新三板证券研究报告 报告日期：2017年8月11日 基本数据 2017年8月11日 收盘价(元) 总股本(万股) 1100 流通股本(万股) 总市值(亿元) 每股净资产(元) 1.29 PB(倍) 财务指标 2014A 2015A 2016A 2017E 2018E 营业收入 (万元) 764.27 2130.21 3308.43 4466.38 5582.98 净利润 (万元) -9.59 350.41 300.12 485.33 635.87 毛利率（%） 56.29 56.43 50.20 47.96 47.96 净利率（%） -1.25 16.45 9.07 10.87 11.39 ROE（%） - 180.75 23.59 29.15 28.58 EPS(元) -0.96 1.48 0.27 0.44 0.58 中赫时尚(北京)文化发展股份有限公司是一家专业培养时尚与商业视觉艺术人才的时尚职业培训机构。主要开设了包括花艺设计、家居软装、服饰陈列、时尚买手等多种高品质专业培训课程。 我国的时尚职业培训起步较晚，随着经济和人均可支配收入水平的提高，时尚行业从借鉴西方的时尚设计到展现自身多元化的创意元素，经历了高速的发展，对人才素质的要求迅速提升，受新的职业挑战与岗位竞争压力的影响，越来越多的人希望通过参加培训获得知识和技能的提升。时尚职业培训既是时尚艺术消费，也是时尚艺术再生产，时尚职业培训的下游市场需求巨大，发展前景广阔。 公司自成立以来，始终专注时尚视觉创意培训领域，经过十余年的发展，已成为时尚创意行业培训的佼佼者。公司参培规模不断扩大，经营业绩整体向好。公司目前成为了全国重要的时尚创意人才的培育和输出平台。公司将进一步加大线上平台功能设计和研发投入，预计今年下半年线上平台在技术应用方面有较大提升，将为讲师、学员、相关行业从业人员及爱好者提供优质的线上平台服务体验。 盈利预测与估值 根据对行业状况及公司情况的分析，对公司进行盈利预测，预测公司2017、2018年归属于上市公司股东的净利润分别485.33万元和635.87万元，每股收益分别为0.44元和0.58元。 风险提示 市场竞争风险，商业模式及课程产品被抄袭风险，人才流失风险，管理能力无法匹配业务快速发展风险。李菲菲 lifeifei@wtneeq.com 010-85715117 中赫时尚（870377） 时尚培训第一股 教学方案提供商 新三板证券研究报告 1 目 录  风险分析 ................................................................................................................ 1  时尚培训第一股 .................................................................................................... 2  公司实际控制人及员工概况 ................................................................................ 3  时尚职业培训起步较晚，下游市场需求巨大 .................................................... 4  专注时尚视觉创意培训，形成独有的人才培养体系 ........................................ 7  培训规模持续扩张，业绩总体向好 .................................................................... 8  盈利预测及估值 .................................................................................................. 10 图表目录 图表 1 公司部分课程简介............................................................................................................. 2 图表 2 公司2017年上半年按项目分类营收占比 ....................................................................... 3 图表 3 公司股权结构..................................................................................................................... 3 图表 4 公司员工按工作性质岗位分布情况 ................................................................................. 4 图表 5 公司员工学历结构............................................................................................................. 4 图表 6 我国职业教育体系............................................................................................................. 5 图表 7 我国职业非学历教育市场规模 ......................................................................................... 5 图表 8 近3年公司培训规模持续增长 ......................................................................................... 8 图表 9 公司2014年以来营业收入、营业利润及净利润 ........................................................... 9 图表 10 公司2014年以来毛利率、净利率和期间费用率 ......................................................... 9 图表 11 公司盈利预测 ................................................................................................................. 10 新三板证券研究报告 1  风险分析 公司实际控制人及管理团队方面: 1、公司股东之间存在对公司上市时间及经营业绩的对赌约定，可能导致公司股东、实际控制人承担现金回购及股权补偿的风险。 2015年11月有限公司第二次增资时，公司股东谢雪清、郭惠华与投资方北京启程荣兴管理咨询中心(有限合伙)于2015年12月31日签订的《增资协议》约定了对公司经营目标、做市方式转让时间的对赌及回购条款，有关对赌及回购条款的主要内容如下： （1）经营目标：2016年度税后净利润不低于800万元。如果公司2016年经审计的税后净利润低于800万元，则谢雪清、郭惠华应以股权方式补偿投资方北京启程荣兴管理咨询中心（有限合伙）的投资款。补偿的股权比例=600/(2016年实际实现的税后净利润×10)-7.5%；（2）做市转让时间：在新三板挂牌后6个月内须采用做市转让方式交易，否则，投资方有权更换主办券商，选择愿意为公司提供做市服务的证券公司作为主办券商，原股东谢雪清、郭惠华承诺在更换主办券商的决议上投赞成票。 公司未能在约定时间完成上述对赌约定，公司实际控制人谢雪清、公司股东郭惠华面临承担现金回购及股权补偿风险。 财务方面： 通过公开信息，未发现公司在财务方面存在明显风险。 公司业务及行业方面： 1、公司商业模式及课程产品被抄袭的风险 目前市场上培训机构众多，但是规模较小，多数机构依靠自身发展获取资金,发展缓慢，在研发投入上有限。因此,随着公司业务规模不断扩大和品牌知名度的不断提高，公司的商业模式及优秀课程产品很可能出现被模仿、抄袭的情况。 2、管理能力无法匹配业务快速发展的风险 随着公司业务规模的快速增长，公司适时增加配备了管理人员，制定了相关管理制度，但仍可能存在由于经验不足、业务增长过快导致的管理能力无法及时与业务发展相匹配的风险。 3、人才流失风险 随着公司发展和行业竞争的不断加剧，不排除部分员工与管理人员由于自身发展规划等原因离职，可能对公司的教学质量、品牌造成不利影响。 新三板证券研究报告 2  时尚培训第一股 中赫时尚(北京)文化发展股份有限公司成立于2000年10月，2016年12月挂牌新三板。 公司是一家专业培养时尚与商业视觉艺术人才的时尚职业培训机构，主要开设了包括花艺设计、家居软装、服饰陈列、时尚买手等多种高品质专业培训课程。2008年12月29日，中华人民共和国商务部正式发布了《中华人民共和国国内贸易行业标准——商业陈列师专业技术要求》（SB/T10510-2008）,该标准于2009年起在全国范围内正式实施。这一标准是由商务部提出并归口，公司作为专业从事商品陈列师培训的机构与国家机构、院校共同起草。 除培训课程以外，公司通过组织职业招聘会、设计大赛等多种形式的人才及文化交流活动协助学员就业的同时也不断提升了公司的品牌影响力。 中赫时尚目前自主开发的时尚职业培训课程包括四大系列：设计基础课程、服饰系列课程、家居软装设计系列课程和花艺设计系列课程。 图表 1 公司部分课程简介 产品名称 服务对象 设计师公共课 本课程针对零基础无任何设计经验，希望进入设计行业，或者刚入设计行业，希望变成更加专业的设计师的业内人士。 服饰陈列设计 本 课 程 针 对 服 装 销 售 人员、陈列师、陈列助手、店长等服装行业终端在职人员；服装设计、艺术设计等相关设计类大学生；服装店店主、服装行业创业人员及管理人员；服装陈列设计爱好者及希望转行者。 快速职业花艺师培训 本课程针对零基础无任何花艺经验，希望进入花艺行业，或者刚入花艺行业希望变成更加专业的花艺设计师，以及