钛白粉涨价预期不变，行业龙头盈利有望持续改善

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 龙蟒佰利（002601） 证券研究报告 2017年03月30日 投资评级 行业 化工/化学制品 6个月评级 增持（维持评级） 当前价格 17.11元 目标价格 19.98元 上次目标价 16.4元 基本数据 A股总股本(百万股) 2,032.16 流通A股股本(百万股) 595.93 A股总市值(百万元) 34,770.34 流通A股市值(百万元) 10,196.38 每股净资产(元) 6.10 资产负债率(%) 48.58 一年内最高/最低(元) 65.60/11.57 作者 冶小梅 分析师 SAC执业证书编号：S1110516100001 yexiaomei@tfzq.com 吴頔 联系人 wudi@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《龙蟒佰利-公司深度研究:龙头企业受益钛白粉行业改善，氯化法引领公司未来》 2017-02-19 股价走势 钛白粉涨价预期不变，行业龙头盈利有望持续改善 完成对龙蟒钛业并表，业绩大幅增长 龙蟒佰利发布2016年年报，营业收入41.36亿元，同比增长56.98%；实现归母净利润4.42亿元，同比增长296.74%。以20.32亿股的总股本计算，EPS0.22元。根据公司利润分配方案，拟向全体股东派发现金红利2.00元。公司于四季度完成对龙蟒钛业并表，四季度实现营业收入21.19亿元，同比增长186.24%，归母净利润3.23亿元，同比增长511.42%。 公司业绩符合市场预期。报告期内钛白粉行业景气反转，并购龙蟒钛业，公司产能产量实现翻番，毛利率明显提高，推动业绩大幅增长。 钛白粉价格大幅上涨，盈利能力快速提升 公司钛白粉产品营收占比达到84.71%。收购龙蟒钛业后，公司钛白粉产能提升至60万吨，全年销量60.68万吨。16年钛白粉价格触底反弹，连续提价12次，从11200元/吨上涨至16400元/吨，涨幅达到46.4%。行业景气反转之下，公司毛利率大幅提升至29.56%，同比上涨11.05%。 自产钛精矿，成本优势显著 环保趋严，进口货源受限，国内钛精矿供不应求，钛精矿价格16年从640元/吨涨至1400元/吨，涨幅119%。龙蟒佰利近日完成了对瑞尔鑫收购，后者未来三年将提供48万吨钛精矿，公司钛精矿产能有望进一步提升至75万吨/年，自给能力显著提高。 17年公司盈利有望继续高速增长 17年一季度国内房地产超预期，且出口持续向好，钛白粉全年需求乐观。供给端，全年新增产能仅5万吨，河南山东河南受中央环保督察巡视，企业开工率处于低位。供需紧张，当前库存仅2.1万吨，为2010年以来低点。一季度钛白粉价格继续上行，目前报价19500元/吨，上涨18.9%，我们认为钛白粉仍存涨价预期。龙蟒佰利受益于钛白粉涨价，盈利有望继续高速增长。 维持“增持”评级 因钛白粉及钛精矿价格大幅上涨，我们预计公司17-19年净利润分别为23.2/25.1/28.0亿元， EPS为1.14/1.23/1.38 元，现价对应PE分别为15.0/14.0/12.4倍。公司是国内钛白粉行业绝对龙头，产能全国占比24%，受益于钛白粉涨价；此外并购龙蟒，收购瑞尔鑫，公司钛精矿年产能达到75万吨，成本优势明显。参考可比上市公司，上调目标价至19.98元，18倍PE，维持“增持”评级。 风险提示：地产调控政策加码、需求不及预期；环保压力低于预期。 财务数据和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 2,659.80 4,183.88 11,067.81 12,057.65 13,639.71 增长率(%) 28.92 57.30 164.53 8.94 13.12 EBITDA(百万元) 363.07 1,066.27 3,002.38 3,268.83 3,624.33 净利润(百万元) 111.44 442.11 2,320.90 2,506.58 2,795.59 增长率(%) 76.49 296.74 424.96 8.00 11.53 EPS(元/股) 0.05 0.22 1.14 1.23 1.38 市盈率(P/E) 312.02 78.65 14.98 13.87 12.44 市净率(P/B) 15.13 2.82 2.73 2.69 2.71 市销率(P/S) 13.07 8.31 3.14 2.88 2.55 EV/EBITDA 25.24 25.45 12.26 10.95 10.03 资料来源：wind，天风证券研究所 -25%-19%-13%-7%-1%5%11%2016-032016-072016-11龙蟒佰利 化学制品 中小板指 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 利润表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 562.66 1,303.39 885.43 964.61 1,091.18 营业收入 2,659.80 4,183.88 11,067.81 12,057.65 13,639.71 应收账款 363.01 848.08 2,137.43 446.10 2,476.41 营业成本 2,146.86 2,912.96 6,790.58 7,396.37 8,397.54 预付账款 83.31 151.77 1,106.43 440.56 637.45 营业税金及附加 5.58 45.46 62.91 74.96 103.51 存货 615.05 1,280.67 2,412.25 1,761.43 2,839.77 营业费用 110.17 179.60 480.37 513.45 586.10 其他 496.03 998.13 1,547.57 1,415.57 2,088.41 管理费用 200.28 367.25 885.43 964.61 1,091.18 流动资产合计 2,120.05 4,582.04 8,089.11 5,028.27 9,133.22 财务费用 59.08 95.83 50.00 50.00 50.00 长期股权投资 37.98 40.51 40.51 40.51 40.51 资产减值损失 10.45 32.36 19.42 20.74 24.17 固定资产 1,932.92 6,267.05 6,374.47 6,419.92 6,415.20 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 1,344.02 418.64 287.18 220.31 162.19 投资净收益 0.50 2.14 1.52 1.52 1.52 无形资产 148.62 1,420.02 1,355.66 1,291.30 1,226.95 其他 1.08 (1.41) (3.04) (3.04) (3.04) 其他 49.44 5,112.59 5,030.44 5,015.83 5,019.66 营业利润 125.79 549.69 2,780.63 3,039.04 3,388.72 非流动资产合计 3,513.00 13,258.81 13,088.26 12,987.87 12,864.49 营业外收入 9.98 17.46 13.24 13.56 14.75 资产总计 5,761.04 18,048.56 21,321.06 18,175.94 22,168.11 营业外支出 0.11 26.61 9.26 11.99 15.95 短期借款 1,629.97 1,927.62 2,645.47 1,618.28 2,194.77 利润总额 135.66 540.54 2,784.61 3,040.61 3,387.52 应付账款 829.94 1,163.74 2,427.09 1,921.81 3,120.05 所得税 16.71 81.23 367.65 410.93 471.37 其他 680.41 825.39 2,770.41 793.42 2,876.95 净利润 118.96 459.31 2,416.96 2,629.69 2,916.15 流动负债合计 3,140.32 3,916.75 7,842.97 4,333.51 8,191.78 少数股东损益 7.52 17.21 96.07 123.11 120.56 长期借款 250.00 732.48 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 111.44 442.11 2,320.90 2,506.58 2,795.59 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益（元） 0.05 0.22 1.14 1.23 1.38 其他 12.78 657.54 226.61 298.97 394.37 非流动负债合计 262.78 1,390.02 226.61 298.97 394.37 负债合计 3,403.10 5,306.77 8,069.58 4,632.48 8,586.15 主要财务比率 2015 2016 2017E 2018E 2019E 少数股东权益 59.71 401.92 493.18 614.24 732.12 成长能力 股本 204.42 2,032.16 2,032.16 2,032.16 2,032.16 营业收入 28.92% 57.30% 164.53% 8.94% 13.12% 资本公积 1,404.50 9,580.45 9,580.45 9,580.45 9,580.45 营业利润 102.52% 336.99% 405.86% 9.29% 11.51% 留存收益 2,265.18 10,202.54 10,726.13 10,897.05 10,817.68 归属于母公司净利润 76.49% 296.74% 424.96% 8.00% 11.53% 其他 (1,575.88) (9,475.27) (9,580.45) (9,580.45) (9,580.45) 获利能力 股东权益合计 2,357.94 12,741.80 13,251.48 13,543.46 13,581.96 毛利率 19.28% 30.38% 38.65% 38.66% 38.43% 负债和股东权益总计 5,761.04 18,048.56 21,321.06 18,175.94 22,168.11 净利率 4.19% 10.57% 20.97% 20.79% 20.50% ROE 4.85% 3.58% 18.19% 19.39% 21.76% ROIC 5.61% 15.68% 17.87% 18.07% 21.21% 现金流量表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 偿债能力 净利润 118.96 459.31 2,320.90 2,506.58 2,795.59 资产负债率 59.07% 29.40% 37.85% 25.49% 38.73% 折旧摊销 176.86 419.99 171.74 179.79 185.61 净负债率 23.01% 7.54% 9.91% 33.29% 14.87% 财务费用 60.88 101.62 50.00 50.00 50.00 流动比率 0.68 1.17 1.03 1.16 1.11 投资损失 (0.50) (2.14) (1.52) (1.52) (1.52) 速动比率 0.48 0.