光伏业务全面开花，将驱动业绩高速增长

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 光伏业务全面开花，将驱动业绩高速增长 ■事件：林洋能源公布2017年年报，报告期内公司实现营收35.88亿元（yoy +14.37%），归母净利润6.86亿元（yoy +47.06%），扣非净利润6.79亿元（yoy+46.43%）；ROE为7.78%，同比增加1.17个百分点；同时每10股派发现金红利0.4元（含税）。 ■光伏发电收入快速增长，拉动公司业绩大幅增长：全年业绩略低于预期，但若不考虑扣减的发行可转换债券计提的财务费用2169万元以及实施股权激励列支的成本3227万元，17年业绩是超出市场预期的。报告期内，公司光伏发电上网电量13.03亿千瓦时，实现发电收入10.98亿元，同比增长123.73%，收入占比30.6%；实现毛利润7.65亿元，毛利润占比57.76%，毛利率达69.95%，拉动公司综合毛利率提升6个百分点至36.9%，电站运营已经成为公司主要的业绩增长点。 ■电站运营+EPC新业务+高效电池组件将驱动业绩高速增长：1）截止2017年底，公司开发建设已并网运行的光伏电站装机容量已达到1303MW，相比年初增加428MW，公司大部分电站位于江苏、安徽、山东等非限电地区，可有效避免弃光限电，保障电站的高收益水平。当前公司在手已核准的总装机容量620MW，18年公司将继续推进分布式光伏电站的开发建设，预计全年实现300-500MW的电站并网目标；2）报告期内，公司与中广核、法国ENGIE公司、新加坡SUNSEAP等知名企业进行全方位战略合作，为其定向开发、建设、运营优质分布式光伏电站，根据公司此前与中广核签订的合作协议，双方将在19年底前完成安徽地区1GW的项目合作，电站开发业务预计今年将贡献可观利润；3）报告期内，公司积极布局N型高效双面单晶电池及组件并实现量产，预计400MW电池和400MW组件将在今年完全达产并释放产能，三率指标达到行业领先水平，竞争实力进一步增强，同时公司将依托EPC业务的转型与发展，完成250MW的N型高效双玻组件的销售，预计也将成为公司新的利润增长点。 ■国内中标行业领先，海外电表业务快速增长，智能电表业务实现平稳增长：17年公司智能电表业务实现营收17.83亿元，同比增长23.63%，报告期内，公司积极参与国网、南网组织的招标活动，合计中标金额约6.71亿元，中标金额和数量均位列行业前茅。海外拓展方面，公司与全球智能电表行业领先企业兰吉尔集团进行全面战略合作，在西班Tabl e_Title 2018年04月19日 林洋能源（601222.SH） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 二次设备 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 9.45元 股价（2018-04-18） 7.36元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 12,995.49 流通市值（百万元） 12,825.03 总股本（百万股） 1,765.69 流通股本（百万股） 1,742.53 12个月价格区间 6.46/11.29元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -1.49 -8.0 2.9 绝对收益 -6.95 -19.03 -0.39 邓永康 分析师 SAC执业证书编号：S1450517050005 dengyk@essence.com.cn 陈乐 分析师 SAC执业证书编号：S1450517110003 chenle1@essence.com.cn 傅鸿浩 分析师 SAC执业证书编号：S1450517080003 fuhh@essence.com.cn 吴用 报告联系人 wuyong1@essence.com.cn Tab le_Report 相关报告 林洋能源：智能电表平稳增长，分布式电站运营拉动业绩快速增长/邓永康 2017-10-29 林洋能源：分布式光伏发电业务带动业绩大幅增长，智能电表平稳增长可期/邓永康 2017-08-18 林洋能源：分布式光伏电站业绩加速释放，传统智能板块有望稳步增长/黄守宏 2017-04-23 -31%-18%-5%8%21%34%47%2017-042017-082017-12林洋能源 二次设备 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 牙、葡萄牙、新加坡、德国等地抢占了一定的市场份额，同时公司在中东、亚太、欧洲和拉美等一带一路地区进行重点布局，17年实现海外销售4746万美元，同比增长283%，在手订单达3041万美元。预计，在国网招标下滑的大背景下，南网招标及海外电表业务的快速增长有望对冲国网招标的下滑，从而智能电表业务有望实现平稳增长。 ■投资建议：我们预计公司2018年-2020年净利润分别为11.05、13.11、15.36亿元，业绩增速分别为61%、19%、17%；维持买入-A 的投资评级，目标价为9.45元。 ■风险提示：电站推进不及预期，海外电表业务拓展不及预期等。 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 3,114.7 3,588.2 5,120.0 6,506.9 7,564.0 净利润 474.4 686.0 1,104.9 1,310.5 1,536.1 每股收益(元) 0.27 0.39 0.63 0.74 0.87 每股净资产(元) 4.60 5.28 5.41 5.93 6.49 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 27.4 18.9 11.8 9.9 8.5 市净率(倍) 1.6 1.4 1.4 1.2 1.1 净利润率 15.2% 19.1% 21.6% 20.1% 20.3% 净资产收益率 5.8% 7.4% 11.6% 12.5% 13.4% 股息收益率 1.9% 0.0% 2.6% 3.0% 4.1% ROIC 14.8% 13.7% 11.7% 14.9% 19.7% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/林洋能源 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 3,114.7 3,588.2 5,120.0 6,506.9 7,564.0 成长性 减:营业成本 2,152.5 2,264.2 3,242.0 4,168.0 4,868.7 营业收入增长率 14.3% 15.2% 42.7% 27.1% 16.2% 营业税费 20.8 27.1 29.9 46.8 52.0 营业利润增长率 -6.6% 42.1% 62.3% 22.5% 17.3% 销售费用 118.5 119.2 174.1 218.6 233.0 净利润增长率 -4.2% 44.6% 61.1% 18.6% 17.2% 管理费用 273.5 330.6 425.3 541.2 613.6 EBITDA增长率 13.4% 61.1% 31.5% 18.7% 14.5% 财务费用 28.3 115.5 35.3 42.5 42.5 EBIT增长率 -0.4% 52.4% 47.8% 22.5% 16.9% 资产减值损失 22.5 11.4 13.8 15.9 13.7 NOPLAT增长率 -0.2% 64.2% 42.3% 18.1% 16.9% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 76.8% 67.0% -7.4% -11.6% 9.4% 投资和汇兑收益 34.8 20.7 31.2 33.9 28.6 净资产增长率 62.6% 14.4% 2.9% 10.1% 10.0% 营业利润 533.5 758.2 1,230.8 1,507.8 1,769.1 加:营业外净收支 18.7 -11.2 6.5 9.7 6.7 利润率 利润总额 552.3 747.0 1,237.2 1,517.5 1,775.8 毛利率 30.9% 36.9% 36.7% 35.9% 35.6% 减:所得税 52.0 32.6 75.3 142.6 166.9 营业利润率 17.1% 21.1% 24.0% 23.2% 23.4% 净利润 474.4 686.0 1,104.9 1,310.5 1,536.1 净利润率 15.2% 19.1% 21.6% 20.1% 20.3% EBITDA/营业收入 23.0% 32.1% 29.6% 27.7% 27.3% 资产负债表 EBIT/营业收入 18.0% 23.9% 24.7% 23.8% 24.0% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 运营效率 货币资金 2,775.4 2,542.4 409.6 2,601.5 3,203.6 固定资产周转天数 431 690 556 424 353 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 90 123 125 60 58 应收帐款 1,607.8 1,984.8 2,351.2 2,830.9 3,416.5 流动资产周转天数 548 626 423 348 405 应收票据 74.0 86.4 177.0 152.5 217.6 应收帐款周转天数 157 180 152 143 149 预付帐款 33.2 71.7 145.1 110.2 172.9 存货周转天数 42 35 41 39 39 存货 299.3 389.0 787.3 611.4 1,015.4 总资产周转天数 1,137 1,476 1,092 855 831 其他流动资产 673.2 1,935.0 1,142.2 1,250.1 1,442.4 投资资本周转天数 551 816 689 491 415 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 70.9 75.2 75.2 75.2 75.2 ROE 5.8% 7.4% 11.6% 12.5% 13.4% 投资性房地产 - - - - - ROA 4.0% 4.3% 8.1% 8.3% 8.8% 固定资产 5,738.6 8,024.3 7,781.6 7,538.9 7,296.3 ROIC 14.8% 13.7% 11.7% 14.9% 19.7% 在建工程 234.5 335.2 335.2 335.2 335.2 费用率 无形资产 60.1 121.2 113.3 105.5 97.6 销售费用率 3.8% 3.3% 3.4% 3.4% 3.1% 其他非流动资产 1,085.7 1,208.6 976.3 1,002.9 1,039.5 管理费用率 8.8% 9.2% 8.3% 8.3% 8.1% 资产总额 12,652.6 16,773.8 14,293.9 16,614.3 18,312.2 财务费用率 0.9% 3.2% 0.7% 0.7% 0.6% 短期债务 601.9 598.6 139.6 - - 三费/营业收入 13.5% 15.8% 12.4% 12.3% 11.8% 应付帐款 1,080.1 1,395.9 1,496.9 2,373.7 2,356.3 偿债能力 应付票据 1,040.5 721.9 1,442.6 1,625.8 1,915.6 资产负债率 34.6% 43.6% 31.8