成本控制等方面具有很强的优势，领先行业竞争对手。随着新增产线的陆续投产，恩捷即将成长为世界最大的锂电湿法隔膜巨头。 加速扩产，锁定最强设备供应商。上海恩捷现有6条湿法隔膜产线及16条涂布产线，产能超过3亿平米，产品厚度从6μm到30μm，珠海还将投建12条隔膜产线，产能10亿平米，达产后合计产能将达到13.2亿平米，领跑全球。公司目前核心生产设备的供应商是全球该领域实力最强的日本制钢所，而制钢所产能相对有限，竞争对手短期很难大批量订到相应设备。 客户优质，覆盖全球。上海恩捷已经在给CATL、LG化学、比亚迪、国轩高科等国内外锂电龙头批量供货，同时也是三星SDI在中国唯一认证的供应商。2017年成功认证数个新客户，将带来新增业务。目前湿法隔膜行业处于爆发初期，公司大范围绑定优质客户会形成极高的壁垒。 股权激励激发员工积极性。上海恩捷制定出股权激励方案，40 名职工将以5.5 元/股的价格间接认购上海恩捷的股本1002万股，对核心员工的激励将有效保障公司未来发展。 公司盈利预测及投资评级。我们认为湿法隔膜是目前锂电池中游壁垒最高的环节，恩捷在湿法及涂覆的技术研发、大规模生产等方面具备独特的竞争优势，将持续保持龙头地位。 假定2017年创新股份成功并购上海恩捷，我们预计2017-2019年公司的营收分别为23.2亿元、38.7亿元、44.1亿元，归母净利润分别为6.59亿元、12.4亿元、13.1亿元，EPS分别为2.49元、4.71元、4.94元，对应的PE分别为35X、19X、18X。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。 风险提示：湿法隔膜加速降价；竞争对手技术突破超预期。 财务指标预测 指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 1,131.49 1,146.17 2,322.32 3,867.02 4,406.38 增长率（%） -7.02% 1.30% 102.62% 66.52% 13.95% 净利润（百万元） 150.05 165.39 658.50 1,242.33 1,305.08 增长率（%） 17.40% 10.22% 298.14% 88.66% 5.05% 净资产收益率（%） 20.29% 10.52% 22.64% 35.22% 31.24% 每股收益(元) 1.49 1.52 2.49 4.71 4.94 PE 58.79 57.63 35.12 18.62 17.72 PB 11.90 7.46 7.95 6.56 5.54 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 杨若木 010-66554032 y angrm@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480510120014 联系人：王革 010-66554043 wangge@dxzq.net.cn 林劼 010-66554034 linjie_@dxzq.net.cn 交易数据 52周股价区间（元） 83-33.71 总市值（亿元） 113.25 流通市值（亿元） 27.79 总股本/流通A股（万股） 13645/3348 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 6.61 52周股价走势图 资料来源：东兴证券研究所 相关研究报告 P2 东兴证券深度报告 创新股份（002812）：华丽转身看湿法，巨头腾飞瞰全球 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 并购湿法隔膜龙头，强者恒强效应将现 .............................................................................................................................................. 4 2. 续航需三元锂电，隔膜看湿法涂覆 ...................................................................................................................................................... 7 2.1 发展新能源汽车是国家战略，未来市场空间巨大 .................................................................................................................... 7 2.2 动力锂电需求攀升，三元渗透率持续提高 ................................................................................................................................ 8 2.3 隔膜行业规模快速增长，湿法涂覆成为主流 ..........................................................................................................................10 3. 隔膜领域竞争优势明显 ........................................................................................................................................................................12 3.1 技术底蕴是根，市场客户是源 ..................................................................................................................................................12 3.2 国际巨头份额缩小，国内企业扩产不断 ..................................................................................................................................14 4. 传统业务稳定发展.................................................................................................................................................................................15 5. 盈利预测及估值.....................................................................................................................................................................................16 6. 风险提示.................................................................................................................................................................................................16 表格目录 表1：公司产品类型..................................................................................................................................................................................... 6 表2：不同正极材料锂电池性能对比......................................................................................................................................................... 9 表3：锂电池隔膜工艺对比....................................................................................................................................................................... 11 表4：锂电隔膜行业各企业产能情况.......................................................................................................................................................14 表5：公司盈利预测表...............................................................................................................................................................................17 插图目录 图1：公司业务结构..................................................................................................................................................................................... 4 图2：营收保持稳定..................................................................................................................................................................................... 4 图3：净利润稳步增长........................................................................................
