file:///C|/Documents and Settings/Administrator/桌面/4-30.txt[2015-7-31 10:21:51]信义玻璃(00868)给予买入评级,看5.2港元国浩资本 虽然中国房地产市场依旧疲弱，但信义玻璃(864, -3.00, -0.35%)(868)2015年下半年的毛利率仍有改善的空间。 信义玻璃(868, 3.9)最近发布了中期业绩，其中公司的收入按年升4.9%至54.8亿元，而盈利则按年大升24.0%至9.45亿元(每股盈利为0.24元)。 评论：尽管信义玻璃上半年的收入增长较预期为低，而其建筑用玻璃的毛利率仍有所下降，公司的盈利仍然符合我们的预期，并达到本行对公司全年盈利预测的46%。我们认为公司中期业绩合乎预期的主要原因为1.)公司汽车玻璃的毛利率较高；2.)公司优秀的成本控制令其一般管理费用有所下降(比2014年下半年跌21%，相当于公司销售额的8.3%，较公司2014年下半年占9.6%销售额的占比为低)和3.)公司的有效税率从2014年下半年的15.9%降至2015年上半年的12.7%，较预期为低。公司的收入增长比本行预期为差，其浮法玻璃和建筑用玻璃的收入在2015年上半年公司产能扩张下只分别按年升0.2%和11.8%。我们认为这反映着市场对浮法玻璃和建筑用玻璃的的需求在2015年上半年疲软的中国房地产市场影响下而有所减少，而其平均售价亦因而受压。建筑用玻璃的毛利率表现特别疲弱，从2014年上半年的37.0%跌至2014年下半年的34.1%后在2015年上半年再次录得跌幅，跌至31.7%。另一方面，公司浮法玻璃的毛利率则在市场价格走势趋跌的情况下仍然从2014年下半年的5.6%提升至2015年上半年的8.7%。这在本行看来是一个正面的讯息，反映着公司生产不同厚度和颜色浮法玻璃的策略有助信义玻璃在艰难的行业环境中避免其毛利率有所下降。公司汽车玻璃的毛利率从2014年下半年的41.5%提升至2015年下半年的44.1%亦是今次中期业绩中的亮点，在我们看来反映着美国替换市场强劲的需求和公司的规模经济效益有所提升。展望将来，管理层表达了对浮法玻璃业务2015年下半年表现的信心，并认为现在供求过剩的情况会有所改善。根据管理层所述，进入市场的新产能正在减少，而规模较小的玻璃生产商亦在利润减少和信贷紧缩的压力下被逼停产。与此同时，天然气和纯碱价格的下降应该可以降低公司的生产成本。虽然本行认为浮法玻璃和建筑用玻璃的需求在2015年下半年将继续疲软，但市场供求过剩压力的减少和通常建筑动工最多的第3季度都将对公司产品的销量和价格有支持的效果。 有鉴于此，本行现在预计公司的2015年下半年的收入将相比2015年上半年升14%至60亿元，等同于4%的全年销售增长。与此同时，我们认为公司浮法玻璃和建筑用玻璃的毛利率有望在原材料价格下跌的支持下分别回升 file:///C|/Documents and Settings/Administrator/桌面/4-30.txt[2015-7-31 10:21:51]至10.0%和33.0%。根据以上的假设和有所下降的管理费用，本行现在预测信义玻璃2015年下半年的盈利将达到10.8亿元，较2015年上半年升14%并按年升80%。公司的全年盈利将达20.2亿元(每股盈利为0.52元)，按年升48%。公司现价只相当于7.5倍2015年市盈率和1.1倍市帐率，估值并不昂贵。本行因而重申买入建议，并根据10.0倍2015年市盈率修订目标价至5.2元。