深铁受让恒大万科股份点评：深铁晋升第一大股东，“轨道+物业”挖掘新价值

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 深铁晋升第一大股东，“轨道+物业”挖掘新价值 ——深铁受让恒大万科股份点评 ■事件：1）6月9日公告，恒大转让其所有持有所有万科股份给深铁集团，转让价格18.8元/股，转让总价格292亿元；2）6月12日公告，深铁受让恒大持有万科股权协议已获深圳国资委批准； ■股权之争告一段落、“轨道+物业”发展战略加速：1）转让前宝能为第一大股东：在本次转让之前，宝能持有28.04亿股，占25.4%，为公司第一大股东；深铁持有16.9亿股，占15.31%；恒大持有15.53亿股，占14.07%；安邦持有7.43亿股，占6.73%。2）转让后深铁为第一大股东，推动“轨道+物业”发展：此次转让之后，万科大股东正式变更为深铁，深铁合计持有29.38%，合计耗资663.72亿元，平均持股成本20.46元。而随着深铁成为公司公司第一大股东，公司股权之争将告一段落，这将有利于公司"轨道+物业“发展战略的加速推进，公司将在未来激烈的市占率竞争获取更多资源优势的可能，且纷扰多时的股权之争对公司上下多少产生了一些负面影响，消除这些负面影响，将让万科更加集中精力发展业务。 ■深铁作为第一大股东稳住局面促成多方利好：1）恒大回A路途顺畅、负债进一步优化：恒大目前正拟借壳（深圳国资旗下的深深房A）回归A股，本次股权转让交易有望促进恒大与深圳市政府的互信。同时，本次交易将为恒大回笼大笔资金，进一步优化公司负债率，预计净负债率将下降15.2%。2）为宝能退出设立标杆：宝能持有万科25.4%的股权，持股成本约16元，目前处于浮盈状态。恒大的转让，无论从价格和模式上都设立了隐形的标准，若以恒大的交易价格，宝能则有机会盈利退出，也加大了股权之争解决可能性。3）安邦继续深化和万科合作、做积极的财务投资者：安邦持有万科6.73%的股权，持股成本约18.21元。安邦之前持有万科也是看好万科的长远发展，做一个积极的财务投资者，此次转让让万科能继续聚焦精力，做好公司经营，对身为财务投资者的安邦是一个长远利好。 ■1-5月销售放量、拿地力度更进一步：1）销售额实现高基数下的高增长：根据公告，公司前5月累计实现销售金额2280.5亿元，同比增长54.4%，作为龙头地产企业，17年上半年销售情况预计将超预期。2）积极布局土地储备、坚持合作拿地策略以控制成本：1-5月累计新增土地计容建面1213.7万方，同比增长23.7%，进一步加了大拿地力度；公司5月新增12个项目中，半数项目为合作拿地。新增9个地产开发项目中，三分之二的项目位于公司重点布局城市，公司坚持审慎拿地策略，深耕重点城市。 投资建议：公司 2017 年1-5月销售额实现了高增长，整体销售受行业调控影响略有回落，但全年依旧有望大幅跑赢行业水平；深铁受让恒大持有万科股份成为公司第一大股东，有助于公司管理层的稳定，从而聚焦更多精力在公司运营层面。此次转让对万科而言是公司一个新的发展阶段的开始，公司未来凭借深铁的资源优势，积极布局”轨道+物业“模式，为公司下一个十年发展打下良好基础，万科凭借优秀的管理能力依旧会是地产行业的标杆。在公司前5月销售超预期、行业集中度提升和股争形势进一步明朗的支撑下，我们看好17年业绩继续稳步增长。预计17-19 年公司 EPS 为 2.31、 2.78、 3.04，维持“买入-A”评级， 6 个月目标价 25.41 元。 ■风险提示：董事会席位尚未确定，管理层变动风险。 摘要(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入 195,549.1 240,477.2 295,728.3 363,262.5 430,772.4 净利润 18,119.4 21,022.6 25,515.3 30,691.6 33,528.6 每股收益(元) 1.64 1.90 2.31 2.78 3.04 每股净资产(元) 9.08 10.28 11.63 13.25 15.05 盈利和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 市盈率(倍) 12.5 10.8 8.9 7.4 6.8 市净率(倍) 2.3 2.0 1.8 1.6 1.4 净利润率 9.3% 8.7% 8.6% 8.4% 7.8% 净资产收益率 18.1% 18.5% 19.9% 21.0% 20.2% 股息收益率 3.5% 3.8% 4.5% 5.7% 6.1% ROIC 25.0% 21.2% 23.3% 28.9% 29.2% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Tabl e_Title 2017年06月14日 万科A（000002.SZ） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 住宅地产 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 25.41元 股价（2017-06-13） 22.00元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 242,861.34 流通市值（百万元） 213,599.49 总股本（百万股） 11,039.15 流通股本（百万股） 9,709.07 12个月价格区间 17.02/27.72元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 11.22 14.6 -9.24 绝对收益 13.4 6.23 -7.46 陈天诚 分析师 SAC执业证书编号：S1450515100001 chentc@essence.com.cn 021-35082325 Tab le_Report 相关报告 万科A：2017年一季报点评/陈天诚 2017-05-02 万科A：一季销售再度夺冠、股争平息全力发展/陈天诚 2017-04-06 万科A：华润转让万科股权、万科股争再现转机/陈天诚 2017-01-13 万科A：不以物喜、不以己悲/陈天诚 2016-10-28 万科A：——公司16年中报点评/陈天诚 2016-08-22 -30%-22%-14%-6%2%10%18%2016-062016-102017-02万科A 住宅地产 深证综指 2 公司快报/万科A 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 195,549.1 240,477.2 295,728.3 363,262.5 430,772.4 成长性 减:营业成本 138,150.6 169,742.4 208,678.7 257,232.3 305,441.9 营业收入增长率 33.6% 23.0% 23.0% 22.8% 18.6% 营业税费 17,980.4 21,978.8 27,207.0 33,529.1 39,889.5 营业利润增长率 32.6% 17.8% 20.6% 25.5% 14.4% 销售费用 4,138.3 5,160.7 6,269.4 7,701.2 9,132.4 净利润增长率 15.1% 16.0% 21.4% 20.3% 9.2% 管理费用 4,745.2 6,800.6 8,191.7 7,773.8 11,027.8 EBITDA增长率 31.6% 22.0% 23.8% 21.2% 13.9% 财务费用 477.7 1,592.1 4,097.1 3,039.4 3,218.2 EBIT增长率 31.1% 20.9% 26.0% 21.4% 14.0% 资产减值损失 495.9 1,192.8 733.4 660.1 594.1 NOPLAT增长率 31.8% 13.7% 30.8% 21.4% 14.0% 加:公允价值变动收益 - - 10.0 12.0 11.5 投资资本增长率 34.6% 18.9% -2.3% 13.0% 9.7% 投资和汇兑收益 3,561.9 5,013.8 6,518.0 5,765.9 6,141.9 净资产增长率 17.6% 18.6% 15.5% 17.1% 17.1% 营业利润 33,122.8 39,023.8 47,078.9 59,104.6 67,621.9 加:营业外净收支 679.8 229.8 456.5 439.9 527.8 利润率 利润总额 33,802.6 39,253.6 47,535.4 59,544.5 68,149.7 毛利率 29.4% 29.4% 29.4% 29.2% 29.1% 减:所得税 7,853.2 10,903.4 11,883.8 14,886.1 17,037.4 营业利润率 16.9% 16.2% 15.9% 16.3% 15.7% 净利润 18,119.4 21,022.6 25,515.3 30,691.6 33,528.6 净利润率 9.3% 8.7% 8.6% 8.4% 7.8% EBITDA/营业收入 17.5% 17.4% 17.5% 17.3% 16.6% 资产负债表 EBIT/营业收入 17.2% 16.9% 17.3% 17.1% 16.4% 2015 2016 2017E 2018E 2019E 运营效率 货币资金 53,180.4 87,032.1 73,932.1 90,815.6 107,693.1 固定资产周转天数 7 9 8 6 5 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 165 148 117 104 104 应收帐款 77,996.3 107,510.3 93,206.0 162,150.9 147,012.0 流动资产周转天数 931 949 916 898 896 应收票据 - - - - - 应收帐款周转天数 119 139 122 127 129 预付帐款 39,647.0 50,262.5 57,177.4 75,260.8 83,507.8 存货周转天数 631 625 619 615 610 存货 368,121.9 467,361.3 549,497.6 691,420.8 767,331.8 总资产周转天数 1,031 1,079 1,049 1,009 993 其他流动资产 8,078.8 9,129.2 10,042.1 9,083.4 9,418.2 投资资本周转天数 222 227 198 170 160 可供出售金融资产 1,138.8 1,328.0 1,394.4 1,464.1 1,537.3 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 33,503.4 61,702.0 61,752.0 61,802.0 61,852.0 ROE 18.1% 18.5% 19.9% 21.0% 20.2% 投资性房地产 10,765.1 21,874.4 24,387.4 28,880.8 33,764.1 ROA 4.2% 3.4% 4.0% 3.9% 4.1% 固定资产 4,917.5 6,810.8 6,409.0 5,979.3 5,523.5 ROIC 25.0% 21.2% 23.3% 28.9% 29.2% 在建工程 598.4 765.3 735.3 685.3 625.3 费用率 无形资产 1,045.0 1,260.4 1,230.2 1,223.1 1,205.5 销售费用率 2.1% 2.1% 2.1% 2.1% 2.1% 其他非流动资产 12,303.1 15,637.9 13,324.8 13,717.3 13,942.9 管理费用率 2.4% 2