公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 建发股份（600153） 证券研究报告 2017年04月11日 投资评级 行业 交通运输/物流 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 11.67元 目标价格 15.5元 基本数据 A股总股本(百万股) 2,835.20 流通A股股本(百万股) 2,835.20 A股总市值(百万元) 33,086.79 流通A股市值(百万元) 33,086.79 每股净资产(元) 7.59 资产负债率(%) 74.19 一年内最高/最低(元) 15.58/10.22 作者 姜明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516110002 jiangming@tfzq.com 黄盈 联系人 huangying1@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 供应链地产双轮驱动，价值蓄势而发！ 供应链+房地产，双足并行 建发股份旗下业务包括供应链与房地产两大版图，其中：1）供应链板块以贸易起家，目前已逐步完成从传统贸易商向集贸易结算、第三方物流、金融服务、信息服务和方案策划为一体的供应链运营商的战略转型，运营范围涵盖浆纸、钢铁、矿产、农产品、物流服务等品类，供应链板块业务规模超过1000亿元；2）房地产开发，公司已形成了“建发房产”与“联发房产”两大品牌，现在中国17个城市进行房地产开发，初步形成了全国性战略布局。根据2016年财务数据，公司供应链板块占收入比重78.9%，毛利比重36.5%；地产收入占收入20.9%，毛利60.6%。 供应链板块：风控到位，运营稳健 按照收入贡献程度，钢铁、矿产、浆纸、农产品构成公司供应链运营的主要品种，15年合计占比超过72%。公司经营模式主要分为自营与代理两种：自营模式下公司从供应商处获得经销权，采购囤货，并自拓渠道进行销售，同时利用套期保值以对冲价格波动风险；代理业务则通过提供代理、运输、仓储、垫资等一系列服务并收取费用，风控方式主要为“两头锁定”、“款到发货”等。 房地产业务：布局合理，储备充足 我们梳理了公司2017年交房的地区，主要有厦门、上海、苏州、漳州等地，受房地产市场回暖的影响，一二线城市成交稳定，三四城市也引来一轮机会，我们预计全年地产项目贡献收入在300亿以上。土地储备方面，公司遵循“立足厦门、深入海西、布局全国”的发展战略，目前土地储备约322万平方米，大部分地产分布在全国经济发达地区。 金砖会晤将于厦门召开，本地龙头或有利好 此外，由公司控股股东旗下的厦门会展集团经营的厦门国际会展中心是2017年金砖会晤的主要场地。公司在会展中心附近物业的建筑面积合计约20.7万平方千米，其中在建面积14450平方米，此次金砖会晤有望提升公司相关物业价值，进而公司地产业务的盈利能力，同时也使公司具备主题机会。 投资建议 我们预计公司17/18/19年EPS分别为1.19、1.28与1.41元，17年预测业绩对应当前PE仅9.8X。公司经营基本面良好，“供应链运营+房地产开发”双轮驱动业绩增长，叠加低估值与未来可能的主题机会，给予买入评级，目标价15.5元。 风险提示：大宗价格下跌；房地产政策调控 财务数据和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 128,088.56 145,590.89 162,076.20 181,268.81 197,074.59 增长率(%) 5.92 13.66 11.32 11.84 8.72 EBITDA(百万元) 5,651.03 5,945.69 6,421.04 7,004.73 7,715.73 净利润(百万元) 2,641.35 2,854.66 3,379.64 3,618.01 3,991.88 增长率(%) 5.35 8.08 18.39 7.05 10.33 EPS(元/股) 0.93 1.01 1.19 1.28 1.41 市盈率(P/E) 12.53 11.59 9.79 9.15 8.29 市净率(P/B) 1.73 1.54 1.00 0.87 0.75 市销率(P/S) 0.26 0.23 0.20 0.18 0.17 EV/EBITDA 10.43 8.45 7.15 6.39 5.95 资料来源：wind，天风证券研究所 -40%-33%-26%-19%-12%-5%3%10%2016-042016-082016-122017-04建发股份 物流 沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 背靠厦门国资委，确立“供应链+房地产”双主业格局 ...................................................... 4 1.1. 历史沿革及股权结构 ..................................................................................................................... 4 1.2. “供应链运营+房地产开发”双轮驱动业绩增长 ............................................................... 5 2. 供应链板块运营稳健，一体化转型巩固行业地位 .................................................................. 7 2.1. 传统贸易向供应链服务转型，呈现稳步增长态势 .............................................................. 7 2.1.1. 供应链业务概览：十大核心供应链业务，工业品内销为主 ............................... 7 2.1.2. 模式梳理：自营+代理，风控严格，毛利率趋稳 ................................................... 8 2.2. 供应链“金融服务+物流创新”，探索新的利润增长点 .................................................. 11 3. 地产板块 ....................................................................................................................................... 11 3.1. 以住宅开发为主，增速稳定、土地储备充足 ..................................................................... 11 3.2. 主要地产项目介绍 ........................................................................................................................ 13 3.2.1. 厦门主要项目 ..................................................................................................................... 13 3.2.2. 上海松江玖珑湾项目 ....................................................................................................... 14 3.2.3. 苏州高铁新城项目 ............................................................................................................ 14 3.2.4. 漳州生态园项目 ................................................................................................................. 15 3.3. 金砖会晤：迎来历史性发展机遇 ............................................................................................ 16 4. 投资建议 ....................................................................................................................................... 17 5. 风险提示 ....................................................................................................................................... 17 图表目录 图1：截至2016年建发股份前十大股东 ................................................................................................ 5 图2：2011-2016年公司营业收入&净利润及其增速 ........................................................................ 6 图3：2011-2016年公司营业收入结构 ................................................................................................... 6 图4： 2011-2016年公司各板块毛利额占比........................................................................................ 6 图5： 2011-2016年公司各板块毛利率水平........................................................................................ 6 图6：2013-2016年公司各板块净利润 ................................................................................................... 6 图7：公司供应链业务主要环节 ................................................................................................................. 7 图8：2015年公司供应链运营业务品类构成（亿元） ..................................................................... 7 图9：2011-2016年公司供应链收入及增速 ....................