2018年三季报点评：业绩持续高增，提价增利规模优势显著

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 [Table_StockInfo] 安井食品(603345) 买入 2018年三季报点评 （维持评级） 2018年10月30日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 216/123 总市值/流通(百万元) 7,170/4,077 上证综指/深圳成指 2,698/8,414 12个月最高/最低(元) 44.99/21.81 相关研究报告： 《安井食品-603345-鱼丸粗面小龙虾，竞争优势趋强化》 ——2018-04-25 《安井食品-603345-2018年一季报点评：业绩稳增回款积极， 规模效应龙头恒强》 ——2018-04-24 《安井食品-603345-2017年年报点评：量价齐升产能加速，新品增量龙头恒强》 ——2018-03-23 证券分析师：陈梦瑶 电话： 18520127266 E-MAIL： chenmengyao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080001 联系人：郭尉 电话： 15210587234 E-MAIL： guowei1@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩持续高增，提价增利规模优势显著  业绩超预期，增利提效规模优势显著 公司2018年前三季度实现营收29.41亿元同增20.59%，归母净利润1.96亿元同增41.22%，扣非利润1.75亿同增44.88%。单Q3收入9.93亿元同增24.61%，归母净利润5410万元同增52.37%，扣非后利润同增75.23%，收入及利润均超预期。Q3毛利率25.63%同增1.2pct，成本端受益前期较低原材料采购价影响，同时公司对新宏业鱼糜提前采购锁价（期末预付款8042万元同增214%），此外公司通过不断释放的全国化产能，强化规模优势分摊经营成本，毛利率稳中有升。费用端，Q3销售费用率12.79%同降1.5pct，9月底促销力度下降变相提价缓解成本压力，预计后续销费率仍将低位；管理费用率（+研发费用）4.54%同增0.4pct，旺季招工及社保费用影响，其中研发费用率2.02%，前三季度研发投入同增30.7%，通过品类组合创新在异地扩张中持续满足当地消费需求，有助于产能利用率提升；财务费用率同增0.5pct，期末短期借款4.7亿翻倍增长，为旺季经营作资金储备。综合影响下，Q3净利率5.45%同比提升1pct。前三季度销售收现34.81亿元同增23.04%，经营现金流净额受预付款影响同减71%。  品类组合丰富，销地产模式产能全国化布局 公司火锅料及面点产品双剑合璧，积极布局高毛利小龙虾业务增量。遵循“销地产”产能布局策略， 2018年泰州、辽宁、厦门等工厂新增车间投产扩充产能，四川产能有望年底试运营贡献明年主要增量；长期布局华中湖北生产线以及无锡7万吨项目建设，近期再投资3亿元于河南汤阴建设华北生产基地覆盖京津冀晋豫区域，优先火锅料供应实现运费节省及近原料地采购优势。预计每年产能稳步增长10%以上，供需矛盾的缓解将助力营收提升。  行业洗牌龙头受益，长期优势持续强化 安井在异地扩张、挤压对手份额过程中持续体现规模效应，费效比优化证实龙头强势地位，前期规范性经营红利及内部稳定高素质管理团队为经营基石，环保政策压力下竞争对手受监管整改发展放缓，公司市场份额有望长期稳健提升；中期产能稳健投放、餐饮渠道拓展、高端产品发力提升盈利，短期有望通过进一步直接提价覆盖H2以来原料成本上涨压力。持续看好公司龙头规模优势强化，消费弱周期下公司，维持2018-20年EPS 1.27/1.76/2.32元，对应26/19/14倍PE，维持“买入”评级。 风险因素：产能建设不及预期；行业促销竞争加剧；新业务开展不及预期 盈利预测和财务指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 2997 3484 4287 5213 6291 (+/-%) 17.00% 16.27% 23.06% 21.58% 20.68% 净利润(百万元) 177 202 274 379 502 (+/-%) 38.23% 14.11% 35.46% 38.32% 32.37% 摊薄每股收益(元) 0.82 0.94 1.27 1.76 2.32 EBIT Margin 7.9% 7.3% 8.2% 9.2% 10.0% 净资产收益率(ROE) 17.7% 12.0% 14.5% 17.6% 20.1% 市盈率(PE) 40.2 35.4 26.1 18.9 14.3 EV/EBITDA 16.6 19.9 14.9 11.0 8.1 市净率(PB) 7.1 4.2 3.8 3.3 2.9 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.52.0D/17F/18A/18J/18安井食品沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：安井食品分季度营业收入及同比增速 图2：安井食品分季度归母净利润及同比增速 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 图3：安井食品分季度毛利率及净利率 图4：安井食品分季度费用率 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 表1：估值与可比公司比较 公司名称 当前股价 2018/10/29 市值 （亿元） 投资评级 PE EPS 17 18E 19E 17 18E 19E 安井食品 32.90 71 买入 35.2 25.9 18.7 0.94 1.27 1.76 可比公司 中炬高新 24.70 197 未评级 43.3 31.3 25.5 0.57 0.79 0.97 恒顺醋业 9.46 74 增持 26.3 28.7 24.9 0.36 0.33 0.38 海天味业 64.80 1750 买入 49.5 39.5 32.4 1.31 1.64 2.00 可比公司平均 39.7 33.1 27.6 资料来源: Wind，国信证券经济研究所预测并整理，中炬高新为Wind一致预期数据 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 现金及现金等价物 376 540 836 1349 营业收入 3484 4287 5213 6291 应收款项 115 157 173 225 营业成本 2569 3138 3781 4532 存货净额 804 1079 1189 1530 营业税金及附加 33 43 52 63 其他流动资产 432 453 448 472 销售费用 490 592 704 830 流动资产合计 1727 2229 2647 3576 管理费用 152 184 219 258 固定资产 1150 1234 1227 1216 财务费用 2 (6) (15) (25) 无形资产及其他 88 83 77 72 投资收益 0 0 0 0 投资性房地产 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 3 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 其他收入 (0) 0 0 0 资产总计 3088 3572 3968 4881 营业利润 234 336 473 632 短期借款及交易性金融负债 170 0 0 0 营业外净收支 11 20 20 20 应付款项 752 1076 1126 1513 利润总额 252 356 493 652 其他流动负债 471 609 690 863 所得税费用 58 82 113 150 流动负债合计 1393 1685 1815 2377 少数股东损益 0 0 0 0 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 202 274 379 502 其他长期负债 0 0 0 0 长期负债合计 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 负债合计 1393 1685 1815 2377 净利润 202 274 379 502 少数股东权益 0 0 0 0 资产减值准备 3 0 0 0 股东权益 1693 1885 2151 2502 折旧摊销 96 98 102 96 负债和股东权益总计 3088 3572 3968 4881 公允价值变动损失 0 0 0 0 财务费用 2 (6) (15) (25) 关键财务与估值指标 2017 2018E 2019E 2020E 营运资本变动 125 399 119 486 每股收益 0.94 1.27 1.76 2.32 其它 (74) (291) (126) (356) 每股红利 0.28 0.38 0.53 0.70 经营活动现金流 355 475 459 704 每股净资产 7.84 8.73 9.96 11.58 资本开支 (688) (80) (80) (80) ROIC 20% 17% 25% 34% 其它投资现金流 7 15 15 15 ROE 12% 15% 18% 20% 投资活动现金流 (681) (65) (65) (65) 毛利率 26% 27% 27% 28% 权益性融资 0 0 0 0 EBIT Margin 7% 8% 9% 10% 负债净变化 0 0 0 0 EBITDA Margin 10% 10% 11% 12% 支付股利、利息 (63) (76) (98) (126) 收入增长 16% 23% 22% 21% 其它融资现金流 543 (170) 0 0 净利润增长率 6% 6% 7% 8% 融资活动现金流 480 (246) (98) (126) 资产负债率 45% 47% 46% 49% 现金净变动 155 164 296 513 息率 0.8% 1.1% 1.6% 2.1% 货币资金的期初余额 307 376 540 836 P/E 35.4 26.1 18.9 14.3 货币资金的期末余额 376 540 836 1349 P/B 4.2 3.8 3.3 2.9 企业自由现金流 (40