2018年半年报点评：业绩符合预期，关注后续融资及业务开展

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年8月14日 中金环境（300145.SZ） 环保 业绩符合预期，关注后续融资及业务开展 ——中金环境（300145.SZ）2018年半年报点评 公司简报 买入（维持） 当前价/目标价：4.72/5.40元 目标期限：6个月 分析师 王威 (执业证书编号：S0930517030001) 021-22169047 wangwei2016@ebscn.com 殷中枢 (执业证书编号：S0930518040004) 010-58452063 yinzs@ebscn.com 联系人 郝骞 021-22169317 haoqian@ebscn.com 于鸿光 021-22169163 yuhongguang@ebscn.com 黄帅斌 021-22169040 huangshuaibin@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 19.23 总市值(亿元)：90.79 一年最低/最高(元)：4.48/17.47 近3月换手率：35.77% 股价表现(一年) -60%-40%-20%0%20%07-1710-1701-1804-18中金环境沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 0.94 -19.19 -48.03 绝对 -1.66 -31.64 -55.08 资料来源：Wind 相关研报 2017业绩增速16%，2018看四大板块协同发展——中金环境（300145.SZ）2017年报及2018一季报点评 ·································· 2018-04-26 事件： 公司发布2018年半年报，2018年上半年实现营业收入20.96亿元，同比增长32.87%；归母净利润为3.22亿元，同比增长28.84%，靠近业绩预告的下限（业绩预告为3.12-3.62亿元）；扣除金山环保处置损益等非经常性损益后归母净利润为2.74亿元，同比增长17.1%，基本符合市场预期。 点评： 公司以通用设备制造为根基，目前已形成“一体四翼”的环保战略格局，各业务板块协同发展推进顺利。分业务来看，公司通用设备制造业务发展稳健，整体实现营业收入11.95亿元，同比增长16.59%，增速虽有所放缓，毛利率同比小幅滑落，但作为公司发展的基石，收入占比仍居第一（57%）；环保咨询设计及治理业务方面，受益于全国性布局战略，咨询及设计业务进展顺利，同时部分综合治理业务进入建设期贡献业绩，使得板块整体维持高增速，整体实现营业收入7.29亿元，同比增长161.43%，但工程建设业务增长带动毛利率呈现滑落态势；污泥污水处理业务方面，公司及时转型专耕精品项目，报告期内实现营业收入0.23亿元；危废处理业务是公司最大亮点，上半年实现营收1.48亿元，有效弥补了出售金山环保带来的业绩缺口。 ◆“一减一加”推进顺利，危废行业高景气保障公司业绩 公司已顺利完成金山环保的股权转让，同时已确认部分投资收益，同时金泰莱顺利并表有效增厚了公司上半年业绩。金泰莱业绩承诺18-20年实现净利润1.70、2.00、2.35亿元，2018年上半年已完成净利润0.75亿元，与2017年上半年相比增幅达76.4%（2017年上半年净利润计算方法：2017年1-5月净利润0.31亿元，2017年全年净利润1.4亿元，平均分摊至每月净利润为0.12亿元，则2017年上半年净利润=0.31+0.12=0.42亿元），叠加环保督察和供需不平衡导致的危废产业“量价齐升”，金泰莱有极大概率完成18年的业绩承诺，推动公司18年业绩持续增长。 ◆现金为王，公司三主业有力支撑 当前市场融资环境和信用并无明显改善，有资金及现金流优势的公司更受市场青睐，在发展扩张方面也更具优势。公司水泵设备销量稳步增长，环保咨询设计业务维持高增速，危废业务作为新鲜血液“量价齐升”带来稳定现金流（2018年1-5月订单量、订单均价、处理量同比均有显著增长[增幅分别为66.01%、28.97%、44.80%]），三项主业的稳健发展帮助公司经营净现金流和整体净现金流同比均转负为正。公司期末在手现金10.23亿元，为继续扩张提供有利保障。 2018-08-14 中金环境 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 ◆公告可转债方案，未雨绸缪望长远发展 公司于2018年5月公告可转债方案，拟募集16.95亿元投资于清河县PPP项目等5个项目，同时补充流动资金。公司经营净现金流稳步增加，净现金流情况持续转好，依靠在手资金及银行贷款可以满足公司一年内到期的非流动负债及订单资金需求。但是在当前市场融资环境趋紧的情况下，公司提前布局，未雨绸缪立足长远发展，后续需持续关注公司可转债方案及其他融资方式推进情况。 ◆盈利预测、估值与评级 我们根据公司上半年项目落地进度和业务发展情况，小幅下调18-20年归母净利润至8.75（已包含转让金山环保100%股份带来的8000万元投资收益）、10.74、13.96亿元（原预测为9.03、11.75、14.70亿元），对应EPS为0.45、0.56、0.73元。考虑到公司危废业务拓展顺利，结合危废行业高景气保障公司发展，给予公司2018年12倍PE，对应目标价5.40元，维持“买入”评级。 ◆风险提示： 市场竞争加剧导致传统水泵销量、危废处置量低于预期，利率持续高位运行及环保政策执行力度低于预期导致公司PPP订单释放慢于预期等。 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 2,790 3,815 4,729 5,976 7,440 营业收入增长率 43.20% 36.72% 23.97% 26.38% 24.49% 净利润（百万元） 510 591 875 1,074 1,396 净利润增长率 79.68% 15.83% 48.13% 22.72% 29.99% EPS（元） 0.27 0.31 0.45 0.56 0.73 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.58% 12.83% 16.14% 16.76% 18.14% P/E 18 15 10 8 7 P/B 2.2 2.0 1.7 1.4 1.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年8月13日 2018-08-14 中金环境 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 0%10%20%30%40%50%201620172018E2019E2020E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 2,790 3,815 4,729 5,976 7,440 营业成本 1,526 2,111 2,634 3,369 4,213 折旧和摊销 86 99 228 270 317 营业税费 33 41 51 51 63 销售费用 266 325 411 478 558 管理费用 286 454 473 538 632 财务费用 39 84 132 189 210 公允价值变动损益 1 0 0 0 0 投资收益 3 0 80 3 3 营业利润 583 721 1,021 1,258 1,641 利润总额 609 721 1,035 1,271 1,650 少数股东损益 7 9 5 7 7 归属母公司净利润 510 591 875 1,074 1,396 资产负债表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 总资产 7,305 9,865 12,110 13,970 16,420 流动资产 2,987 4,760 6,776 8,447 10,494 货币资金 814 1,022 1,655 2,092 2,604 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 1,009 858 1,441 2,082 2,915 应收票据 112 36 236 299 372 其他应收款 175 220 273 345 430 存货 576 570 912 1,203 1,549 可供出售投资 0 0 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 -1 -2 固定资产 898 764 1,054 1,360 1,650 无形资产 757 1,174 1,243 1,330 1,416 总负债 3,162 5,151 6,576 7,444 8,598 无息负债 1,781 3,458 2,577 3,165 3,734 有息负债 1,382 1,693 3,999 4,279 4,864 股东权益 4,143 4,714 5,534 6,527 7,821 股本 668 1,202 1,923 1,923 1,923 公积金 2,173 1,732 1,098 1,206 1,345 未分配利润 1,203 1,661 2,388 3,266 4,415 少数股东权益 88 109 114 121 128 现金流量表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 578 767 -880 1,149 960 净利润 510 591 875 1,074 1,396 折旧摊销 86 99 228 270 317 净营运资金增加 173 246 2,585 1,085 1,479 其他 -192 -168 -4,567 -1,280 -2,232 投资活动产生现金流 -1,348 -1,216 -603 -717 -717 净资本支出 -381 -872 -700 -720 -720 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -967 -344 97 3 3 融资活动现金流 416 708 2,116 4 269 股本变化 335 534 721 0 0 债务净变化 524 311 2,307 280 585 无息负债变化 906 1,678 -881 588 569 净现金流 -348 244 633 437 512 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%20%40%60%80%100%0 500 1000 1500 201620172018E2019E2020E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%40%50%0 2000 4000 6000 8000 201620172018E2019E2020E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%201620172018E2019E2020E资本回报率ROEROAROICWACC 2018-08-14 中金环境 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 关键指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 成长能力（%YoY） 收入增长率 43.20% 36.72% 23.97% 26.38% 24.49% 净利润增长率 79.68% 15.83% 48.13% 22.72% 29.99% EBITDA增长率 88.03% 25.21% 47.53% 31.81% 26.26% EBIT增长率 98.74% 26.74% 37.07% 34.56% 27.96% 估值指标 PE 18 15 10 8 7 PB 2 2 2 1 1 EV/EBITDA 7 9 10 8 7 EV/EBIT 8 10 12 9 8 EV/NOPLAT 9 12 15 11 9 EV/Sales 2 2 3 2 2 EV/IC 1 1 1 1 1 盈利能力（%） 毛利率 45.32% 44.67% 44.30% 43.62% 43.37% EBITDA率 25.25% 23.13% 27.52% 28.70% 29.11% EBIT率 22.16% 20.54% 22.71% 24.18% 24.86% 税前净利润率 21.8