请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 7 乘用车 证券研究报告 | 公司研究 上汽集团(600104.SH) 【联讯汽车点评】上汽集团：率先布局智能出行服务，携手宁德时代完善新能源领域产业结构 2017年06月28日 投资要点 买入(维持评级) 当前价： 30.77元 目标价： 37.80元 汽车及零部件行业研究组 分析师：王凤华 执业编号：S0300516060001 邮箱：wangfenghua@lxsec.com 研究助理：徐昊 电话：186-0016-3976 邮箱：xuhao@lxsec.com 股价相对市场表现(近12个月) 资料来源：聚源 盈利预测 亿元 2016A 2017E 2018E 2019E 主营收入 7564 8454 9179 9803 （+/-） 12.8% 11.8% 8.6% 6.8% 归母净利润 320.0 367.5 408.0 439.4 （+/-） 7.4% 14.8% 11.0% 7.7% EPS(元) 2.90 3.15 3.49 3.76 P/E 8 10 9 8 资料来源：联讯证券研究院 要点： 上汽集团携手中国移动和华为两大通信业巨头，共同推进智能出行服务即下一代蜂窝车联网产业的发展。之前，上汽集团与宁德时代将成立两家合资公司，时代上汽动力电池有限公司和上汽时代动力电池系统有限公司，发力新能源汽车上游领域。双方此次在新能源汽车电池领域投入超百亿元，建设先进电池和电池系统生产基地。 点评：  上汽将合作通信业两大巨头，率先布局智能出行服务 上汽集团将于近日与中国移动、华为签署三方合作框架协议，积极布局车联网产业的发展。此前上汽与中国移动和华为在智能驾驶方面已经有过合作。此次签订三方合作框架，公司将进一步拓展三方在车联网方面的合作，积极应对汽车产业未来的发展方向和产业格局。此外，公司还将与中国移动、华为共同探讨“5G联合创新”，在未来有望实现多方协同发展。2016年公司的互联网SUV荣威RX5上市之后实现月均销售约2万辆，目前的单月销量依然保持在超过1.5万辆的水平，我们预计今年有望突破20万辆，成为公司自主品牌的核心产品。  公司携手宁德时代，完善新能源汽车领域产业结构 公司与宁德时代将在江苏常州溧阳成立两家合资公司，时代上汽动力电池有限公司和上汽时代动力电池系统有限公司。时代上汽注册资本20亿元，主要从事锂离子电池、锂聚合物电池等的开发、生产和销售及售后服务；上汽时代注册资本3亿元，主要从事动力电池系统的开发、生产及销售。项目规划建设动力电池总产能36GWH（360亿瓦时），总用地面积超过2000亩。其中，一期总投资约100亿元，占地面积约800亩，计划2018年底全面投产，形成18GWH（180亿瓦时）的产能。 上汽集团是国内较早涉足新能源汽车的公司，掌握了新能源汽车“电驱、电池、电控”三电核心技术。在新能源领域，推出了荣威550、荣威eRX5等多款车型。宁德时代是目前国内最大动力电池制造商，目前宁德时代已建立了动力和储能电池领域完整的研发、制造体系，实现材料、电芯、电池系统、电池回收的全产业链布局。2016年，宁德时代出货量达6.8GWh（68亿瓦时），在中国锂离子动力蓄电池相关市场，宁德时代的市场份额达到20%-25%。 此次上汽集团和宁德时代的合作，由新能源整车向产业链上游拓展，未来有望实现产业的协同发展。同时，我们认为，公司与新能源动力电池巨头合作，有望保证公司在新能源汽车整车飞速发展情况下的电池供应和质量保证，对0%19%38%56%75%16-0 616-0 916-1 217-0 317-0 6沪深300 上汽集团 上汽集团(600104.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 7 于公司未来降低新能源汽车成本也大有好处。合资公司的成立为公司未来新能源汽车产业的发展提供了充足的保障。  自主销量保持高增长，合资保持高业绩贡献 截至2017年5月，公司自主品牌乘用车已经累计销售约20万辆，同比增加119%，销量的快速增长主要受益于荣威i6上市之后的热销以及荣威RX5的持续高增长。此外，与荣威定位于家庭用乘用车不同，名爵主要定位于年轻时尚的客户群体，增加公司自主品牌定位市场的多样性。我们预计公司自主品牌将在下半年保持高速增长的趋势。 上汽大众目前产品线覆盖轿车，SUV和MPV三个系列，并且在2017年3月途昂上市之后，也覆盖了目前收到热捧的七座SUV。我们预计在新推出例如途观L及途昂等的大型乘用车之后，未来上汽大众在销量的快速增长的同时，产品结构也进一步改善（高价车占比提升）。上汽通用则覆盖了凯迪拉克，别克和雪佛兰三大品牌，产品覆盖从经济型乘用车到豪华乘用车。2016年三大品牌中凯迪拉克的销量增速是最快的，达到46%的同比增幅，我们预计未来上海通用将仍然以别克为业绩核心支撑，稳步发展。  盈利预测 公司携手中国移动、华为和宁德时代，积极布局新能源汽车及智能驾驶之后，未来我们持续看好上汽集团。我们预计公司2017/2018/2019营业收入分别为8454/9179/9803亿元，归母净利润分别为367.5/408.1/439.4亿元，EPS分别为3.15/3.49/3.76元，对应最新收盘价PE分别为10x/9x/8x，综合考虑，给予12倍PE，目标价“37.80元”，维持“买入”评级。  风险提示 2017年汽车销量整体不及预期、新能源汽车推广不及预期。 上汽集团(600104.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 7 图表1： 2012-2016年营收变动情况（单位：亿元） 图表2： 2012-2016年毛利率与净利率变动情况 资料来源：公司公告，联讯证券 资料来源：公司公告，联讯证券 图表3： 自主与合资销量情况（单位：万辆） 图表4： 整车销量变动情况（单位：万辆） 资料来源：公司公告，联讯证券 资料来源：公司公告，联讯证券 18% 11% 6% 13% 0%4%8%12%16%20%01000200030004000500060007000800020122013201420152016营收 同比增速 16% 13% 13% 13% 14% 7% 4% 4% 4% 4% 0%4%8%12%16%20%20122013201420152016毛利率 净利率 05010015020025020122013201420152016上汽大众 上汽通用 上汽通用五菱 上汽乘用车 14% 10% 5% 10% 0%4%8%12%16%010020030040050060070020122013201420152016整车销量 同比增速 上汽集团(600104.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 4 / 7 图表5：P/E Band 图 资料来源：Wind资讯，联讯证券 图表6：P/B Band 图 资料来源：Wind资讯，联讯证券 上汽集团(600104.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 5 / 7 附录：公司财务预测表（单位：百万元） 资产负债表 2016 2017E 2018E 2019E 现金流量表 2016 2017E 2018E 2019E 流动资产 330,946 380,587 418,646 452,138 经营活动现金流 11,377 13,652 15,700 18,055 现金 105,933 143,324 183,940 228,904 净利润 43,962 50,107 55,501 59,661 应收账款 30,662 33,728 36,427 39,341 折旧摊销 7,899 9,084 9,993 10,992 其它应收款 6,961 8,353 10,107 12,331 财务费用 -332 -371 -403 -431 预付账款 20,530 27,776 35,648 44,361 投资损失 -30,572 -33,629 -37,665 -39,925 存货 37,040 41,485 45,633 50,196 营运资金变动 21,201 5,020 -13,257 -25,521 其他 129,821 125,921 106,892 77,005 其它 -30,781 -16,558 1,532 13,279 非流动资产 259,683 285,651 317,072 358,292 投资活动现金流 26,437 31,724 34,896 38,386 长期投资 62,677 75,213 82,734 91,007 资本支出 17,266 20,720 25,900 32,374 固定资产 47,054 51,759 56,935 63,767 长期投资 62,677 75,213 82,734 91,007 无形资产 10,794 12,089 13,298 14,362 其他 -53,507 -64,208 -73,737 -84,996 其他 139,157 146,590 164,105 189,155 筹资活动现金流 -6,142 -7,984 -9,980 -11,477 资产总计 590,628 666,238 735,719 810,430 短期借款 8,728 9,601 10,369 10,887 流动负债 297,481 342,104 393,419 452,432 长期借款 4,286 5,143 5,915 6,802 短期借款 8,728 9,601 10,369 10,887 其他 -19,156 -22,728 -26,264 -29,167 应付账款 104,731 115,204 124,420 134,374 现金净增加额 31,672 37,392 40,616 44,964 其他 184,023 217,299 258,630 307,171 非流动负债 58,050 66,758 72,099 76,424 主要财务比率 2016 2017E 2018E 2019E 长期借款 4,286 5,143 5,915 6,802 成长能力 其他 53,764 61,615 66,184 69,623 营业收入 13% 12% 9% 7% 负债合计 355,532 408,862 465,518 528,856 营业利润 11% 14% 11% 8% 少数股东权益 43,175 46,629 51,292 57,447 归属母公司净利润 7% 15% 11% 8% 归属母公司股东权益 191,921 210,747 218,908 224,126 获利能力 负债和股东权益 590,628 666,238 735,719 810,430 毛利率 13.8% 14.2% 14.4% 14.3% 净利率 4% 4% 4% 4% 利润表 2016 2017E 2018E 2019E ROE 20% 20% 21% 22% 营业收入 756,416 845,436 917,907 980,275 ROIC 营业成本 650,218 725,543 787,635 840,344 偿债能力 营业税金及附加 7,521 8,406 9,126 9,746 资产负债率 60% 61% 63% 65% 营业费用 47,503 53,094 57,645 61,562 净负债比率 管理费用 28,258 31,584 34,291 36,621 流动比率 111% 111% 106% 100% 财务费用