产能释放、补贴大增，棉纺龙头保持高增长

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2017年7月29日 新野纺织（002087.SZ） 纺织和服装 产能释放、补贴大增，棉纺龙头保持高增长 公司简报 ◆17H1收入增42%，净利增102%，补贴发放节奏加快促Q2净利大增 2017H1公司实现收入25.83亿元，同增41.66%，归母净利润1.37亿元，同增102.07%，扣非净利润1.37亿元，同增122.42%，EPS为0.17元。净利润增速高于收入主要由于补贴冲减导致管理及财务费用率下降1.54PCT、0.86PCT，低于扣非净利增速主要由于会计政策变更后、计入当期损益的政府补助同比下降。 分季度看，16Q1-17Q2收入同增6.74%、48.54%、63.47%、24.21%、39.70%、43.18%，净利同增38.42%、68.67%、23.29%、317.84%、40.09%、121.79%。16Q2-17Q2棉价上涨叠加新疆宇华、锦域项目产能释放，公司收入保持快速增长，17Q2补贴发放节奏由年底发放改为按季度发放，公司收到政府补助同比增长约418%带动净利润同比大幅提升。 ◆量价提升促纱线产品收入增65%，新疆收入同增51% 分产品看，17H1公司纱线、坯布面料、色织面料、棉花分别实现收入16.19亿元、6.66亿元、3367.73万元、2.56亿元，同增65.64%、11.49%、2.32%、21.68%。 17H1纱线收入增65.64%，得益于量价齐升。新疆宇华项目及锦域项目10万锭棉纱部分的产能已全部投放，锦域项目气流纺部分的产能于17Q2开始全部释放，且纺织行业运行情况好转，下游需求稳步提升，推动纱线销量同增约40%；17H1棉花平均价格同增约29%，17年1-5月纱线价格持续提升，平均价格增长约20%。 分地区看，公司业绩增长主要来自于内销贡献。17H1国内收入同增46.32%至23.37亿元，其中新疆区域实现收入10.34亿元，同增50.62%，主要由于“一带一路”战略下新疆地区纺织产业快速发展，公司在疆投建三个生产基地，产能得到较大提升。17H1出口收入同增8.70%至2.46亿元，出口需求有所回暖。 ◆毛利率降0.68PCT，补贴冲减促费用率下降 17H1公司毛利率同降0.68PCT至18.82%，主要由于16H1公司储备低价棉花库存、棉花销售业务毛利率较高，17H1棉花销售毛利率显著下降。17H1纱线、坯布面料毛利率分别为19.52%、19.81%，同增1.35PCT、1.85PCT，主要受益于政府补贴冲减营业成本影响，扣除补贴影响后毛利率同比小幅下滑，主要因16H1公司低价储备棉花库存、成本较低，17H1棉花采购成本同比上涨1000-2000元所致。 16Q1-17Q2毛利率为17.00%（+3.52PCT）、21.46%（+4.51PCT）、18.36%（+2.63PCT）、13.80%（-3.97PCT）、15.73%（-1.27PCT）、21.19%（-0.27 PCT）。17Q2毛利率同比略有下滑，主要受16Q2公司储备了半年用量的低价棉花、成本较低影响。 2016.12-2017.7国内棉价保持平稳，基本在1.57-1.60万元/吨的价格 买入（维持） 当前价：5.97元 分析师 李婕 (执业证书编号：S0930511010001 ) 021-22169107 lijie_yjs@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 8.17 总市值(亿元)：48.76 一年最低/最高(元)：5.36/9.89 近3月换手率：44.71% 股价表现(一年) -10%0%10%20%30%06-1607-1609-1611-1601-1703-1704-1706-17新野纺织沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 2.86 -11.88 -16.82 绝对 4.14 -3.90 -1.17 相关研报 政府补贴发放节奏加快，促中报业绩大增 ····································· 2017-07-11 纱线产品量价齐升，棉纺龙头高增长持续 ····································· 2017-04-27 产能释放、毛利率提升，推动业绩高增长 ····································· 2016-10-23 2017-07-29 新野纺织 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 区间波动，一方面终端服装消费弱复苏，下游用棉需求保持稳定，另一方面国储棉抛储保持充足供应，储备棉成交率保持在65%-70%，维护现货价格稳定。17年8月底国储棉轮出将截止，9月下旬后新棉将陆续上市销售，假设抛储不延期，8月后棉花需求将由新棉满足，如果新棉上市节奏较慢可能导致供需失衡，棉价出现阶段性上涨。公司提前储备了三个月的棉花库存，如果棉价上涨有望推动短期内产品价格及毛利率提升。 费用率方面，17H1公司期间费用率同降2.90 PCT至11.18 %。其中管理费用率同降1.13PCT至4.64%，主要由于公司控制研发及管理人员工资增长；销售费用率同降1.31PCT至2.24%，主要由于公司加强费用管控，且会计政策变更后政府补助冲减销售费用；财务费用率同降0.46PCT至4.30 %，主要由于政府补助冲减财务费用。 ◆产能释放节奏不变，研发实力保障新增产能释放，产业链延伸提高盈利能力 公司纱线产能持续释放，为业绩增长提供动力。新疆宇华项目2016年释放约50%产能，2017年能够投放全部产能。新疆锦域项目于2016年下半年投产，2017年10万锭棉纱部分可实现全部投产，气流纺于17Q2起实现全部投产。此外本部智能纺纱项目目前已经开始释放产能，年底有望实现全部投产，该项目自动化程度高、产品定位更为高端，达产后毛利率有望达20%以上。预计2017年纱线产能超过20万吨，同比增20%以上。定增募投的河南本部高档针织面料加工项目仍在建设中，预计2018年开始逐步投产。 公司持续加大新产品开发，产品定位中高端，保障新增产能顺利投放市场。公司在全国纺织品需求集中的地区设立28个销售办事处拓展客户，研发团队与客户保持定期交流，及时了解并满足客户个性化需求。此外公司与专业院校、上下游企业合作，对关键技术进行课题攻关。截至2017年6月30日公司共申报发明专利12项，获得实用新型专利47项、外观专利17项，主持或参与制定的行业标准12项，较强的技术研发能力保障公司产品的性能和中高档定位，产品结构持续优化，促进产能顺利消化。 公司建立了包括棉花收购加工、纺纱、织布在内较为完善的产业链，控制高档纺织品生产环节成本，强化盈利能力。公司加强新疆原料基地建设，2017.5子公司与新疆国经贝正棉业有限公司成立合资公司，控股国经贝正棉业旗下的6家轧花厂，新棉上市后还会租赁轧花厂，从而获取低价优质原棉。公司在河南本部搬迁扩产，并在新疆阿拉尔市、库尔勒市、呼图壁县建设三大生产基地，整合新疆地区棉花加工、纺纱产业链，目前拥有纱线产能160余万锭，规模效应有利于控制生产成本。 ◆预计2017年前三季度净利增30%-50%，棉纺龙头继续高成长 公司预计2017年1-9月实现归母净利润1.83~2.11亿元，同增30%~50%，主要由于产能释放带动利润增长。增速较上半年低主要由于16Q3确认政府补贴、基数较高。 我们认为：1）随着国内终端服饰及出口复苏，我国纺织行业运营情况好转，公司处于产能释放期，纱线产能持续扩张推动业绩增长。2）公司在新疆投资20多亿元，新疆地区产能释放，17H1给公司带来政府补贴8000余万元，新疆区域收入增长50.62%。未来公司有望进一步扩展在疆产业投资，带动主业收入及补贴水平增长。3）2017.7.26公司发行公司债券，募集资金3亿元用于偿还债务、优化债务结构、补充流动资金。2017.7.28公司拟申请发行不超过5亿元的超短期融资券、不超过8亿元的中期票据，用于补充流动资金、偿还到期债务。4）2017.7.6公司非公开发行的股票解禁，实际上市流通的股票数量为1.41亿股，占总股本的17.28%。 我们看好公司棉纺主业的高成长性，维持17-19年EPS预测为0.35/0.45/0.50元，目前股价为5.97元，与定增价格5.39元较为接近，已低于管理层增持价格6.00元，对应17年17倍PE，PEG为0.68，估值具有一定安全边际，维持“买入”评级。 ◆风险提示：棉价大幅下跌、纱线产能释放低于预期、政府补贴力度减弱等。 2017-07-29 新野纺织 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 业绩预测和估值指标 指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 3,047 4,085 5,376 6,532 7,383 营业收入增长率 -10.38% 34.09% 31.59% 21.50% 13.03% 净利润（百万元） 117 207 287 367 404 净利润增长率 38.83% 76.97% 38.20% 27.99% 10.21% EPS（元） 0.14 0.25 0.35 0.45 0.50 ROE（归属母公司)（摊薄） 5.79% 7.03% 8.86% 10.34% 10.43% P/E 42 24 17 13 12 P/B 2 2 1 1 1 图 1：中国328级棉花价格波动情况（单位：元/吨） 05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000中国棉花价格指数:328 资料来源：Wind，光大证券研究所 2017-07-29 新野纺织 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 0%5%10%15%20%201520162017E2018E2019E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 3,047 4,085 5,376 6,532 7,383 营业成本 2,557 3,367 4,425 5,364 6,061 折旧和摊销 177 193 239 252 257 营业税费 4 20 27 20 15 销售费用 94 145 199 235 266 管理费用 182 236 323 392 443 财务费用 174 195 169 211 221 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 0 3 0 0 0 营业利润 22 98 197 282 326 利润总额 131 224 337 432 476 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 117.22 207.46 286.70 366.96 404.43 资产负债表（百万元） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 总资产 6,217 7,934 8,453 9,214 9,444 流动资产 3,225 4,537 5,324 5,868 6,075 货币资金 602 1,406 968 980 960 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 430 541 774 921 997 应收票据 110 90 188 229 258 其他应收款 34 45 65 78 89 存货 1,200 1,241 1,942 2,141 2,238 可供出售投资 18 13 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 9 0 0 0 0 固定资产 2,143 2,453 2,816 2,874 2,759 无形资产 175 582 592 582 572 总负债 4,193 4,984 5,216 5,667 5,565 无息负债 1,248 1,314 1,483 1,572 1,626 有息负债 2,945 3,670 3,733 4,095 3,9