一季报业绩超预期，显著受益于新生儿数量增长

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 一季报业绩超预期，显著受益于新生儿数量增长 ■一季报业绩高增长70%~100%远超市场预期：公司公布一季报业绩预告，1季度实现归母净利润7920万~9320万元，同比大幅增长70%~100%，且公司明确表述“业绩增长原因来自：控股子公司达因药业利润增长所致”，而非其他非经常因素导致。公司一季报业绩不仅远远超出此前市场较低的增速预期，也超出了我们的预期。 我们预计和测算，公司一季报业绩增速有望超出80%，超出8500万，这相当于达因药业一季度单季度净利润接近1.5亿元，同比增长实现翻倍。 ■显著受益于新生儿逻辑得到进一步确认和验证：公司2016年年报由于四季度集中确认较多费用而略低于预期，我们当时坚定不移发布《山大华特跟踪报告：四季度费用高不改新生儿刚需带来的收入逐季环比增长，新生儿收益逻辑并未破坏确定性强》，我们在报告最后一段明确阐述：我们跟踪到，2017年以来新生儿数据、建卡数据及伊可新终端销售状况不错，我们预计，达因Q1收入环比去年Q4会有显著增长，同比则更加显著。而公司一季报业绩高增长、达因药业净利润实现翻倍，完全验证了我们当时的判断，公司显著受益于新生儿的逻辑得到进一步确认和验证 事实上，2016年新生儿数量1847万，且主要是从11和12月份开始新生儿数量才显著增加，因此，2016年新生儿增长效应还未显现，而2017年开始，预计新生儿数量将进一步增加，从今年一季度开始，预计伊可新的销量将环比持续增长，且2018年还将持续，我们预计，公司未来两年业绩都有望实现高速增长。 ■上调盈利预测：由于公司一季度业绩远超市场预期和我们预期，且考虑到随着新生儿数量的增加和公司销售渠道的进一步完善，伊可新销量还有望环比增长，我们上调盈利预测，我们预计，公司2017/2018年实现净利润3.4/4.5亿元（此前预测为3.0/4.0亿元），且一旦达因药业少数股东权益注入问题得到解决，公司报表净利润还将极大增厚。 ■投资建议：暂不考虑达因药业少数股东权益注入后带来的业绩极大增厚，我们预计公司2016-18年的收入增速分别为25.28%、41.68%、27.86%；EPS分别为。1.10、1.89、2.50元， 当前股价对应估值仅为31/21/16倍。作为不受医保控费和招标降价影响的OTC品种，业绩增长确定性较强，且显著受益于新生儿数量增加；维持买入-A 的投Tabl e_Title 2017年04月11日 山大华特（000915.SZ） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 化学制剂 投资评级 买入-A 维持评级 12个月目标价： 60.00元 股价（2017-04-11） 40.03元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 7,215.61 流通市值（百万元） 7,187.92 总股本（百万股） 180.25 流通股本（百万股） 179.56 12个月价格区间 28.62/52.52元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -6.58 -9.41 16.42 绝对收益 -6.14 -7.74 22.06 周小刚 分析师 SAC执业证书编号：S1450517040001 zhouxg@essence.com.cn Tab le_Report 相关报告 山大华特：四季度费用高不改收入逐季环比增高, 公司受益新生儿逻辑并未破坏 2017-03-28 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 资评级，未来12个月目标价为60.00元。 ■风险提示：伊可新销售低于预期；其他业务盈利波动 (百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 主营收入 1,374.0 1,233.0 1,544.7 2,188.5 2,798.2 净利润 217.4 152.5 198.4 341.2 450.3 每股收益(元) 1.21 0.85 1.10 1.89 2.50 每股净资产(元) 5.37 6.11 7.09 8.78 11.01 盈利和估值 2014 2015 2016E 2017E 2018E 市盈率(倍) 33.2 47.3 36.4 21.2 16.0 市净率(倍) 7.5 6.5 5.6 4.6 3.6 净利润率 15.8% 12.4% 12.8% 15.6% 16.1% 净资产收益率 22.5% 13.8% 15.5% 21.6% 22.7% 股息收益率 0.2% 0.2% 0.3% 0.5% 0.7% ROIC 45.4% 29.6% 30.8% 44.7% 47.8% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/山大华特 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E (百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入 1,374.0 1,233.0 1,544.7 2,188.5 2,798.2 成长性 减:营业成本 521.2 464.9 609.0 778.2 968.9 营业收入增长率 25.4% -10.3% 25.3% 41.7% 27.9% 营业税费 24.1 21.3 27.0 38.6 48.9 营业利润增长率 23.1% -25.6% 31.1% 73.4% 31.8% 销售费用 281.3 281.0 370.7 512.1 666.0 净利润增长率 41.8% -29.9% 30.1% 72.0% 32.0% 管理费用 107.4 115.4 157.6 207.9 260.2 EBITDA增长率 18.7% -18.4% 7.3% 67.0% 29.9% 财务费用 46.5 57.9 -5.5 -12.2 -20.0 EBIT增长率 18.8% -20.3% 7.8% 72.6% 31.2% 资产减值损失 4.2 4.4 6.0 4.3 4.7 NOPLAT增长率 18.9% -20.3% 7.7% 72.6% 31.2% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 22.5% 3.4% 18.9% 22.6% 9.2% 投资和汇兑收益 1.9 2.9 1.6 1.8 2.0 净资产增长率 27.8% 13.3% 18.7% 27.1% 28.2% 营业利润 391.1 291.0 381.5 661.4 871.6 加:营业外净收支 57.9 13.0 9.5 11.0 15.9 利润率 利润总额 449.0 304.0 391.0 672.4 887.5 毛利率 62.1% 62.3% 60.6% 64.4% 65.4% 减:所得税 62.8 42.5 54.7 94.1 124.2 营业利润率 28.5% 23.6% 24.7% 30.2% 31.1% 净利润 217.4 152.5 198.4 341.2 450.3 净利润率 15.8% 12.4% 12.8% 15.6% 16.1% EBITDA/营业收入 34.4% 31.3% 26.8% 31.5% 32.0% 资产负债表 EBIT/营业收入 31.8% 28.3% 24.3% 29.7% 30.4% 2014 2015 2016E 2017E 2018E 运营效率 货币资金 426.2 414.6 516.6 773.1 1,342.0 固定资产周转天数 113 142 128 95 77 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 66 90 89 99 102 应收帐款 228.2 261.3 356.6 518.9 597.7 流动资产周转天数 250 316 296 291 321 应收票据 318.1 220.4 372.0 511.3 630.2 应收帐款周转天数 48 71 72 72 72 预付帐款 47.0 30.7 88.9 51.9 123.9 存货周转天数 27 32 33 28 29 存货 100.4 118.9 162.1 184.0 261.0 总资产周转天数 465 589 538 463 459 其他流动资产 0.0 0.1 1.8 0.7 0.9 投资资本周转天数 242 301 268 229 206 可供出售金融资产 2.5 102.5 103.0 103.0 103.0 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 - - - - - ROE 22.5% 13.8% 15.5% 21.6% 22.7% 投资性房地产 89.8 86.6 86.6 86.6 86.6 ROA 19.8% 12.6% 13.3% 18.7% 18.9% 固定资产 437.7 535.2 564.0 589.1 610.4 ROIC 45.4% 29.6% 30.8% 44.7% 47.8% 在建工程 77.5 24.0 24.0 24.0 24.0 费用率 无形资产 156.4 178.3 172.0 165.7 159.4 销售费用率 20.5% 22.8% 24.0% 23.4% 23.8% 其他非流动资产 70.8 108.2 86.5 88.4 94.3 管理费用率 7.8% 9.4% 10.2% 9.5% 9.3% 资产总额 1,954.7 2,080.9 2,534.0 3,096.7 4,033.3 财务费用率 3.4% 4.7% -0.4% -0.6% -0.7% 短期债务 71.6 52.7 - - - 三费/营业收入 31.7% 36.9% 33.8% 32.3% 32.4% 应付帐款 197.2 209.1 279.5 335.9 461.0 偿债能力 应付票据 21.4 3.3 33.6 15.8 41.4 资产负债率 24.2% 19.3% 21.3% 18.2% 19.4% 其他流动负债 171.5 126.5 219.7 202.6 273.4 负债权益比 31.9% 23.9% 27.1% 22.2% 24.1% 长期借款 2.5 1.5 - - - 流动比率 2.43 2.67 2.81 3.68 3.81 其他非流动负债 8.2 8.2 8.0 8.2 8.1 速动比率 2.21 2.37 2.51 3.35 3.47 负债总额 472.4 401.3 540.9 562.5 783.9 利息保障倍数 9.42 6.02 -68.10 -53.13 -42.50 少数股东权益 514.6 577.5 715.4 952.4 1,265.4 分红指标 股本 180.3 180.3 180.3 180.3 180.3 DPS(元) 0.10 0.10 0.13 0.21 0.27 留存收益 787.4 921.8 1,097.5 1,401.5 1,803.8 分红比率 8.3% 11.8% 11.7% 10.9% 10.7% 股东权益 1,482.2 1,679.6 1,993.1 2,534.2 3,249.4 股息收益率 0.2% 0.2% 0.3% 0.5% 0.7% 现金流量表 业绩和估值指标 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2014 2015 2016E 2017E 2018E 净利润 386.3 261.5 198.4 341.2 450.3 EPS