国债周报：回调风险尚未解除

研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明研究报告• Z.C. R&D Center 中财期货研究院 Tel：021-61701587 E-mail：lidongkai99@163.com 地址：上海市浦东新区陆家嘴环路958号23楼 (200120) 研究报告 周报 国债 2018年11月23日 星期日 回调风险尚未解除 ⚫ 行情回顾 银行间2、5、10年期国债到期收益率较上周分别上升2、-1、-3个基点，10年期国债基准收益率3.32%。国债10年期-2年期利差51bp，上周69bp。美国10年期国债收益率收于2.79%，上周2.89%，中美10年期国债利差53bp，上周46bp。资金面边际收紧，但预期仍好，其中DR007周均值升7bp至2.66%，一年期IRS降7bp至2.68%，3个月SHIBOR升5bp至3.21%。 ⚫ 市场分析 短期利好主要是美债上涨、全球股市下跌及持续的经济下行压力下央行推出定向中期借贷便利（一年期利率3.15%，比MLF低10bp），利空主要国内地方债未来供给加大并可能提前到一月发行的消息。目前的估值比较中性。展望未来，大的逻辑仍然不变：以经济承压下行，货币政策边际转松来看，国债价格大方向看涨。短期来看，不确定性较大。如果股市企稳反弹，可能价格会回落。从技术结构来看，如果不能突破97.165，将向下回补日线缺口。短期关注贸易战进展和股市表现。 ⚫ 操作建议 建议观望。 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明2 一、宏观政策与数据 1、中央经济工作会议提出：统筹推进“五位一体”总体布局，协调推进“四个全面”战略布局，坚持稳中求进工作总基调，坚持新发展理念，坚持推动高质量发展，坚持以供给侧结构性改革为主线，坚持深化市场化改革、扩大高水平开放，加快建设现代化经济体系，继续打好三大攻坚战，着力激发微观主体活力，创新和完善宏观调控，统筹推进稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险工作，保持经济运行在合理区间，进一步稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期，提振市场信心。一般每年中央经济工作会议都会指出明年的各项工作，2016年是4项，2017年是8项，今年提了7项。但对比2016年到今年的第一项工作，内容发生了较大变化。2016年和2017年第一项分别是：深入推进“三去一降一补”、一是深化供给侧结构性改革。今年第一项是：推动制造业高质量发展。第二项工作促进形成强大国内市场。 2、中国国家税务总局副局长孙瑞标称当前一段时间突出的重点是推进增值税等实质性减税，对小微企业、科技型初创企业实施普惠性税收免除，并研究推出新一轮更大规模、实质性普惠性的减税降幅措施，进一步促进税负公平，鼓励创新。 3、截至11月21日，猪肉周均价收于19.61，周环比上涨0.25%，同比下降6.12%。 图1 猪肉平均批发价及涨跌幅 资料来源：wind,中财期货 2、截至12月21日，离岸人民币兑美元即期汇率收于6.9239，上周6.9024；离岸一年期NDF收于6.9224，上周6.9475。截至12月14日，人民币汇率指数收于93.28。 图2 人民币兑美元小幅贬值 图3 CFETS人民币汇率指数 0.000.020.040.060.080.100.120.146.00006.20006.40006.60006.80007.00007.20007.4000离岸-在岸汇差（右轴）人民币中间价离岸即期汇率离岸NDF：1年在岸即期汇率 86.0088.0090.0092.0094.0096.0098.00100.00102.00104.00CFETS人民币汇率指数 资料来源：wind,中财期货 数据来源：Wind平均批发价:猪肉:周平均批发价:猪肉:周:环比平均批发价:猪肉:周:同比(右轴)13-12-3114-12-3115-12-3116-12-3117-12-3118-12-3113-12-31-40481216202428-30-20-1001020304050%% 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明3 二、流动性与货币政策 在美联储年内第四次加息前夕，中国央行意外宣布创设TMLF（定向中期借贷便利）并在该品种上降息10bp，表明其致力于打通货币政策传导渠道，定向滴灌支持实体经济，而非大水漫灌式宽松。这对于国债来说影响不大。 公开市场方面，央行本周净投放6000亿，资金面边际收紧，DR007周均值升7bp至2.66%，一年期IRS降7bp至2.68%，3个月SHIBOR升5bp至3.21%。 资料来源：wind，中财期货 图5 银行间市场利率走势 1.00001.50002.00002.50003.00003.50004.00004.50005.0000存款类机构质押式回购加权利率:7天SHIBOR:3个月利率互换:FR007:1年 资料来源：wind，中财期货 图6 银行理财品收益率 2.002.503.003.504.004.505.005.506.002013/012013/032013/052013/072013/092013/112014/012014/032014/052014/072014/092014/112015/012015/032015/052015/072015/092015/112016/012016/032016/052016/072016/092016/112017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/11大行3个月期理财品预期收益率 资料来源：wind，中财期货 图4 央行资金投放与回笼 数据来源:Wind0-13000-500011000(亿元)2017-11-18 - 2017-11-242018-02-10 - 2018-02-162018-05-05 - 2018-05-112018-07-28 - 2018-08-032018-10-27 - 2018-11-02 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明4 三、现券市场 截至12月21日，银行间2、5、10年期国债到期收益率较上周分别上升2、-1、-3个基点，10年期国债基准收益率3.32%。国债10年期-2年期利差51bp，前值69bp，10年期-5年期利差27bp，前值30bp；信用利差148bp，前值143bp；美国10年期国债收益率收于2.79%，上周2.89%，中美10年期国债利差53bp，前值46bp。 图7 中债国债收益率走势 1.50002.00002.50003.00003.50004.00004.50005.0000中债国债到期收益率:2年中债国债到期收益率:5年中债国债到期收益率:10年 资料来源：wind，中财期货 图8 国债10-2利差 图9 国债10-5利差 -0.50000.00000.50001.00001.50002.00002014/122015/032015/062015/092015/122016/032016/062016/092016/122017/032017/062017/092017/122018/032018/062018/0910年期-2年期 -0.100.000.100.200.300.400.500.600.700.8010年期-5年期国债利差 资料来源：wind,中财期货 图10 信用利差（AA级） 0.000.501.001.502.002.503.003.504.000.00001.00002.00003.00004.00005.00006.00007.00008.00002014/122015/122016/122017/125年国开债收益率（左轴）5年AA企业债信用利差（5年AA企业债-5年期国开债） 资料来源：wind，中财期货 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明5 图11 中美10年期国债利差 0.000.501.001.502.002.503.003.504.004.505.00中美国债利差：10Y中国国债收益率：10Y美国国债收益率：10Y 资料来源：wind，中财期货 四、期货市场 4.1本周回顾 本周期货行情数据如下： 表1 国债期货合约周度数据 合约 周收盘 周涨跌幅 周振幅 成交变化 持仓量 持仓变化 TS1903 100.070 +0.04% 0.15% -5 1017 +37 TF1903 98.925 +0.11% 0.58% +4999 13952 -1503 T1903 96.900 +0.35% 0.95% +6396 60995 -1094 T1906 96.880 +0.31% 0.94% +591 1100 +457 资料来源：wind，中财期货 图12 二债加权合约日K线 资料来源：文华财经，中财期货 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明6 图13 十债加权合约日K线 资料来源：文华财经，中财期货 表2 最便宜交割券（CTD）及净基差 期货合约 日期 活跃CTD 转换因子 净基差 △净基差 IRR(%) DR007(%) TS1903 12月21日 180022.IB 0.9999 0.31 -0.18 1.2878 2.58 TF1903 12月21日 180023.IB 1.0121 0.89 -0.33 -1.2663 2.58 T1903 12月21日 180027.IB 1.0208 0.34 -0.31 1.1455 2.58 资料来源：wind，中财期货 图14 T1903净基差 (1.00)(0.50)0.000.501.001.502.002.502018-03-082018-03-192018-03-282018-04-102018-04-192018-05-022018-05-112018-05-222018-05-312018-06-112018-06-212018-07-022018-07-112018-07-202018-07-312018-08-092018-08-202018-08-292018-09-072018-09-182018-09-282018-10-162018-10-252018-11-052018-11-142018-11-232018-12-042018-12-13主力合约净基差 图15 五债跨期价差 -3.00-2.00-1.000.001.002.003.00TF当季-TF次季TF次季-TF隔季TF当季-TF隔季 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明7 图16 十债跨期价差 -2.00-1.000.001.002.003.004.00T当季-T次季T次季-T隔季T当季-T隔季 图17 五债与十债价差 96.0097.0098.0099.00100.00101.00102.00103.00104.00105.002TF当季-T当季2TF次季-T次季2TF隔季-T隔季 资料来源：wind，中财期货 4.2 评论、展望与建议 本周10年期国债收益率降3bp至3.32%。利好主要是美债上涨、全球股市下跌及持续的经济下行压力下央行推出定向中期借贷便利（一年期利率3.15%，比MLF低10bp），利空主要是中美利差偏低，国内地方债未来供给加大并可能提前到一月发行的消息。目前的估值比较中性。 展望未来，大的逻辑仍然不变：以经济承压下行，货币政策边际转松来看，国债价格大方向看涨。短期来看，不确定性较大。如果股市企稳反弹，可能价格会回落。从技术结构来看，如果不能突破97.16