单晶市占率持续提升，龙头地位愈加稳固
公司报告|公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 隆基股份（601012） 证券研究报告 2017年04月10日 投资评级 行业 电气设备/电源设备 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 16.48元 目标价格 24.8元 上次目标价 26.4元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,995.89 流通A股股本(百万股) 1,756.38 A股总市值(百万元) 32,892.28 流通A股市值(百万元) 28,945.21 每股净资产(元) 5.05 资产负债率(%) 47.35 一年内最高/最低(元) 16.97/11.21 作者 李恩国 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010001 lienguo@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《隆基股份-年报点评报告:单晶市占率大增，低估值龙头有望继续高增长》 2017-03-12 股价走势 单晶市占率持续提升，龙头地位愈加稳固 2017年再现“抢装潮”，单晶市占率持续提升，看好全球光伏装机增长 按照政策，2017年以前备案并纳入以前年份财政补贴规模的光伏发电项目，于2017年6月30日以前投运的，可继续执行2016年较高的标杆上网电价。预计2017年行业将再次出现“抢装潮”，装机有望达到28-30GW，维持高位。 单晶电池与多晶电池相比，转换效率、功率衰减、切片成本等方面都有较大的优势。当前单晶组件价格较多晶组件价格高约10%，电站建设成本高约3%，考虑到单晶电池的发电量比多晶电池多3%-6%，采用单晶组件的光伏电站的效益超过多晶电站。2016年国内单晶组件的市占率只有27%左右，预计2017年达到35%，2020年市占率有望超过50%。 根据IHS发布的数据预测，2017年至2020年全球每年新增装机容量分别为79GW、82GW、91GW和97GW。如果2017年中国与美国光伏装机因为政策变动出现下滑，我们仍然看好2018年及之后全球光伏装机的增长。 技术领先，产能持续扩大，成本持续降低，布局下游打造光伏航母 隆基乐业研发的Hi-MO1单晶组件相比于市场上其他产品，具有更低的功率衰减、更低的系统成本、更高的可靠性，是公司的拳头产品，具有较高的技术壁垒，也占据了较大的市场份额。 2016年底，公司的单晶硅片和单晶组件产能分别达到7.5GW和5GW，根据公司规划，2017年-2019年，单晶硅片和单晶组件的产能分别要达到12GW、18GW、23GW和6.5GW、8GW、10GW。公司在手订单充足，扩大产能将使得未来几年的业绩持续增长。 近几年公司的毛利率不断提升，2016年第四季度单晶硅片毛利率达到30%以上。通过提高拉棒速度和采用金刚线切片技术，单晶硅片的成本持续降低。同时，在单晶组件方面，公司将着力于生产300W以上的组件，以降低每瓦成本。预计到2020年单晶硅片的成本仍有30%的下降空间，单晶组件也有望继续下降25%。 2016年，公司投资建设了40MW地面式光伏电站和101MW分布式光伏电站，获得了5900万电费收入。2017年，公司规划建设共1.06GW的光伏电站，包括560MW分布式电站、500MW地面电站。公司已经逐步完善了硅片-组件-电站的产业链布局。 盈利预测和投资评级 单晶市占率持续提升；公司技术领先、产能持续扩大、成本持续将降低。预计公司2017-2019年EPS分别为0.98元、1.24元、1.5元，对应当前股价估值分别为17倍、13倍、11倍，维持“买入”评级。目标价24.8元。 风险提示：单晶市占率低于预期，全球光伏装机低于预期，毛利率下滑 财务数据和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 5,947.03 11,530.53 13,594.17 15,901.15 19,170.52 增长率(%) 61.60 93.89 17.90 16.97 20.56 EBITDA(百万元) 940.78 2,266.59 2,502.88 3,125.01 3,742.96 净利润(百万元) 520.33 1,547.24 1,952.86 2,474.71 2,998.65 增长率(%) 77.25 197.36 26.22 26.72 21.17 EPS(元/股) 0.26 0.78 0.98 1.24 1.50 市盈率(P/E) 63.21 21.26 16.84 13.29 10.97 市净率(P/B) 5.84 3.26 2.69 2.24 1.86 市销率(P/S) 5.53 2.85 2.42 2.07 1.72 EV/EBITDA 23.94 10.26 11.09 8.00 6.02 资料来源：wind，天风证券研究所 -12%-6%0%6%12%18%24%2016-042016-082016-12隆基股份 电源设备 沪深300 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 公司基本情况 ................................................................................................................................ 4 2. 全球光伏装机稳定增长，国内有望维持高位，单晶趋势不可阻挡 .................................... 6 2.1. 光伏行业繁荣延续，2018及以后全球光伏装机有望稳定增长 ..................................... 6 2.2. 单晶趋势不可阻挡 .......................................................................................................................... 6 2.2.1. 晶体品质对比 ....................................................................................................................... 7 2.2.2. 温度系数对比 ....................................................................................................................... 7 2.2.3. 转换效率对比 ....................................................................................................................... 7 2.2.4. 功率衰减对比 ....................................................................................................................... 8 2.2.5. 切片成本对比 ....................................................................................................................... 9 2.2.6. 单多晶电站投资收益对比 ................................................................................................ 9 2.2.7. 单晶受益“领跑者计划” ................................................................................................ 9 2.2.8. 2017年国内单晶市占率有望达到35%，2020年有望超过50% ........................ 10 3. 技术领先+扩大产能，龙头地位愈加稳固 ............................................................................. 10 3.1. 硅片组件技术行业领先 ............................................................................................................... 10 3.1.1. 更低的功率衰减 ................................................................................................................. 10 3.1.2. 更低的系统成本 ................................................................................................................. 11 3.1.3. 更高的可靠性 ..................................................................................................................... 11 3.1.4. 研发投入大增，保障公司技术领先 ............................................................................ 12 3.2. 扩大产能，销量、业绩快速增长可期 ................................................................................... 12 3.3. 毛利率领先，并将持续维持高位，成本持续降低 ............................................................ 12 3.4. 布局产业下游，打造光伏航母 ................................................................................................. 13 4. 盈利预测、投资评级、风险提示 ............................................................................................. 13 4.1. 出货量、毛利率假设 ................................................................................................................... 13 4.2. 盈利预测、投资评级、风险提示 ............................................................................................ 14 图表目录 图1：主营构成 ............................
