深度报告：顺高镍三元之势，铸世界前三之剑

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 顺高镍三元之势，铸世界前三之剑 ——当升科技（300073）深度报告 2017年08月03日 强烈推荐/上调 当升科技 深度报告 报告摘要： 正极是锂电池的核心，占锂电池成本30%，正极质量是决定电池品质的关键。正极的原材料占其成本的绝大部分，导致正极价格受上游的钴、锂等关键原材料价格影响非常大。2017年钴、锂价格持续攀升，正极材料行业跟随涨价，构成利好。从行业趋势看，目前国内主流动力类正极材料是NCM523，发展方向是NCM811及NCA，国际上行松下或特斯拉已经提前在大规模使用NCA。 公司是动力类正极材料绝对龙头，高端技术布局及产能扩张引领全行业。  在NCM523已具备8000吨产能，2017下半年还将新增2000吨产能。  在NCM622已具备2000吨产能，2017下半年还将新增3000吨产能。  在NCM811/NCA上，2017下半年将新增1000吨产能，2018-2020年再新增1.8万吨产能。  技术规模皆具优势。我们判断在政策不断催化、车企对锂电池能量密度、产品质量、成本下降的要求不断升级、不断强化的背景下，（1）会带动正极材料的技术升级加速到来，正极技术升级一方面可以提升锂电能量密度等关键参数，另一方面高镍低钴化可以降低对钴的依赖而降低产品成本及价格波动，（2）对正极材料的规模化要求更高，规模效应是企业构建低成本壁垒的保障。这两方面公司皆领跑行业，而且在锂电行业爆发式增长的背景下公司目前正极产品处于供不应求的状态。  客户优质，覆盖全球。国内主要有力神、比克、CATL、亿纬锂能、比亚迪等。小型锂电领域有索尼、博世；储能领域有三星SDI和LG等。 公司盈利预测及投资评级。我们看好公司在产品布局、客户开拓、技术研发等方面的优势，尤其对高壁垒正极领导地位的锁定。我们预计公司2017-2019年归母净利润分别为1.93/2.65/3.47亿元，EPS分别为0.53/0.72/0.95元，对应PE分别为52x、38x、29x，上调至“强烈推荐”评级。 风险提示：新能源汽车发展不达预期，原材料价格下调超预期 财务指标预测 指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 860.42 1,334.55 2,547.40 3,311.63 4,305.11 增长率（%） 37.67% 55.10% 90.88% 30.00% 30.00% 净利润（百万元） 13.28 99.29 192.66 264.68 346.83 增长率（%） -151.90% 647.56% 94.04% 37.38% 31.04% 净资产收益率（%） 1.07% 7.40% 7.45% 9.31% 10.92% 每股收益(元) 0.08 0.54 0.53 0.72 0.95 PE 351.60 50.75 52.31 38.08 29.06 PB 4.06 3.76 3.89 3.55 3.17 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 杨若木 010-66554032 y angrm@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480510120014 刘宇卓 010-66554030 liuy uzhuo@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480516110002 联系人：王革 010-66554043 wangge@dxzq.net.cn 林劼 010-66554034 linjie_@dxzq.net.cn 交易数据 52周股价区间（元） 27.53-64.8 总市值（亿元） 100.78 流通市值（亿元） 89.94 总股本/流通A股（万股） 36607/32669 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 4.51 52周股价走势图 资料来源：东兴证券研究所 相关研究报告 1、《当升科技（300073）一季报点评：三元正极龙头积极扩张抢占先机》2017-04-25 2、《当升科技（300073）：三元高端产能有序释放，业绩稳增仍可期》2016-10-27 P2 东兴证券深度报告 当升科技（300073）：顺高镍三元之势，铸世界前三之剑 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 正极业务迅猛发展，双轮驱动提升实力 .............................................................................................................................................. 4 1.1 专注锻造巨头，技术沉淀品质 .................................................................................................................................................... 4 1.2 正极材料与智能设备双轮驱动 .................................................................................................................................................... 5 2. 正极市场前景广阔，行业分化即将开启 .............................................................................................................................................. 7 2.1 新源汽车高速发展，锂电行业持续爆发 .................................................................................................................................... 7 2.2 高镍三元成为主流，目录车型已经印证 .................................................................................................................................... 8 3. 精耕三元正极，锁定龙头地位 ............................................................................................................................................................12 3.1 正极材料产品丰富，三大领域协同发展 ..................................................................................................................................12 3.2 扩张产能打造正极航母，发展高镍巩固竞争优势 ..................................................................................................................15 3.3 行业扩产竞争激烈，提前布局才能锁定领跑者地位 ..............................................................................................................16 4. 智能装备客户优质，行业门槛高盈利能力强 ....................................................................................................................................22 5. 盈利预测及估值.....................................................................................................................................................................................23 6. 风险提示.................................................................................................................................................................................................23 表格目录 表1：公司主要产品..................................................................................................................................................................................... 6 表2：2017年乘用车补贴调整方案........................................................................................................................................................... 9 表3：2017年专用车补贴调整方案........................................................................................................................................................... 9 表4：不同正极材料锂电池性能对比.......................................................................................................................................................10 表5：公司产品类型丰富...........................................................................................................................................................................12 表6：公司产品能量密度不断提高............................................