金山软体(3888.HK)：NDR会议纪要

從彭博資訊下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 2015年4月8日 現價：HK$23.75 目標價: HK$22.63
互聯網行業 金山軟體 (3888.HK) NDR會議紀要 公司估值表 2013 2014 2015E 2016E 2017E 營業收入 (RMB百万元) 2,173 3,350 4,917 6,918 8,648 變動 (%) 54% 54% 47% 41% 25% 净利润 (RMB百万元) 694 673 769 916 958 變動 (%) 52% -3% 14% 19% 5% 每股盈利 (RMB) 0.57 0.55 0.61 0.72 0.74 每股盈利 (HK$) 0.73 0.69 0.77 0.92 0.96 每股派息 (RMB) 0.13 0.12 0.11 0.13 0.15 股息率 (%) 0.9% 0.9% 0.8% 0.9% 1.1% 市盈率 33 34 31 26 25 資料來源：公司、交銀國際 在2014年4季度金山業績公佈之後，我們組織了一次NDR，金山管理層與投資者分享了公司最新近況及發展策略。2014年金山四個業務板塊收入均超出預期，尤其是獵豹在移動變現能力獲得很大提升，海外移動廣告收入在2014年12月達到400K美金/每天，並在1Q15年突破500K美金/每天。另外，金山雲業務每日資料上傳量位居市場份額第一。WPS PC端業務穩定, VAS 增長迅速，4Q14貢獻WPS業務25%的收入。2015年獵豹和金山雲業務將會保持高速增長，其中，雲業務收入預計在2015年達到WPS收入水準；獵豹收入預計在2015年較2014年翻一番，並目標在2015年MAU達到600mn，達到國際一線移動廣告平臺份額。金山將遊戲的重點投入轉移到移動遊戲，預計在2015年會正式推出10個手游，成為收入增長的主要推動力量。受獵豹移動及金山雲投入加大影響，預計2015年運營利潤率仍有壓力，其中獵豹、WPS不貢獻利潤。 獵豹海外移動端變現能力表現突出。 * 2014年獵豹海外移動端變現能力表現突出，海外移動廣告收入在2014年12月達到400K美金/每天，在1Q15年突破500K美金/每天。另外，由於這部分收入由使用者的活躍量帶動，收入穩定，並且預計會隨著MAU和價格的提升而穩步增長。 雲業務每日資料上傳量市場份額位居第一。 * 行業高速發展，市場足夠大，1）目前主要互聯網公司在寬頻和硬體上的花費占收入的5-10%，視頻公司能達到20%+。2）由於是B端業務，至少會有3至5家公司在市場上，提供90%+的基礎雲服務。金山雲目標成為基礎雲服務方面領先服務商。 * 經營資料：目前金山雲每日資料上傳量達250TB，市場份額位居第一。我們估計雲業務收入在2014年達到8000萬人民幣，預計在2015年達到WPS收入水準。 * 關於IDC業務自建還是租賃，金山將採取中間策略：即對於核心機房業務會採取高度掌握，以保證服務品質及穩定性；其他業務將與合作夥伴合作，減輕全部自建帶來的資本開支壓力。金山2014年11月入股世紀互聯，約投入1.8億美金，利用世紀互聯在IDC 業務的領先地 2014年金山四個業務板塊收入均超出預期，尤其是獵豹在移動變現能力獲得很大提升。 金山雲業務每日資料上傳量位居市場份額第一。 WPS PC端業務穩定, VAS 增長迅速，4Q14貢獻WPS業務25%的收入。 金山將遊戲的重點投入轉移到移動遊戲，預計在2015年會正式推出10個手游，成為收入增長的主要推動力量。 受獵豹移動及金山雲投入加大影響，2015年運營利潤率將仍有壓力，其中獵豹、WPS不貢獻利潤。股份資料 52周高位 (HK$) 31.4 52周低位 (HK$) 14.78 市值 (百万港币) 28,051 发行股数 (百万) 1,181 日成交量 (百万港币) 38.4 1个月内变化 (%) 34.9 年初至今变化 (%) 54.2 50天平均价 (HK$) 18.7 200天平均价 (HK$) 19.7 14天强弱指数 79.6 資料來源: Bloomberg 個股1年走勢圖 資料來源: Bloomberg 马原 博士 yuan.ma@bocomgroup.com 電話: (8610) 8800 9788 - 8039 谷馨瑜 CPA connie.gu@bocomgroup.com 電話: (8610) 8800 9788 - 8045 落后同步领先落后同步领先 2015年4月8日 金山軟體 (3888.HK)  互聯網行業 從彭博資訊下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 2 位，在保證服務品質穩定性的同時緩解雲基礎設施全部自建的投資壓力。 * 關於雲戰略與金蝶的合作，金山管理層表示雙方用戶均為企業辦公用戶，重疊度高，可發揮協同作用。1）向WPS用戶推廣金蝶雲之家，2）將金蝶雲之家建立在金山雲伺服器上。 遊戲重點投入轉移到移動遊戲。 * 2014年金山將遊戲的重點投入轉移到移動遊戲，2014年年底推出兩款手遊，收入貢獻不大。預計在2015年會正式推出10個手游，成為收入增長的主要推動力量。其中，有3款重要的手游如劍俠3手機版、劍俠情緣會在2015年下半年推出，管理層寄予厚望。未來手遊是主要發展方向，遊戲開發精力及資源主要向以劍俠3手機版為重心的手遊發展。手游工作室研發人員會進一步增長，但較2014年增速下降。 * PC遊戲方面，劍俠3用戶數及活躍度持續健康增長，現金流穩定，2014年收入增長50%，高於MMOPG行業（低於10%）的增長速度。預計在2015年保持20%的增長速度，並在未來2-3年內繼續保持穩定增長。 WPS業務：由PC向移動端轉移；VAS業務增長迅速。 * PC端業務穩定，主要來源於企業版WPS貢獻穩定現金流。隨著政府對於正版軟體支援以及對於本土軟體支援度加大，WPS業務會保持穩定增長。 * 2014年金山將WPS業務由PC向移動端轉移，添加了WPS郵箱功能，得到用戶良好回饋。WPS移動端MAU 超過1000萬。但是移動端商業化並未正式開始，現在仍專注在產品開發和使用者體驗的提升。 * 2014年WPS業務增長的另一個來源是VAS， 4Q14環比上升29%，貢獻WPS業務25%的收入。此業務變現主要來自於導流PC用戶到廣告及電商平臺帶來的收入，2014年剛剛起步，未來預期收入會穩步上升，長遠目標是實現移動端WPS VAS業務變現。 利潤率：受獵豹移動及金山雲投入加大影響，2015年運營利潤率將仍有壓力。 * 獵豹移動。考慮到海外移動領域市場正高速發展，為了保持並擴大獵豹移動在移動端商業化的優勢地位，獵豹2015年會繼續加大投入，預計將把利潤全部用來加大投入，尤其是推廣費用會較2014年有大幅提升。獵豹目標在2015年MAU達到600mn，達到國際一線移動廣告平臺份額後運營利潤率回歸正常水準。 * 金山雲All-in戰略承諾在未來3-5年投入10億美金，以提供穩定的基礎雲服務。大規模投入會對利潤率帶來壓力，管理層預計在2015年底、2016年初達到收支平衡（排除價格競爭的因素）。 * 遊戲方面，1）PC遊戲，主要是劍俠3已經發展到成熟水準，利潤率將保持穩定。2）手遊今年開始貢獻收入，並將拉動利潤率的提升。 * WPS：金山WPS業務正處於向移動轉型的關鍵時期，預計未來3年內將把利潤全部用來加大投入，不貢獻利潤。 2015年4月8日 金山軟體 (3888.HK)  互聯網行業 從彭博資訊下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 3 交銀國際 香港中環德輔道中68號萬宜大廈十一樓 總機: +852 3710 3328 傳真: +852 3798 0133 www.bocomgroup.com 評級定義 公司評級 行業評級 買入: 預期股價於12個月內上升超過20% 領先: 預期行業指數於12個月內超過大市漲幅10%以上 長線買入: 預期股價於12個月以上時間上升超過20% 同步: 預期行業指數與大市漲幅的差幅在±10％之間 中性: 預期股價波幅在±20％之間 落後: 預期行業指數於12個月內落後大市漲幅10%以上 沽出: 預期股價於12個月內下跌超過20% 研究團隊 研究部主管 @bocomgroup.com @bocomgroup.com 鄭子豐CFA, CPA, CA (852) 2977 9393 raymond.cheng 策略 宏觀經濟 洪灝CFA (852) 2977 9384 hao.hong 李苗獻 (86) 10 8800 9788 - 8043 miaoxian.li 銀行/網路新金融 油氣/燃氣 楊青麗 (852) 2977 9212 yangqingli 吳菲 (852) 2977 9392 fei.wu 李珊珊 CFA (86) 10 8800 9788 - 8058 lishanshan 劉旭彤 (852) 2977 9390 xutong.liu 萬麗 CFA (86) 10 8800 9788 - 8051 Wanli 非必需品消費 房地產 黃文嬿 (852) 2977 9391 phoebe.wong 劉雅瀚CFA, FRM (852) 2977 9235 alfred.lau 朱曉瀠 (852) 2977 9205 anita.chu 謝騏聰CFA, FRM (852) 2977 9220 philip.tse 過璐璐 (852) 2977 9211 luella.guo 必需品消費 新能源 王惟穎 (852) 2977 9221 summer.wang 孫勝權 (86) 21 6065 3606 louis.sun 吳效宇 (852) 2977 9386 shawn.wu 醫藥生物 電訊/中小盤 劉一賀 (852) 2977 9387 milo.liu 李志武 (852) 2977 9209 lizhiwu 保險及證券 科技 李文兵 (852) 2977 9389 liwenbing 謝劍英 (852) 2977 9216 miles.xie 張雨璠 (852) 2977 9250 yufan.zhang 互聯網 交通運輸及工業 馬原 PhD (86) 10 8800 9788 - 8039 yuan.ma 鄭碧海CFA (852) 2977 9380 geoffrey.cheng 穀馨瑜CPA (86) 10 8800 9788 - 8045 conniegu 周雲飛 (852) 2977 9381 fay.zhou 有色金屬及礦業 汽車 李浩 (852) 2977 9243 jovi.li 姚煒 (86) 21 6065 3675 wei.yao 2015年4月8日 金山軟體 (3888.HK)  互聯網行業 從彭博資訊下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 4 分析員披露 本研究報告之作者﹐茲作以下聲明﹕i)發表於本報告之觀點準確地反映有關於他們個人對所提及的證券或其發行者之觀點;及ii)他們之薪酬與發表於報告上之建議/觀點並無直接或間接關係; iii)對於提及的證券或其發行者﹐他們並無接收到可影響他們的建議的內幕消息/非公開股價敏感消息。 本研究報告之作者進一步確認﹕ i)他們及他們之相關有聯繫者【按香港證券及期貨監察委員會之操守準則的相關定義】並沒有於發表研究報告之30個日曆日前處置/買賣該等證券; ii)他們及他們