认购产业基金拓展景区业务布局，合作资本巨鳄外延预期加强

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中青旅（600138） 证券研究报告 2017年07月24日 投资评级 行业 休闲服务/旅游综合 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 20.47元 目标价格 24.98元 上次目标价 24.98元 基本数据 A股总股本(百万股) 723.84 流通A股股本(百万股) 723.84 A股总市值(百万元) 14,817.00 流通A股市值(百万元) 14,817.00 每股净资产(元) 7.16 资产负债率(%) 38.09 一年内最高/最低(元) 25.26/18.68 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 李昕悦 联系人 lixinyue@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《中青旅-年报点评报告:景区收入增加驱动业绩提升63.83%，“旅游+”战略拓展产业边际》 2017-04-20 2 《中青旅-公司点评:古北水镇变向提价，有望增厚整体业绩》 2017-03-03 3 《中青旅-公司点评:合作两大资本巨鳄 ， 资 本 运 作 预 期 有 望 开 启 》 2017-02-24 股价走势 认购产业基金拓展景区业务布局，合作资本巨鳄外延预期加强 10 事件： 公司公告拟承诺出资1亿元认购中青旅红奇(横琴）旅游产业投资基金。 认购中青旅红奇旅游产业基金，拓展景区业务战略布局。公司此前公告与IDG和红杉资本共同发起设立中青旅红奇基金，目前中青旅红奇旅游产业基金已完成工商注册登记，将开始基金募集等工作。红奇旅游产业基金主营旅游投资、创业投资、股权投资和资产管理，目标规模为15亿元，主要投向将以旅游产业为主（包括但不限于景区、旅游康养等领域）。公司此次认购1亿元产业基金主要目的在于为了后续获取投资回报、获取优质景区项目资源奠定基础，有助公司拓展景区业务方面战略。 合作资本巨鳄，外延扩张预期加强。红杉资本总共投资超过500家公司，200多家成功上市，100多个通过兼并收购成功退出的案例，近年对消费服务行业青睐有加，先后投资了万达影院和互动通。IDG资本作为最早进入中国市场的投资基金已在国内投资超过450家 公司，包括腾讯、百度、搜狐、小米等，累计超过100家所投公司公开上市或并购。公司与两大资本巨鳄合作，有利于在未来借助其资本平台优势、投资管理理念、丰富的产业资源等为未来拓宽融资渠道和提供资本运作的资金支持、引入投资理念和优质项目。 景区提价+政府补贴助业绩增长，“旅游+”战略拓展产业边际。第一，（1）目前乌镇景区提价已落地，有望在2017年8月开始实施，预计17-18年将分别增厚净利润约0.6亿和1.99亿；（2）古北水镇夜间票价恢复至150元，预计取消夜间优惠票价将增厚17-18年净利润约0.25亿和0.31亿；（3）收到政府补助2.6亿元大幅超预期，公司持股乌镇旅游股份有限公司66%股权计入，预计将增厚2017年净利润1.7亿元。第二，公司于16年下半年与乌镇管理公司协议服务签订，规定管理服务费由基本管理费和业绩提成奖金构成，绑定陈向宏乌镇管理团队和公司的利益，为推动公司景区经营提供长期动力。第三，坚持推进“控股型、多平台、营造旅游生态圈”的发展战略，精心打造“旅游+”系列产品，不断实现品牌自我迭代，同时在 “旅游+教育”、“旅游+体育”、“旅游+康养”等产业融合领域寻求突破，培育新的业务增长点。 维持盈利预测，维持“买入”评级。公司主业持续稳定增长，景区提价政府补助双重利好因素下，未来业绩增长确定性强；打造“旅游+”系列产品，不断突破产业链边际；与IDG和红杉资本合作有望开启外延扩张步伐。若考虑政府补贴，我们预计17-19年EPS至0.81/0.96/1.06元，对应当前股价PE分别为25/21/19倍，维持“买入”评级。 风险提示：景区游客不及预期、极端天气影响 财务数据和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 10,577.02 10,327.48 11,652.82 12,736.67 13,576.24 增长率(%) 0.00 (2.00) 13.00 9.00 7.00 EBITDA(百万元) 751.88 977.35 1,249.58 1,551.50 1,688.06 净利润(百万元) 295.13 483.52 583.83 698.29 766.34 增长率(%) (19.00) 64.00 21.00 20.00 10.00 EPS(元/股) 0.41 0.67 0.81 0.96 1.06 市盈率(P/E) 50.20 30.64 25.38 21.22 19.33 市净率(P/B) 3.18 2.91 2.67 2.43 2.21 市销率(P/S) 1.40 1.40 1.30 1.20 1.10 EV/EBITDA 23.18 16.54 12.23 9.10 8.26 资料来源：wind，天风证券研究所 -11%-7%-3%1%5%9%13%17%2016-072016-112017-03中青旅 旅游综合 沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 利润表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 837.06 913.31 932.23 2,261.46 2,847.40 营业收入 10,577.02 10,327.48 11,652.82 12,736.67 13,576.24 应收账款 1,746.53 1,915.51 1,869.89 1,658.99 2,102.51 营业成本 8,338.02 7,870.62 8,747.53 9,443.28 10,002.97 预付账款 431.96 504.45 343.74 610.11 446.69 营业税金及附加 122.32 44.60 106.54 106.25 98.67 存货 532.55 430.94 855.33 456.75 997.92 营业费用 1,023.36 1,141.62 1,246.85 1,269.85 1,384.78 其他 122.42 90.76 184.08 95.65 199.63 管理费用 488.31 529.07 527.45 605.67 651.87 流动资产合计 3,670.52 3,854.97 4,185.27 5,082.95 6,594.15 财务费用 40.45 52.19 50.40 47.68 50.09 长期股权投资 1,388.07 1,668.20 1,668.20 1,668.20 1,668.20 资产减值损失 7.54 6.86 9.04 7.81 7.91 固定资产 2,588.38 2,564.18 2,876.11 3,018.67 3,046.61 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 426.44 1,059.96 671.98 451.19 300.71 投资净收益 16.68 87.83 55.29 53.27 53.27 无形资产 609.17 729.13 702.89 676.65 650.42 其他 (33.37) (175.66) (110.58) (106.53) (106.53) 其他 872.20 1,073.00 945.06 857.41 804.51 营业利润 573.71 770.35 1,020.29 1,309.40 1,433.22 非流动资产合计 5,884.25 7,094.48 6,864.24 6,672.13 6,470.46 营业外收入 88.55 218.78 171.00 137.07 137.07 资产总计 9,554.78 10,949.45 11,049.51 11,755.08 13,064.61 营业外支出 7.61 5.55 10.71 7.96 8.07 短期借款 642.24 872.17 287.53 0.00 0.00 利润总额 654.64 983.58 1,180.58 1,438.52 1,562.22 应付账款 1,201.44 1,031.32 1,484.99 1,222.56 1,638.49 所得税 198.05 246.95 313.30 378.33 405.89 其他 1,667.05 1,823.14 1,770.07 2,098.20 1,983.10 净利润 456.59 736.64 867.29 1,060.19 1,156.34 流动负债合计 3,510.73 3,726.63 3,542.59 3,320.76 3,621.59 少数股东损益 161.46 253.12 283.46 361.90 390.00 长期借款 3.95 367.39 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 295.13 483.52 583.83 698.29 766.34 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益（元） 0.41 0.67 0.81 0.96 1.06 其他 39.90 146.16 62.02 82.69 96.96 非流动负债合计 43.85 513.55 62.02 82.69 96.96 负债合计 3,554.58 4,240.17 3,604.61 3,403.45 3,718.54 主要财务比率 2015 2016 2017E 2018E 2019E 少数股东权益 1,347.56 1,614.69 1,898.15 2,260.05 2,650.05 成长能力 股本 723.84 723.84 723.84 723.84 723.84 营业收入 -0.28% -2.36% 12.83% 9.30% 6.59% 资本公积 1,725.69 1,753.02 1,753.02 1,753.02 1,753.02 营业利润 -9.22% 34.28% 32.45% 28.34% 9.46% 留存收益 3,954.94 4,393.40 4,822.91 5,367.73 5,972.17 归属于母公司净利润 -18.86% 63.83% 20.75% 19.61% 9.75% 其他 (1,751.83) (1,775.68) (1,753.02) (1,753.02) (1,753.02) 获利能力 股东权益合计 6,000.19 6,709.28 7,444.90 8,351.63 9,346.06 毛利率 21.17% 23.79% 24.93% 25.86% 26.32% 负债和股东权益总计 9,554.78 10,949.45 11,049.51 11,755.08 13,064.61 净利率 2.79% 4.68% 5.01% 5.48% 5.64% ROE 6.34% 9.49% 10.53% 11.46% 11.44% ROIC 9.62% 11.83% 12.94% 16.65% 20.35% 现金流量表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 偿债能力 净利润 456.59 736.64 583.83 698.29 766.34 资产负债率 37.20% 38.72% 32.62% 28.95% 28.46% 折旧摊销 190.46 214.32 178.88 194.